פרשנות
האיתות של יו"ר הפד להפחתת הריבית אינו כתב כניעה לטראמפ
ג'רום פאוול אמר אתמול כי "התנאים הכלכליים עשויים להצדיק הפחתות ריבית" - והקפיץ את וול סטריט; ואולם גם אם תהיה הפחתה בספטמבר, ייתכן שזו תהיה חד פעמית; באותה נשימה יו"ר הפד החביא פצצה: הוא יקצין את המאבק באינפלציה, למרות איומי טראמפ
"המדיניות המוניטרית לא ננקטת על בסיס מסלול קבוע מראש. חברי הוועדה המוניטרית יקבלו החלטות בהתבסס אך ורק על הערכת הנתונים והשלכותיהם על הכלכלה ומאזן הסיכונים. לעולם לא נסטה מהגישה הזו". כך אמר אתמול יו''ר הפד, הבנק המרכזי של ארה"ב, ג'רום פאוול בנאומו בכנס השנתי בג'קסון הול, ויומינג, אותה עיירה פסטורלית שבה מתכנסים מדי שנה כלל השחקנים הכלכליים המרכזיים בגלובוס.
אלא שהדבר האחרון שהמשפט הזה משדר הוא פסטורליות. לעתים משפטים שנראים ברורים מאליהם או תמימים – נושאים עמם מטען כבד ביותר. וזו דוגמה קלאסית. כדי להבין את עומק ועוצמת המשפט חייבים להבין את הרקע.
מאז כניסתו לתפקיד של הנשיא דונלד טראמפ, שמינה בקדנציה הראשונה שלו את פאוול והביא אותו לכס הפד, הוא לוחץ בכל דרך אפשרית כדי שהאחרון יפחית את הריבית (שכעת עומדת על 4.25%–4.5%).
פאוול ניצל את הבמה הגדולה של ג'קסון הול כדי להסביר איך הוא מפרש ומבין את "אותם הנתונים", על רקע אי הוודאות העצומה שמדיניות טראמפ הכניסה לא רק לכלכלה האמריקאית, אלא לכלכלה הגלובלית כולה. פאוול רואה שלושה מחוללי שינוי רדיקלים: מדיניות המכסים, מדיניות ההגירה ושינוי במיסוי וברגולציה. אך כבר בהתחלה הוא מבהיר כי מכיוון שהמדיניות לא ברורה והדברים טרם הוכרעו (ולראייה אין הסכם מכסים לא מול הודו ולא מול סין) וגם ההשלכות של אותה מדיניות שטרם התבררה הן כל כך לא ברורות, נדרש משנה זהירות. הדבר האחרון שפאוול רוצה הוא עוד סבב של התפרצות אינפלציונית כפי שספג אחרי הקורונה ומייד עם תחילתה של המלחמה באוקראינה שהביאה את האינפלציה ל־9%.
בנוגע לאותם מכסים לא ברורים, דבר אחד כבר ברור לפאוול: הם מתחילים לחלחל אל תוך מדד המחירים לצרכן. "ההשפעה של המכסים על המחירים לצרכן נראית בבירור. השפעות אלה יצטברו במהלך החודשים הקרובים, עם חוסר ודאות גבוהה לגבי הקצב וההיקף", אמר. הוא חידד את הבעיה מבחינת המדיניות המוניטרית שאותה הוא מנהל: "עליות המחירים הללו עלולות להעלות באופן מהותי את הסיכון לבעיית אינפלציה מתמשכת".
כלומר פאוול חושש שהאינפלציה תכה שורשים ותהפוך לעקשנית כפי שהיה ב־2022. הוא התבטא בזהירות ואמר ש"בבסיס, סביר שההשפעות יהיו קצרות יחסית – שינוי חד־פעמי ברמת המחירים" אך הדגיש כי "חד־פעמי" לא אומר "בבת אחת". זה יכול לקחת זמן עד שהעלאת המכסים תבוא לידי ביטוי באופן מלא בשרשראות אספקה וברשתות התמסורת. יתרה מזו, שיעורי המכסים ממשיכים להתפתח ועלולים להאריך את תהליך ההתאמה". כלומר, הסיכונים הם לאינפלציה כלפי מעלה. בהקשר זה המסר של פאוול הוא חד־משמעי וברור: "יהיה אשר יהיה, לא נאפשר לעלייה חד־ פעמית של המחירים להפוך לבעיית אינפלציה מתמשכת".
אלא שלפד יש מנדט כפול - ריסון האינפלציה תוך שמירה על שוק העבודה והצמיחה. בצד של שיקולי התעסוקה והצמיחה הוא רואה סימנים מטרידים ראשוניים על רקע מדיניות גירוש המהגרים, הקשחת תנאים למהגרים חוקיים, תיירים וסטודנטים זרים לארה"ב. בעקבות אותה מדיניות של ממשל טראמפ, חלה ירידה חדה בהגירה נטו (התכווצה לכ־1 מיליון איש) וגרמה לכך שלראשונה זה 50 שנה, האוכלוסייה המהגרת בארה"ב ירדה (ב־2.6%). לדברי פאוול, ישנה ירידה בהיצע העבודה (פחות עובדים) אך בד בבד גם פחות ביקוש לעובדים. הוא ציין נתון חריג: קצב יצירת המשרות החדשות ירד בשלושת החודשים האחרונים ל־35 אלף לעומת 168 אלף לפני שנה – צניחה של לא פחות מ80%.
