ניתוח
חלום ה-AI הופך למציאות, ובשוק מגלים שהיא ורודה פחות ויקרה יותר
אורקל וברודקום התרסקו אחרי דו"חות לא רעים שהזכירו לכולם שעוד קשה להרוויח מ־AI ושהתחום דורש השקעות עתק. אבל הפחד ששוב אוחז בוול סטריט דווקא מלמד על שפיות מסוימת. מתי הבועה עשויה להתפוצץ? כשהמשקיעים יפסיקו לחפש סיבות לפסימיות
פחד גבהים - זו ההגדרה הטובה ביותר למה שקרה בימים האחרונים בוול סטריט סביב מניות ה־AI. מניות אורקל וברודקום, שתיים מהמניות הפופולריות ביותר במה שמכונה היום "The AI trade", כלומר הימור על מהפכת הבינה המלאכותית, טילטלו את שוק המניות כולו כשהראשונה השלימה צניחה של 15% השבוע והשנייה צללה ב־11.5% ביום שישי - יום שבו גם המדדים כבר נכנעו לפחד, כשנאסד"ק איבד 1.7% ו־S&P 500 ירד ב־1.1%. עם זאת, במבט שנתי, 2025, שמסתיימת בעוד שבועיים, מסתמנת כעוד שנה מצוינת בוול סטריט, שמבטיחה חיוכים למשקיעים ובונוסים נאים לסוחרים ואנליסטים.
ומה לגבי הפחד המחודש שאחז במשקיעים אחרי כמה שבועות של הפוגה בדיבור האובססיבי על בועת ה־AI? לא בטוח שיש לפחד הזה סיבה עמוקה של ממש. עצם העובדה שמדי פעם השוק עוצר לאתנחתא קלה בעליות, מלמדת דווקא על שפיות מסויימת שעדיין נמצאת בו. כשכל מידע, חיובי כשלילי, יפורש כחדשות טובות והמשקיעים לא ימצאו יותר סיבות לפסימיות, או אז יגיע זמן הבועה להתפוצץ.
בינתיים השוק עוד מגהק מדי פעם והירידה של יותר מאחוז אחד במדד S&P 500 ביום שישי האחרון היא הירידה ה־28 במספרה השנה, מה שמעמיד את 2025 בטווח הסטטיסטיקה: מאז 1928 נרשמות מדי שנה בממוצע 29 ירידות גדולות, המוגדרות כירידות של יותר מ־1%. אגב, גם אחרי צלילה דו־ספרתית בכל אחת מהמניות, אפילו הדובים הגדולים עוד לא חוגגים ואין עלייה משמעותית ביתרות שורט על מניות השחקניות הגדולות בתחום הלוהט; וגם אחרי הצלילה מניית אורקל עדיין מציגה תשואה שקרובה לזו של S&P 500 מתחילת השנה, וברודקום הרבה יותר מכך עם קפיצה של 55% מתחילת השנה, זאת אחרי שגם ב־2023 וגם ב־2024 היא הכפילה את ערכה. גם אחרי הירידה ביום שישי, ברודקום עדיין מניה יקרה במונחי מכפיל רווח, בוודאי בהשוואה לאנבידיה או גוגל, שתי החברות ששולטות היום בנראטיב ה־AI.
אורקל מחקה את הזינוק של ספטמבר
הדו"חות הכספיים והתחזיות שפירסמו אורקל וברודקום לקראת סוף השבוע היו אולי לא מדהימים, אבל גם לא גרועים במיוחד. לפני רבעון או שניים תוצאות מהסוג הזה היו מזכות את המניות דווקא בעלייה, אולי אפילו דו־ספרתית. הדבר נכון בעיקר במקרה של ברודקום שבסך הכל עקפה את התחזיות באופן משמעותי, הן בשורת ההכנסות - שהסתכמה ב־18 מיליארד דולר בעוד האנליסטים ציפו ל־17.5 מיליארד דולר - והן בשורת הרווח התפעולי שהסתכם ב־11.9 מיליארד דולר, בעוד הציפיות עמדו על 11.4 מיליארד דולר. ברודקום, שמתכננת שבבי AI בהתאמה אישית לחברות, בין היתר לגוגל, גם העלתה את התחזית לרבעון הבא מהכנסות של 18.3 מיליארד דולר ל־19.1 מיליארד דולר, כאשר במכירות שממוקדות בתחום ה־AI היא צופה קפיצה של 100% ל־8.2 מיליארד דולר. ברודקום גם חשפה שהחוזה הענק של 10 מיליארד דולר עם לקוח אנונימי הוא למעשה עם אנתרופיק, כאשר במקביל היא עובדת גם עם גוגל ומטא (החברה־האם של פייסבוק) על פיתוח השבבים שלהם שינסו לסדוק מעט את השליטה של אנבידיה. מה שהדאיג בעיקר את בעלי המניות בברודקום הוא ירידה ברווחיות, שמתלווה לעלייה החדה במכירות שבבי ה־AI.
