שורת הרווח
הסחרור בבורסת ת"א מוכיח שהממשלה מסוכנת יותר מכל איום חיצוני
ניתוח האירועים שבין נקודת השפל של שוק ההון, בינואר־יוני 2023, המלחמה מול עזה ואיראן וההתאוששות עד סוף 2025, והשוואתם לשוקי העולם, מעלה שסיכון מוסדי־משטרי מזיק יותר מסיכון ביטחוני
לאחר טלטלה עמוקה ב־2023, שוק ההון הישראלי הצליח בתוך שנתיים בלבד לא רק להתאושש אלא גם להציג ביצועי יתר מרשימים ביחס לשווקים המרכזיים בעולם.
השנים 2025-2024 הפכו למבחן מצטבר של חוסן כלכלי ואמון משקיעים, שבו השתלבו התפתחויות גיאופוליטיות, דינמיקה גלובלית בשוקי ההון, החלטות מדיניות פנימיות והרכב סקטוריאלי ייחודי.
ניתוח הנתונים מעלה ממצא חד וברור: בעוד מלחמות קצרות ובעצימות גבוהה פגעו בשוק באופן זמני בלבד, צעדי הממשלה לקידום ההפיכה המשטרית התגלו כאיום עמוק ומתמשך בהרבה על שוק ההון — כזה שגרר פגיעה חדה באמון המשקיעים, תשואת חסר ממושכת ובריחת הון.
שילוב הגורמים הללו מסביר כיצד הפך שוק המניות הישראלי, בתוך פרק זמן קצר, משוק מוכה סיכון לשוק שמציג תשואת יתר — ומהם הצמתים הקריטיים העומדים בפניו ב־2026.
2025 היתה שנה מצוינת לשוק המניות הישראלי, אשר רשם תשואות גבוהות, גם בהשוואה למדדי מניות עולמיים. בכך היא מצטרפת לשנת 2024, שגם בה מדדי המניות בישראל הציגו ביצועים חזקים. שתי השנים הללו הגיעו לאחר 2023, שהיתה חלשה מאוד עבור שוק ההון המקומי, על רקע קידום חקיקת ההפיכה המשטרית ופרוץ מלחמת 7 באוקטובר. את הסיפור של שוק ההון הישראלי בשנים אלו ניתן להמחיש באמצעות שני גרפים מרכזיים.
השפעת הסקטור הפיננסי על מדדי הדגל
מרבית הניתוחים בוחנים את שוק המניות הישראלי באמצעות מדדי ת"א־35 ות"א־125, הנסחרים בבורסה המקומית. המשקל היחסי של מניות הפיננסים במדדים אלו עומד על כ־39% וכ־32% בהתאמה, ולכן השפעת הסקטור הפיננסי על המדדים גדולה בהרבה מחלקו היחסי בכלכלה הישראלית. בניתוח הנוכחי נעשה שימוש במדד MSCI Israel, המורכב משילוב של מדדי המניות הקטנות והגדולות של MSCI Israel. גם במדד זה משקל מניות הפיננסים גבוה — כ־32%.
היתרון בשימוש במדד זה הוא בכך שהוא כולל מניות ישראליות הנסחרות בעיקר בישראל ובארה"ב, ולכן יש לו חשיפה גבוהה יותר למניות טכנולוגיה בהשוואה למדד ת"א־125. בכך הוא מייצג בצורה טובה יותר את מבנה הכלכלה הישראלית. קרן הסל EIS משקיעה במדד זה. חשוב לציין כי עד לשנת 2017 החשיפה של המדד למניית טבע היתה גבוהה מאוד, ולכן אין זה נכון להשתמש בו לצורך בחינת שוק המניות הישראלי לפני תחילת 2018. משקל מניית טבע במדד ירד משמעותית מאז, בעקבות החולשה במניה בשנים האחרונות של העשור הקודם.