לכן פאוול מדבר על שיווי משקל חדש בשוק העבודה: פחות היצע, אך לצד פחות ביקוש. וזו הסיבה לדבריו ששיעור האבטלה לא ממש זז. זה חלק ממאזן הסיכונים החדש. אך הוא עדיין מוטרד, ובצדק, מכך שהצמיחה בארה"ב יורדת – 2.5% ב־2024 לעומת 1.2% בלבד במחצית הראשונה של 2025, נתונים המעידים על התמתנות ברורה בפעילות.
האם יו"ר הפד מרוצה משיווי המשקל החדש? ממש לא. "מצב יוצא דופן זה מצביע על כך שסיכוני התעסוקה עולים ואם מצב זה יתממש, זה עלול להתרחש במהירות ובצורה של עלייה חדה בפיטורים", הסביר. במילים פשוטות, פאוול חושש שגם האבטלה תחמוק לו ואז הדבר עלול להוביל למיתון - דבר שהצליח למנוע עד כה (תוך הורדת האינפלציה מאז 2022). על אף שהוא הבליט את העובדה שהמדיניות הנוכחית יותר מרחיבה מאשר לפני (הריבית הנוכחית יותר נמוכה מאשר ב־2024) המסקנה שאליה הגיע היא כי יש מקום להורדת ריבית. "בהינתן שהמדיניות עדיין מצמצמת, התחזית הבסיסית ומאזן הסיכונים (החדש) עשויים להצדיק התאמה במדיניות (הריבית) שלנו". ובתרגום מעשי לדבריו: נוריד את הריבית כבר בקרוב (בהחלטה הבאה). פאוול אותת שבכך גם יישר קו עם ציפיות השוק שנותנות סיכוי של 91% להורדה בספטמבר.
זו הסיבה גם שהמסכים בניו יורק נצבעו ירוק והראו עליות שערים חדות של 2%. אבל, ויש אבל גדול מאוד, ייתכן שגם הפעם, כמו בהרבה מאוד מקרים בעבר, המשקיעים בוול סטריט פספסו, והפספוס הזה מסביר את ההגזמה באופטימיות ובעליות השערים.
ההורדה החד פעמית בשבועות הקרובים לא מספרת הרבה לגבי המשך קצב ועוצמת ההורדות הבאות אם בכלל. יתרה מזו, בהמשך נאומו, בחלק היותר תיאורטי שפחות מושך תשומת לב, הוא זרק "פצצה" שלא ממש מבשרת טובות עבור שואפי הריבית האפסית: שינוי יעד המשטר המוניטרי. כלומר, במקום יעד גמיש של כ־2% בטווח הקצר (האינפלציה יכולה להיות קצת מעל 2% וקצת מתחת, מה שחשוב זה הממוצע במשך שנה־שנתיים), יעד קשיח לחלוטין – 2% ולא יותר.
כלומר, פאוול מבצע שינוי מבני ניצי באופן מובהק שכתוצאה ממנו הפד כולו מעלה את חשיבות ריסון האינפלציה לעומת אשתקד. אין גמישות ואין סבלנות לאינפלציה שמעל 2%. "הניסיון הראה כי אינפלציה של 2% נמוכה מספיק כדי להבטיח שהאינפלציה אינה מהווה דאגה בקבלת החלטות משקי הבית והעסקים, תוך מתן גמישות מסוימת לבנק המרכזי”, סיכם. כלומר, החגיגות בבורסות עלולות עוד להתברר כמוקדמות ומוגזמות מדי.
טראמפ מקלל ובוחש
טראמפ שואף לריבית אפסית מכמה וכמה סיבות. בראש ובראשונה, כדי להקל בתשלומי הריבית העצומים על החוב הציבורי האמריקאי שרק הולך ותופח. החלטתו להאריך את הפטורים ממס, הנאמדים בכ־4 טריליון דולר על פני עשור, בעיקר עבור העשירים ביותר, עלולה לפגוע קשות בזרם הכנסות המדינה ממסים ורק להעצים את אותו חוב שמאיים להגיע לכ־117% מהתוצר (היום הוא כבר על 98% תמ"ג).
הבעיה היא שתשלומי הריבית נטו עלולים לטפס ל־4% מהתמ"ג ולנגוס בשישית מכלל ההוצאות הפדרליות. אך לא פחות חשוב: כמיטב הפופוליסטים הוא רוצה כסף זול גם לעודד חגיגת צריכה של משקי הבית וגם להאיץ ראלי בבורסות כדי לשמח את המשקיעים בוול סטריט. “לחם ושעשועים”, ממש כמו ברומא העתיקה.