באורקל המצב מלהיב פחות, אבל גם זה אחרי שהיא יצרה ציפיות מוגזמות עם פרסום התוצאות הרבעוניות הקודמות בספטמבר האחרון שזיכו את מנייתה בעלייה של 30% ביום אחד. באותו מעמד סיפקה חברת מסדי הנתונים ותשתיות הענן - נדבך מרכזי במהפכת ה־AI לצד השבבים ומודלי השפה הגדולים - תחזית פנומנלית לארבע השנים הקרובות. בינתיים, המניה מחקה את כל העליות מספטמבר, בעיקר משום שכעת, באופן צפוי למדי, מתברר שכדי לעמוד בתחזיות השאפתניות האלה היא צריכה לבצע השקעות עתק ומהר, מה שכבר גרם לה להקפיץ את תחזית ההוצאות ההוניות שלה ב־15 מיליארד דולר לסך כולל של 50 מיליארד דולר ב־2026. תחזית זו, יחד עם פספוס קל בהכנסות שהגיעו ל־16 מיליארד דולר ברבעון האחרון ומעבר לתזרים שלילי מפעילות של 10 מיליארד דולר, הלחיצו את המשקיעים. ברקע מרחף גם החוב הגבוה של 18 מיליארד דולר שגייסה אורקל כדי לממן הקמה מהירה של חוות שרתים ללקוחות מעולמות ה־AI ובראשם OpenAI שחתמה איתה על עסקת ענק של 300 מיליארד דולר. בסוף השבוע עברו האג"ח של אורקל להיסחר בתשואה של אג"ח בסכנה - כמעט 5.9%, וזאת אחרי פרסומים שהחברה הכחישה על עיכובים שצפויים בחלקים מהפרויקטים של חוות שרתים.
ריאליטי צ'ק ותזכורת לחשיבות הפיזור
העליות של השנתיים האחרונות במניות ה־AI, שתידלקו גם את המדדים, היו מבוססות על חלום והסיפורים המלהיבים שהחברות סיפרו למשקיעים. הכל היה עתידי והמחשבות היו בעיקר על מה המהפכה הגדולה יכולה לעשות לאנושות, וגם לחברות שישכילו לקפוץ עליה בזמן. כעת, שלוש שנים אחרי תחילת החלום, שפרץ לעולם עם השקת צ'אט GPT, שנת 2026 צפויה להיות השנה שבה הוא מתחיל להפוך למציאות.
הבעיה עם המציאות טמונה בכך שהיא תמיד ורודה פחות מהחלומות ומגיעה עם כוכביות. במקרה של מהפכת ה־AI, הכוכבית היא שמנה מאוד ומגיעה בדמות השקעות חסרות התקדים שנדרשות להקמת התשתיות. התשתית הקיימת היום יכולה לתת מענה בעיקר לשימושים חובניים ביכולות הבינה המלאכותית ולא לסדרי גודל אחרים, של השימושים הארגוניים, שיעמדו בבסיס המודלים העסקיים של חברות ה־AI והם הסיפור הגדול באמת. ההיבט הזה של האירוע כנראה קיבל פחות תשומת לב עד היום, בעיקר מצד משקיעי ריטייל שנהרו אחרי מניית אנבידיה המזנקת, אך לא תמיד חשב מי ישלם עבור כל ה־GPU (שבבים גרפיים שמהווים נדבך תשתיתי לבינה מלאכותית כיום) שהיא מוכרת. אלה הן חברות כמו אורקל, שנהפכה לשק חבטות של ממש בוול סטריט וסמל הבועה, כחברה שרוכשת הרבה מאנבידיה כדי להקים חוות שרתים (דאטה סנטרס) עבור OpenAI, שלא בהכרח תוכל לשלם עבור כולן.
אחד המאפיינים של תחום ה־AI כיום הוא היותו מרוכז מאוד, כך שהחלום הגדול מתנקז בסופו של דבר למספר לא רב של מניות שכל המשקיעים שמים עליהן את יהבם, גם כשזה חיובי וגם כשזה שלילי. ככל שהשחקניות הפרטיות הגדולות בתחום, כמו אנתרופיק שמתכננת הנפקה לפי שווי של 300 מיליארד דולר, יהפכו לציבוריות, למשקיעים תהיה אפשרות לפזר יותר את ההימור על AI וגם המודלים העסקיים בתחום ילכו ויתבהרו, מה שיוסיף יותר יציבות לתחום כולו.