גרף ראשון מציג את התשואות של חמש קרנות סל מאז תחילת 2018 - קרן הסל QQQ שמשקיעה במדד נאסד"ק 100, המתמקד בעיקר במניות טכנולוגיה אמריקאיות; קרן הסל SPY שמשקיעה במדד S&P 500, המייצג היטב את כלכלת ארה"ב; קרן הסל IWM שמשקיעה במדד ראסל 2000, הכולל 2,000 מניות קטנות של חברות אמריקאיות; קרן הסל EFA שמשקיעה במניות של מדינות מפותחות, למעט ארה"ב וקנדה; וקרן הסל EIS, שכאמור מייצגת את הכלכלה הישראלית.
מן הגרף עולה כי בחלון הזמן הנבחן מדדי נאסד"ק 100 ו־S&P 500 השיגו תשואת יתר משמעותית ביחס למדדים האחרים, בעיקר בשל הביצועים החריגים של ענקיות הטכנולוגיה בארה"ב. משקלן הגבוה במדד נאסד"ק 100 הוביל לכך שזהו המדד בעל התשואה הגבוהה ביותר. לאורך מרבית התקופה המניות האמריקאיות הציגו תשואת יתר ביחס לקרן הסל EFA. בשנת 2025 מגמה זו השתנתה, ו־EFA השיגה תשואה גבוהה יותר מזו של המדדים האמריקאיים, בעיקר בשל היחלשות הדולר מול מטבעות המדינות המפותחות.
שנת 2023 היתה שנה קשה לשוק המניות הישראלי, אשר הציג תשואת חסר משמעותית ביחס למדדי המניות בארה"ב ובעולם. שנה זו התאפיינה בזינוק חד במניות הטכנולוגיה הגדולות, בהובלת אנבידיה. עיקר תשואת החסר של השוק הישראלי נרשמה במחצית הראשונה של השנה, עם תחילת קידום חקיקת ההפיכה המשטרית — עוד בטרם פרוץ המלחמה.
שנת 2024 היתה שנה טובה נוספת עבור חברות הטכנולוגיה הגדולות בארה"ב, גם היא בהובלת אנבידיה. מנגד, זו היתה שנה חלשה יחסית עבור מניות של משקים מפותחים מחוץ לארה"ב. באותה שנה שוק המניות הישראלי השיג תשואת יתר ביחס לשוק האמריקאי, בעיקר בזכות ההצלחה בעימות הצבאי מול חזבאללה, אשר צמצמה את הסיכון הגיאופוליטי של מדינת ישראל. שנת 2025 היתה שנה טובה מאוד למניות של משקים מפותחים מחוץ לארה"ב, בעוד מניות הטכנולוגיה הגדולות בארה"ב המשיכו לדחוף קדימה את השוק האמריקאי. גם בשנה זו שוק המניות הישראלי השיג תשואת יתר ביחס למרבית מדדי המניות האחרים.
ביצועי החסר בעקבות ההפיכה המשטרית
בשלוש השנים האחרונות נרשמו תנודות חדות במדדי מניות עולמיים, המשקפים את הכלכלה הגלובלית ומשפיעים גם על השוק המקומי. לצורך בחינת ביצועי שוק המניות הישראלי בנטרול השפעות חיצוניות, בוצע ניתוח אנליטי של השנים 2025-2023, תוך הסרת השפעת מדדי המניות העולמיים.
לשם כך נבחנה השפעתם של ארבעת מדדי המניות שהוזכרו, בחלון זמן של חמש שנים שהסתיים בסוף 2022. כדי להתמודד עם המתאם הגבוה בין המדדים נעשה שימוש בגישה המבוססת על Random Forest, תוך מיצוע מקדמי כל הרגרסיות האפשריות המשתמשות בשלושה מתוך ארבעת המדדים.
תוצאות המודל מצביעות על כך שהשינוי היומי במדד המניות הישראלי צפוי להיות שווה ל־0.245 כפול השינוי במדד נאסד"ק 100, ועוד 0.228 כפול השינוי במדד S&P 500, ועוד 0.174 כפול השינוי במדד ראסל 2000 ועוד 0.234 כפול השינוי בקרן הסל EFA.
