השורה התחתונה
5% בלי לקנות מניה: למה כולם מדברים על אג"ח ארה"ב - ואיך זה מגיע לכיס שלנו
התשואה על אג"ח ממשלת ארה"ב ל־10 שנים חצתה את רף ה־5%, והמשמעות חורגת בהרבה משוק האג"ח; למה המחיר שלה יורד כשהתשואה עולה, מדוע דווקא האג"ח לעשור הפכה לאחד ממדי החום החשובים של הכלכלה העולמית, מה דוחף אותה למעלה - ומה זה אומר ביחס למשכנתאות, למניות, לפנסיה ולחסכונות שלנו?
בימים רגילים, תשואת אג"ח של ממשלת ארה"ב ל־10 שנים היא נתון פיננסי שמעסיק בעיקר את שוק האג"ח. אבל כשהיא חוצה את רף ה־5% ומגיעה לרמות שלא נראו מאז 2007, היא מגיעה לכותרות. הסיבה פשוטה: התשואה שהשוק דורש על הלוואה לממשלת ארה"ב לעשור היא אחד ממחירי הייחוס המרכזיים בעולם. היא משפיעה על משכנתאות, עלויות מימון ושווי מניות — וכשהיא מטפסת לרמות כאלה, גם נכסים מסוכנים יותר צריכים להתחרות באלטרנטיבה ממשלתית אטרקטיבית בהרבה.
אז למה התשואה לעשר שנים מזנקת עכשיו, למה דווקא היא נמצאת במרכז תשומת הלב, ואיך העלייה הזאת יכולה להגיע בסוף למשכנתא, לפנסיה ולתיק ההשקעות? כלכליסט עושה סדר.
נתחיל מהבסיס: מהי בכלל אג"ח?
איגרת חוב היא הלוואה סחירה. כשממשלת ארה"ב מנפיקה אג"ח, המשקיעים מלווים לה כסף ומקבלים בתמורה ריבית ואת הקרן במועד הפירעון. מכיוון שאפשר לקנות ולמכור את האיגרת בשוק, המחיר שלה משתנה כל הזמן.
ומהי "התשואה"?
כאן לעתים מתחיל הבלבול. נניח לצורך הפשטות שממשלת ארה"ב הנפיקה אג"ח לעשר שנים בערך נקוב של 100 דולר, שמשלמת בסך הכל 3 דולר בשנה. כל עוד התשואה בשוק על אג"ח דומות נמצאת סביב 3%, מחיר האג"ח יהיה קרוב ל־100 דולר. אבל אם התשואה בשוק עולה ל־5%, אג"ח חדשה יכולה להציע תנאים אטרקטיביים יותר. למה שמישהו ישלם 100 דולר על האג"ח הישנה שמחלקת רק 3 דולר בשנה? לכן המחיר שלה צריך לרדת - בדוגמה שלנו לכ־85 דולר. הקונה משלם פחות אך ממשיך לקבל את אותם תשלומים, ולכן התשואה שלו עולה ומתקרבת ל־5%.
מכאן מגיע אחד הכללים החשובים ביותר בשוק ההון: מחיר אג"ח ותשואה נעים בכיוונים הפוכים. כשהתשואה עולה - מחיר האג"ח יורד, ולהפך.
אז מה פירוש תשואה של 5% על אג"ח לעשר שנים?
לא מדובר בהכרח בכך שהמשקיע יקבל בדיוק 5% במזומן בכל שנה. הנתון שמשקיעים מסתכלים עליו הוא בדרך כלל התשואה לפדיון - חישוב שמשקלל את מחיר האג"ח כיום, את תשלומי הריבית שהיא צפויה לשלם ואת הסכום שיוחזר בסוף חייה. במילים פשוטות, זו התשואה השנתית הצפויה בקירוב למי שקונה את האג"ח במחיר הנוכחי ומחזיק אותה עד לפדיון.
למשקיע ישראלי חשוב לזכור שמדובר בתשואה דולרית, ולכן גם שער הדולר ישפיע על התוצאה בשקלים. כלומר, 5% באג"ח אמריקאית אינם בהכרח 5% בשקלים.
ולמה דווקא אג"ח לעשר שנים?
ממשלת ארה"ב מנפיקה חוב למגוון רחב של טווחים - משבועות בודדים ועד 30 שנה. האג"ח ל־10 שנים נמצאת במעין נקודת אמצע: ארוכה מספיק כדי לשקף ציפיות לריבית, לאינפלציה ולצמיחה לשנים קדימה, וסחירה מספיק כדי להפוך לאחד ממדדי הייחוס המרכזיים למחיר הכסף לטווח ארוך.
אז למה התשואה עולה עכשיו?
אין לכך סיבה אחת, וגם קשה לקבוע בזמן אמת כמה מכל גורם מגולם בתשואה. באופן גס, התשואה על אג"ח לעשר שנים משקפת שני דברים: מה המשקיעים מעריכים שיקרה לריביות הקצרות בשנים הבאות, ותוספת תשואה שהם דורשים כדי להחזיק אג"ח ארוכה לאורך זמן.
