סחרור הדולר
הצניחה בשער הדולר פוגעת ביותר מ-70% מהיצוא במשק
ניתוח נתוני היצוא מעלה כי כ־65% מהסחורות וכ־80% מהשירותים נקובים בדולר ונפגעים מהצניחה הדרמטית בשערו לרמה של 2.90 שקלים; בעוד בנק ישראל נמנע מלהתערב והממשלה לא מגיבה היצואנים נפגעים וסופגים צניחה של מעל ל־20% בהכנסות תוך שנה; מנגד, יש גם מוצרים מיובאים שמוזלים
1. לפי הנתונים הרשמיים של הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה, ב־2025 הסתכם יצוא הסחורות והשירותים של ישראל לכל העולם ב־148.8 מיליארד דולר. זוהי עלייה של כ־6% לעומת 2024. בתוך המספר הזה מסתתר הסיפור החשוב: בזמן שיצוא הסחורות ירד בכ־1% לכ־56 מיליארד דולר, יצוא השירותים זינק ב־10.5% להיקף של 92.8 מיליארד דולר. כתוצאה מכך, משקלם של השירותים בסך היצוא זינק ל־62.3%. המסקנה ברורה: ישראל כבר הפכה לכלכלת שירותים, לבטח מבחינת היצוא.
לכל הכתבות בפרויקט "סחרור הדולר" לחצו כאן
מתוך יצוא של כ־150 מיליארד דולר, קטר הצמיחה של המשק – ענף ההייטק – אחראי ל־85.4 מיליארד דולר, שהם כ־57%. אולם כאשר מכניסים למשוואה את חברות ההזנק (סטארט־אפ) ואת העסקאות בנכסים בלתי מוחשיים, המספר מתקרב ל־60%. בתוך הסחורות, ענפי הייטק הם 42% מהיצוא התעשייתי, כאשר ייצור שבבים ואלקטרוניקה (18.1 מיליארד דולר) מהווה שליש מכל יצוא הסחורות. בתוך השירותים, שירותי היי־טק הם 68%.
כדי להבין את משקלם וחשיבותם של שירותי ההייטק לכלכלה הישראלית מספיק להתבונן בנתון הבא: יצוא שירותי ההיי־טק לבדו (63.4 מיליארד דולר) – גדול ב־12% מכלל יצוא הסחורות.
כאן נכנס הרובד השלישי של הסיפור: ארה"ב והדולר. ביצוא הסחורות, ארה"ב היא מדינת היעד המרכזית כאשר יותר מרבע מהיצוא מיועד לשוק האמריקאי (26%). מבחינת גושים, אירופה היא מספר אחת עם שליש מיצוא הסחורות, ואסיה עם 22%.
ביצוא השירותים, הדומיננטיות האמריקאית הרבה יותר בולטת: ארה"ב מהווה 41% מהיצוא הדולרי של שירותי הליבה. אבל זו רק "רצפה" ולא "תקרה". אם משקללים יעדים לא מסווגים שמסתיימים בלקוחות אמריקאים - המשקל עולה ל־50%. אירופה רחוקה יחסית עם פחות מרבע (23%) ואסיה רק 6%. כלומר, תאגידי הטכנולוגיה האמריקאיים מהווים את הלקוח הסופי בפועל של רוב יצוא השירותים. לפי סל המטבעות של בנק ישראל, היצוא הדולרי מהווה כ־36%, אך המתודולוגיה פותחה ב־2015 לפני יותר מעשור, כאשר יצוא השירותים היה רק רבע מסך היצוא.
אלא שהחשיפה הדולרית היא הרבה יותר רחבה, שכן גם היצוא לאסיה, למשל, וכמובן לשאר המדינות ביבשת אמריקה הוא דולרי. מכאן שביצוא הסחורות, כ־65% עד 70% מהעסקאות נקובות בדולר. בשירותים החשיפה גבוהה יותר: כ־75% עד 85% מהכנסות ההייטק מחויבות בדולר, לעיתים ללא קשר לכתובת הרשומה של הלקוח. בשקלול כולל, ניתן לאמוד כי יותר מ־70% — ובסבירות גבוהה קרוב לשלושה רבעים — מהיצוא הישראלי נקוב בדולר, בעוד שחלקו של האירו נמוך משמעותית, סביב 15%–20%.
ההצגה כאן מתמקדת בצד היצוא. ביבוא פועלים כוחות הפוכים שממתנים חלקית את הלחץ נטו על המטבע, אך אינם משנים את הסיפור המבני: רוב הסיכון של היצוא הוא הדולר.