הבעיה הגדולה היא שהורדת הריבית "במאזן הסיכונים החדש" של פאוול עלולה לחולל אינפלציה מסוכנת שתפגע בראש ובראשונה בחלשים ביותר בחברה הכי לא שוויונית במערב.
טראמפ עשה כמעט הכול כדי להעביר לפאוול את המסר – ולא נראה כי הנשיא הנקמן צפוי לוותר עד שיקבל את מבוקשו. זה התחיל עם קללות וגידופים רגילים כמו "פרד עקשן" ועד ל"אידיוט" והגיע עד לאיום פיטורים של ממש תוך הדלפת שמות המועמדים הפוטנציאליים לתקשורת (למרות שהכהונה של פאוול מסתיימת רק באמצע השנה הבאה).
הוא גם הטיל דופי בפאוול בטענה כי השיפוץ בהיקף 2.5 מיליארד דולר במטה הפד היה נגוע באי סדרים. גם שר האוצר, סקוט בסנט, הצטרף למתקפה וצייץ כי עצמאות הפד היא חשובה אך היא מוגזמת כאשר “לפד יש מנדט רחב המאפשר לו להתגנב לאזורים שלא בפעילות הליבה שלו", תוך רמיזה כי בכוונתו לפגוע באותה עצמאות. כשזה לא צלח, טראמפ החל להפעיל לחץ על החברים בוועדה המוניטרית הקבועה המזוהים עם המפלגה הרפובליקנית להצביע נגד פאוול.
בהחלטת הריבית האחרונה שניתנה ב־31 ביולי, שני חברים - כריסטופר וולר ומישל באומן (שני רפובליקנים שמונו על ידי טראמפ בקדנציה הראשונה שלו) הצביעו נגד ההחלטה להותיר את הריבית בפעם החמישית ללא שינוי. זו הפעם הראשונה זה 32 שנה ששני נגידים שיושבים בוושינגטון (הם קבועים וקרובים לאוזנו של פאוול) מבצעים מהלך כזה נגד הנגיד.
בינתיים טראמפ ממשיך לחתור לריבית יותר נמוכה בכל דרך אפשרית. המהלך האחרון היה להנחית מועמדים משלו אל תוך קודש הקודשים של המדיניות המוניטרית: במקום פרופ' אדריאנה קוגלר (מינוי של ביידן) שהודיעה בתחילת החודש על עזיבתה המפתיעה מה־FOMC (ועדת השוק הפתוח הפדרלית, הוועדה המרכזית של הפדרל ריזרב), כאשר קוגלר שימשה כחברה קבועה, טראמפ מיהר להכניס את יועצו הכלכלי ד''ר סטיבן מירן. מדובר בכלכלן שניחן בכישורים המתאימים לכהן בתפקיד אך אין תקדים היסטורי של מינוי לשני התפקידים במקביל.
מירן מגיע במטרה להחליש את עצמאות הפד, להכפיף אותו כמה שיותר לרצונותיו של הנשיא הפופוליסטי. אך המסר שפאוול העביר מויומינג לוושינגטון היה ברור: שום דבר שתעשה לא ירתיע אותי, אני כפוף רק לחוק והשיקולים לקביעת מחיר הכסף ימשיכו להיות מקצועיים ורק על בסיס הנתונים - כפי שהיו עד כה.
ירון חייב להיות הרבה יותר זהיר
השאלה הנוספת שהישראלים שואלים כעת את עצמם היא איך הורדת הריבית הצפויה בחודש הקרוב בארה"ב תשפיע על מדיניות בנק ישראל. הרי הנגיד אמיר ירון, שנמצא כעת בויומינג ושמע מקרוב את פאוול, מאוד מושפע מהאחרון.
ראשית, לא ברור בכמה הפד יוריד את הריבית. אם זו תהיה הפחתה אחת ואז עצירה, יהיה יותר קל לירון להחזיק מעמד עם הריבית הנוכחית. ועדיין, הלחץ עליו יתחיל. אם הפד יפתח בסדרה של הפחתות (מה שנראה פחות סביר), הלחץ על בנק ישראל יגבר. בין מצבה של כלכלת ישראל לבין מצבה של הכלכלה האמריקאית יש כמה קווי דמיון: שתיהן עם אינפלציה גבוהה, מאוד מושרשות בשירותים, עם צמיחה מתמתנת, החלשה מסוימת בשוק העבודה, מדיניות פיסקלית לא אחראית שמגדילה את הגירעון ואת החוב באופן פרמננטי - ועם הרבה חוסר ודאות.
אך יש הבדל משמעותי: ישראל נמצאת במלחמה פעילה ובדרך למלחמה עוד יותר עצימה. זה מוסיף הרבה מאוד אי יציבות ומחייב את ירון להיות הרבה יותר זהיר מפאוול.