החלק הראשון קשור בעיקר לאינפלציה ולמדיניות הבנק המרכזי. אם המשקיעים מעריכים שהאינפלציה תישאר גבוהה יותר, או שהפד יצטרך לשמור את הריבית ברמה גבוהה לאורך זמן, גם התשואה שהם ידרשו על אג"ח לעשר שנים עשויה לעלות.
אבל בתקופה הנוכחית יש גורם נוסף שמקבל תשומת לב רבה: החוב והגירעון של ממשלת ארה"ב. הממשלה נדרשת לגייס סכומים גדולים כדי לממן את הגירעון ולמחזר חוב קיים. ככל שהיצע האג"ח גדל, ובהנחה שהביקוש אינו גדל באותו הקצב, המחיר שהמשקיעים מוכנים לשלם עליהן עלול לרדת - והתשואה לעלות.
אז העלייה בתשואה אומרת שהמשקיעים חוששים שארה"ב לא תחזיר את החוב?
לא בהכרח. יש להפריד בין כמות החוב שארה"ב צריכה להנפיק לבין החשש שלא תוכל להחזיר אותו. גם אם המשקיעים מעריכים שממשלת ארה"ב תעמוד בהתחייבויותיה, היצע גדול של אג"ח עדיין יכול ללחוץ את המחירים כלפי מטה ולהעלות את התשואות, פשוט משום שצריך למצוא מספיק קונים לכל החוב החדש שמגיע לשוק.
חשש מחדלות פירעון הוא סיפור אחר. אילו השוק היה מעריך שהסיכון הזה עולה משמעותית, המשקיעים היו דורשים פיצוי נוסף על עצם האפשרות שלא יקבלו את כספם בחזרה. אג"ח ממשלת ארה"ב עדיין נחשבות מהנכסים הבטוחים והנזילים ביותר במערכת הפיננסית העולמית.
חלק מהפיצוי שמשקיעים דורשים על אג"ח ארוכות מכונה "פרמיית הטווח" - תוספת התשואה שהמשקיעים דורשים עבור הסיכון שבהחזקת אג"ח לשנים ארוכות, שבהן הריבית, האינפלציה ותנאי השוק עוד יכולים להשתנות. ככל שאי־הוודאות לגבי האינפלציה, הגירעון והיקף ההנפקות גדלה, גם פרמיית הטווח יכולה לעלות.
למה וול סטריט כל כך רגישה לעלייה בתשואה?
אג"ח ממשלת ארה"ב היא אחת האלטרנטיבות המרכזיות שעל פיהן נבחנות השקעות אחרות. כאשר אג"ח ממשלתיות סיפקו תשואה של 1%–2%, משקיע שרצה תשואה גבוהה יותר נאלץ בדרך כלל לקחת סיכון גדול יותר. אבל כשחוב ממשלתי מציע תשואה סביב 5%, מניות צריכות להציע פוטנציאל גבוה מספיק כדי להצדיק את הסיכון הנוסף.
ההשפעה בולטת במיוחד במניות צמיחה, שחלק גדול מהשווי שלהן נשען על רווחים שצפויים להגיע בעתיד הרחוק. ככל שהריבית גבוהה יותר, אותם רווחים עתידיים שווים פחות במונחים של היום - ולכן מניות כאלה נוטות להיות רגישות במיוחד לעלייה בריביות ארוכות.
אז עליית התשואות היא תמיד חדשות רעות?
לא. מי שכבר מחזיק אג"ח ארוכה עלול לראות את מחירה יורד כשהתשואות עולות. אבל עבור מי שמכניס כסף חדש לשוק, התמונה הפוכה: כעת אפשר לקנות אג"ח שמציעות תשואה גבוהה יותר. אחרי שנים שבהן היה קשה לקבל תשואה משמעותית מאג"ח ממשלתיות בלי לקחת סיכון נוסף, העלייה בתשואות הופכת מחדש את האפיק הסולידי לאטרקטיבי יותר.
ומה זה אומר על הכסף שלי?
בפנסיה ובקופות הגמל ההשפעה כפולה. בטווח הקצר, עליית התשואות יכולה לפגוע בשווי האג"ח שכבר מוחזקות בתיק. אבל לאורך זמן, הכספים החדשים שמופקדים יכולים להיות מושקעים באג"ח בתשואות גבוהות יותר, ובכך לשפר את פוטנציאל התשואה העתידי של החלק הסולידי בחיסכון.
במשכנתאות הישראליות הקשר עקיף יותר. מסלול הפריים מושפע בעיקר מריבית בנק ישראל, ואילו הריביות לטווחים ארוכים מושפעות גם מתשואות אג"ח ממשלת ישראל, מעלויות המימון של הבנקים ומהסיכון המקומי. אלא שישראל אינה מנותקת מהעולם: עלייה ממושכת בתשואות בארה"ב יכולה להקשות על ירידת הריביות הארוכות גם כאן. לכן גם אם בנק ישראל יוריד ריבית, אין ודאות שהמשכנתאות לטווח ארוך יוזלו באותו קצב.
אז מה השורה התחתונה?
התשואה ל־10 שנים היא אחד ממחירי הייחוס של הכסף בעולם. כשהיא עולה, הכסף לטווח ארוך מתייקר: היא עשויה להכביד על לווים ועל שוק המניות, אבל במקביל מאפשרת לקבל תשואה גבוהה יותר על כסף חדש שמושקע באג"ח.