נשיא התאחדות התעשיינים אברהם נובוגרוצקי, הזהיר בסוף השבוע מפני השלכות כלכליות חמורות של ייסוף השקל על המשק ואמר כי ישראל נמצאת בעיצומו של תהליך מסוכן של שחיקת יתרונותיה התחרותיים. החישוב פשוט: אם הדולר נפל מ־3.79 שקלים באפריל אשתקד ל־2.90 שקלים היום, ההכנסה של התעשיין בשקלים ירדה ב־23%. זאת למרות שהעלויות השקליות שלו (ארנונה, מים, חשמל, שכר מינימום) לא ירדו, ואף גדלו. יצואן שעבד בשולי רווח של 10% בשער 3.79 שקלים מאבד היום 17% על אותה עסקה.
2. כאשר מבקשים להבין מה קורה לשער החליפין של השקל מול המטבע העיקרי במערכת הכלכלית־הפיננסית הבינלאומית, חשוב לבדוק אם זו תופעה ייחודית של שקל־דולר או גם במטבעות אחרים. התשובה היא שהדולר נחלש בכל העולם, וזו מדיניות מוצהרת וברורה של הנשיא האמריקאי דונלד טראמפ שרואה בהיחלשות המטבע שלו יעד מרכזי כדי להגדיל את היצוא ולאזן את הגירעון המסחרי התופח.
אלא שאסור להגזים עם ההסבר החיצוני. כאשר מסתכלים מה קרה לדולר בשנה האחרונה (לפי מדד ה־DXY) רואים בסך הכול פיחות של 2.7% לעומת ייסוף של השקל אל מול המטבע האמריקאי של יותר מ־20% באותה תקופה. כלומר, יש משהו הרבה יותר עמוק – והוא קשור לשקל.
אחד ההסברים הנפוצים, והנכונים, קשור למישור הפיננסי: הגופים המוסדיים והפנסיות של הישראלים. מאז אפריל 2025 הדולר צנח מ־3.80 ל־2.90 שקלים, ולא מעט כלכלנים נותנים משקל רב יותר להסבר הטכני על חשבון ההסבר המבני. מדובר בשני מנגנונים שפועלים יחד. הציבור הישראלי מחזיק פנסיות בנכסים זרים בשיעור של יותר מ־30% מהתיק המוסדי.
המנגנון הראשון, הוא הגידור של המוסדיים: מאז 2008 כ־90 מיליארד דולר מהתיק מגודרים מפני תנודות מט"ח. כך, כשבורסת וול סטריט עולה – ערך התיק המגודר גדל, הבנקים נדרשים לקנות שקלים בהיקפים אדירים, והשקל מתחזק.
המנגנון השני פועל לאותו כיוון ומיועד ל"איזון מחדש": כשנכסי חו"ל עולים מהר יותר מאשר בישראל – משקלם בתיק עולה מעל היעד, והמוסדיים מוכרים דולרים וקונים שקלים כדי לאזן.
לצד ההסבר הטכני־מכני, ישנם גורמים "ריאליים", וחיוביים, שמסבירים את הייסוף: המשקיעים חזרו לבורסה הישראלית. האמון מזנק, וזה גם בא לידי ביטוי בפרמיית הסיכון: חוזי ה־CDS (המשקפים את הסיכון של המשק הישראלי בעיני המשקיעים בעולם) ל־5 שנים צנחו ביותר מ־13% בחודש האחרון (63 נקודות), הרמה שנרשמה ערב תחילתה של ההפיכה המשטרית (אפריל 2023) והנקודה הנמוכה ביותר שנרשמה מאז מחדל 7 באוקטובר. בשנה האחרונה צנחו חוזי ה־CDS ביותר מ־40%, כאשר השווקים מתמחרים את ההצלחה של ישראל במערכה מול איראן כשיפור גיאופוליטי דרמטי. במקביל, שוק המניות המקומי זינק בעוצמה. מדד ת״א 35 עלה כ־7% מאז תחילת הסבב השני במלחמה מול איראן.
שני הנתונים הללו יחד משקפים עלייה באמון של המשקיעים בישראל. אלא שישנו אלמנט קריטי נוסף להסבר: ההשקעות הישירות הזרות (FDI), כלומר רכישת מניות של חברות ישראליות ללא גוון ספקולטיבי עם כוונות ארוכות טווח. אלה הגיעו ב־2025 לשיא כל הזמנים. זרימות ה־FDI אל ישראל הסתכמו בשנה שעברה ב־26.2 מיליארד דולר. מדובר בזינוק של 77% משנת 2024 וגבוה ב־15% מעל לשיא של 2022.
3. הסיבות לייסוף הן קריטיות שכן "הפתרון" נובע מ"הבעיה", והשאלה הגדולה היא מה המשקל של כל סיבה. ככל שייסוף השקל הוא תוצאה של שיפור הסנטימנטים של המשקיעים, הוא לא מהווה בעיה. זהו סימפטום שגרתי של תופעה חיובית.
