אלה קרנות הנאמנות הישראליות שהסתבכו בהשקעה בחברה האמריקאית הצוללת
בדיקת כלכליסט: כשני שלישים מהחוב הלא מובטח של חברת הנדל"ן האמריקאית דה זראסאי מוחזקים על ידי קרנות נאמנות ישראליות, שעלולות לספוג תספורת
הסיכון שלקחו משקיעי קרנות האג"ח בחברת הנדל"ן האמריקאית דה זראסאי עלול להתממש להפסד כואב – כאשר המפסידים העיקריים הם המשקיעים בקרנות נאמנות.
אתמול הודיעה חברת דה זראסאי כי בקופתה נותרו מזומנים בסך 5 מיליון דולר, בעוד היא צריכה לשלם לבעלי האג"ח מסדרה ג' ריבית בהיקף 19.5 מיליון דולר כבר במאי הקרוב. החברה עשויה ליהנות מהכנסות נוספות בהיקף 11 מיליון דולר, אך כך או כך, נראה כי התשלום הנוכחי נמצא בסכנה ממשית.
ההודעה נעשתה על רקע פתיחת הליך משפטי בשבוע שעבר על ידי מלווה גדול של החברה, שלו היא חבה 562 מיליון דולר.
המלווה מבקש להעמיד את החוב לפירעון מיידי, מהלך שעלול להכניס את החברה לסחרור מאחר שהיא תצטרך למכור את נכסיה בכל מחיר (מהלך המכונה בענף Fire Sale).
לדה זראסאי שתי סדרות אג"ח הנסחרות בבורסה המקומית - סדרה ג' וסדרה ה' שהיקף החוב הכולל שלהן הוא 1.2 מיליארד שקל. אג"ח ג' כולל תשלום קרן בהיקף 901 מיליון שקל ואג"ח ה' תשלום של 280 מיליון שקל.
החברה מתקשה לעמוד בהתחייבות התשלום של האג"ח שהנפיקה, בעקבות הריבית הגבוהה בארה"ב ששוחקת את הרווח התפעולי שלה ושינויי חקיקה בנוגע לחוקי שכירות שמקשה עליה להעלות את שכר הדירה.
בדצמבר 2024 השלימה דה זראסאי את כל הפעולות הנדרשות להשלמת הסדר חוב מוסכם מול מחזיקי האג"ח מסדרה ג'.
הסדר החוב כולל בעיקר פריסה של פירעונות הקרן תוך הארכת המח"מ ודחיית מועד הפירעון הסופי ונכון לעכשיו ללא תספורת, אולם המצב של החברה יותר ממדאיג את המשקיעים והצניחה בשווי האג"ח מבטאת זאת היטב.
בעקבות ההודעה של המלווה, זינקו תשואות האג"ח (כלומר שווי האג"ח ירד) והתשואה ברוטו שלהן היא 79% ו-59%, תשואה שמאפיינת תשואה של אג"ח זבל בעוד הצפי היא לאי השבת החוב.
מתחילת השנה התשואה השלילית של סדרה ג' היא 32% ושל סדרה ה' היא 14%. סדרה ג' אינה נושאת בטחונות ונחשבת כמסוכנת יותר בעוד היום היא נסחרת בשווי 350 מיליון שקל.
אפיק ההשקעה שמחזיק בהיקף הגדול ביותר של אג"ח דה זראסאי הוא קרנות הנאמנות. על פי נתוני הענף, 323 מיליון שקל מתוך 541 מיליון שקל של סדרת האג"ח ג' מוחזקים על ידי קרנות נאמנות.
מדוע 60% מהאחזקות של אג"ח מסוכן יחסית מוחזקים בשוק הקרנות? סדרה ג' הונפקה בנובמבר 2020, עת הייתה נהוגה ריבית אפסית בארה"ב ובישראל. דה זראסאי ביקשה לפצות את המשקיעים בריבית שקלית של 6.5%, ריבית גבוהה יחסית לאותם ימים, ומנהלי הקרנות התפתו להתעלם מהסיכונים.
בנוסף, ההסתבכות הפיננסית של דה זראסאי החלה ברבעון השני של שנת 2023 והרבה מנהלי קרנות אג"ח הניחו כי החברה עשויה להצליח לצלוח את המשבר ועל כן האג"ח שלה שנסחרו בשפל בשווי 67 אגורות הן הזדמנות.
הקרן שחשופה לאג"ח של דה זראסאי בשיעור הגבוה ביותר היא קרן IBI מחקה תל בונד גלובל, ש-6.66% מהונה הכללי (161 מיליון שקל) מושקע באג"ח מסדרה ג' של החברה האמריקאית. מדובר בקרן מחקה, כלומר כזו שמחזיקה בנכסי דה זראסאי כחלק מהמעקב שלה אחרי מדד תל בונד גלובל שקלי, שדה זראסאי מהווה 4.1% ממנו.
אולם פרט לקרן זו, ישנן גם קרנות אקטיביות שבהן מנהלי ההשקעות בוחרים השקעות באופן אקטיבי כדי להגדיל את תשואת הקרן ולהטיב עם רוכשי הקרן.
על פי נתוני הקרנות, תשע מתוך עשר הקרנות המחזיקות בשיעורים הגבוהים ביותר בדה זאראסי ג' הן קרנות אקטיביות.
מעבר לכך, ישנה גם נוכחות גבוהה יחסית של מנהלים של גופים קטנים שהשקיעו באג"ח – מתוך ראיית הזדמנות ממשית בקריסת שווי החוב.
גופים קטנים בשוק הקרנות נוטים לקחת סיכונים גבוהים יותר מהגופים הגדולים, מתוך רצון לבלוט בתשואות. כאשר הסיכון לא מתממש – הגופים הקטנים נהנים מגיוסים נאים יחסית לגודלם, אולם כאשר הסיכון מתממש, המשקיע עלול לספוג הפסדים.
כך לדוגמה הקרן דולפין גמישה, שמנהלת 85 מיליון שקל, השקיעה 3 מיליון שקל באג"ח דה זראסאי, שמהווים 4.44% מההון המנוהל בה והאחזקה הגדולה ביותר של הקרן.
קרן האג"ח של דולפין, דולפין אג"ח חברות, מחזיקה באג"ח בשיעור של 4.02%. אלפי בנדק, חברה קטנה אחרת מחזיקה כמעט 3% באג"ח.
דולפין ואלפי בנדק נחשבים לגופים קטנים בשוק הקרנות, אולם ההשקעה בדה זראסאי אינה נחלת הגופים הקטנים בלבד.
הראל, חברת הקרנות השנייה בגודלה בישראל, השקיעה באג"ח דרך קרן האגח שלה הראל (!) אג"ח תאגידים בשיעור של 2.9% מהון הקרן.
על פי ערן בן שושן, מנהל קרנות הנאמנות של דולפין, "אנחנו דפנסיביים ולא מחפשים הרפתקאות בשוק האג"ח. דה זראסאי היא לא חברה שבאה לעשות סיבוב על המשקיעים בישראל, אבל אחרי שההסדר אושר (דצמבר 2024) היה נראה לנו שיחס הסיכוי מול סיכון הוא מעניין.
"גם לאחר שהליך המשפטי החל על ידי המלווה, נראה לנו שהסיכוי רב על הסיכון לנוכח שווי האג"ח הנסחר, מאחר שהיא מחזיקה בנכסים שתוכל למכור ולהחזיר חלק מהחוב.
"נקודתית, אני לא חושב שכל האג"ח יוחזר במלואו, אבל במחיר הנוכחי אני עדיין נוטה להחזיק את האג"ח ולא למכור אותו, בתנאי שבעלי האג"ח יתנו לה את הזמן".