חישבו על המסעדה שקיבלה כוכב מישלן ופתאום היא מוצפת בלקוחות. האם בעל המסעדה צריך לחשוש שצפיפות היא בעיה? שהמסעדה תהיה כל כך צפופה עד שאיש לא ירצה לסעוד בה? התשובה היא לא. המסעדה צפופה כי הביקוש גדל. צפיפות היא דבר שצריך להתמודד איתו ולהתאים את אופן ניהול המסעדה, למשל באמצעות העלאת מחירים. אבל זו לא סיבה לבקש ממישלן לבטל את הכוכב, כפי שמסביר ד"ר יניי שפיצר מהאוניברסיטה העברית. אולם אם רוב התנועה מוסברת על ידי הגידורים של המוסדיים – המשק צריך להתמודד עם החסרונות של "המחלה ההולנדית" ללא היתרונות שלה.
במחלת הולנדית קלאסית, הייסוף משקף הופעת רנטה ריאלית — גז/נפט או יתרון טכנולוגי מובהק. במקרה הזה אין "משאב אמיתי" שמתפזר במשק. יש תופעה פיננסית שמייצרת את תופעות הלוואי של ייסוף (פגיעה בתעשייה וביצוא, פגיעה בעובדים) בלי הצידוק הריאלי. זה גרוע מהמחלה ההולנדית, כי אין רנטה מאקרו־כלכלית שמפצה על הפגיעה. אם רוב ההסבר ניתן על ידי משקיעים שרוצים להשקיע במשק הישראלי – אז זה המקרה של קבלת כוכב מישלן ולכן ניתן לומר שאין בעיה.
4. נשיא התעשיינים קרא לפעולה "מיידית ונחושה" מצד הממשלה והרגולטורים. השאלה הגדולה היא מה לעשות. המהלך הטבעי הראשון הוא הורדת ריבית. הבעיה היא שפער הריביות בין ישראל לארה"ב כמעט לא השתנה בתקופה האחרונה. אם כך, עד כמה מהלך כזה יעזור הפעם?
לפי מודל שפיתח ד"ר גיל בפמן, הגורמים האחרים (פרמיית סיכון, גידורים והשקעות ריאליות) הם אלו שמסבירים את ייסוף המטבע הישראלי בתקופה האחרונה. גם אם בנק ישראל יפחית את הריבית, קשה לראות בכך פתרון משמעותי. לא נראה כי תזוזה של חצי אחוז תוביל לשינוי המגמה ארוכת הטווח.
מה שבנק ישראל – וגם בנקים אחרים כמו בשווייץ ובצ'כיה – עשה במקרים כאלו בעבר היה רכישת דולרים כדי ליצור ביקושים למטבע האמריקאי. הבעייתיות של הפתרון הזה מוכרת היטב: הוא יעיל בטווח קצר, אבל לא בטווח הארוך מפני שהוא לא משנה מאפיינים מבניים כמו העלייה ברצון להשקעות ריאליות בישראל. הרי אי אפשר להנדס את שוק המט"ח, שהוא השוק העמוק והנזיל ביותר שקיים. מה גם שלרכישת דולרים יש עלות, והיא תמיד מזמינה מתקפות ספקולטיביות.
ייתכן כי הגיעה העת לחשוב על הגבלת המוסדיים בגידורים. זהו צעד קיצוני. יותר קיצוני יהיה לחשוב על סוג של מס "פיגו", מס המוטל על השפעות חיצוניות שליליות כמו זיהום (נקרא על שם הכלכלן הבריטי ארתור פיגו). הרי כאשר התנהגות פרטית רציונלית מייצרת עיוות מצרפי, זה מקרה קלאסי לכלי כמו מס מהסוג הזה ומספק עילה להתערבות ממשלתית.
מתברר כי כאשר קרן פנסיה מגדרת, התוצאה עלולה להיות שעובד מפעל בדימונה יישאר ללא פרנסה. כלומר, לאירוע הגידור יש נפגעים ברורים.
את הפתרון האמיתי כולם יודעים: הממשלה חייבת להקל בעשיית עסקים, להוריד את העלויות הקבועות של המגזר העסקי ולחשוב על תחרותיות היצוא, לא רק דרך שער החליפין. אבל מדובר בפתרון ארוך טווח שהממשלה הנוכחית כבר הוכיחה כי היא אינה מסוגלת, וגם לא מעוניינת, ליישם. בינתיים הממשלה עוסקת בלהאשים את בנק ישראל. זה, ללא ספק, הפתרון הכי קל. אלא שסל הכלים של בנק ישראל מוגבל, והכלים שהוא כבר השתמש בהם התבררו כלא יעילים ולעיתים מזיקים. ללא שמירה על פיתוח מנועי היצוא - הכלכלה הישראלית מסתכנת. וזה בפירוש באחריותה של הממשלה - ולא של הבנק המרכזי.