על פי המודל, עלייה של 1% בכל אחד מארבעת המדדים צפויה להוביל לעלייה של כ־0.88% במדד המניות הישראלי. השוואת הביצועים בפועל לביצועים הצפויים מראה כי במחצית הראשונה של 2023, עם קידום חקיקת ההפיכה המשטרית, הציג השוק הישראלי ביצועי חסר של כ־15%. באוקטובר 2023, עם פרוץ המלחמה, הפער העמיק לכ־25%. עם זאת, בחודשים שלאחר מכן הפער הצטמצם ושמר על יציבות יחסית עד אוקטובר 2024.
הניצחון הברור של ישראל על חזבאללה הוביל לעלייה חדה במניות הישראליות, והפער הצטמצם ל־5% בסוף 2024 ונסגר לחלוטין בתחילת 2025. המערכה מול איראן ביוני 2025, סיום המלחמה בעזה והחזרת כל החטופים החיים תרמו לעליות נוספות, ובסוף 2025 סגר מדד המניות הישראלי תשואת יתר של כ־14.5% ביחס למודל.
המסקנה המרכזית היא שסיכון מוסדי־משטרי, הנובע מפגיעה בהפרדת הרשויות ובהחלשת מערכת המשפט והתקשורת החופשית, פוגע בשוק ההון בעוצמה ובאופן מתמשך יותר מאירועים ביטחוניים נקודתיים. הבחירות הקרובות צפויות לעסוק בסוגיות אלו, ולפיכך צפויה להן השפעה מהותית על הכלכלה ושוק ההון.
כדי להבין את תשואת היתר לעומק, נבחן הרכב המניות במדד. קרן הסל EIS מחזיקה ב־110 מניות, והניתוח התמקד ב־25 המניות בעלות המשקל הגבוה ביותר. חלק ניכר מהעלייה נבע ממניות הפיננסים — בנקים, חברות ביטוח ובתי השקעות. מניות הפניקס, הראל ביטוח וכלל ביטוח עלו בשיעור של 165%-145%, בין היתר בשל עלייה בנכסים המנוהלים, דמי ניהול יציבים, רווחי הון ושיפור בשקיפות הדו"חות. מניות הבנקים לאומי והפועלים עלו בכ־70%, והבנקים הנוספים ב־48%-45%, על רקע ריבית גבוהה ותחרות מוגבלת.
בהיעדר צעדים ממשלתיים משמעותיים להגדלת התחרות, הרווחיות נותרה גבוהה. עם זאת, 2026 היא שנת בחירות, ואם יינקטו צעדים להפחתת דמי ניהול או לצמצום מרווחי ריבית, ייתכן תיקון במניות הפיננסים. חמשת הבנקים הגדולים נסחרים כיום במכפיל הון משוקלל של 1.57, וחמש חברות הביטוח הגדולות במכפיל של 2.28 — רמות גבוהות היסטורית.
סקטור התעשיות הביטחוניות בלט אף הוא, בהובלת אלביט מערכות, נקסט ויז'ן וארית. גם חברות השבבים טאואר, נובה וקמטק הציגו עליות, לצד מניות אנרגיה מתחדשת ותשתיות חשמל. מנגד, מניות נייס, WIX ו־MONDAY הציגו ביצועים חלשים יחסית, על רקע תחרות מצד יישומי בינה מלאכותית. בתחום הנדל"ן נרשמה תמונה מעורבת: מדד ת"א־מניב ישראל עלה ב־35%, אך הביקוש לנדל"ן משרדי מחוץ לתל אביב נחלש. מדד הבנייה עלה ב־10% בלבד, על רקע ירידת מחירים ועסקאות, שנבעו בעיקר מהגירה שלילית. ב־2025 נרשמה הגירה שלילית של כ־50 אלף ישראלים ותיקים, שרק חלקה קוזז בעלייה.
שוק ההון הישראלי ב־2026 יהיה תלוי במצב הביטחוני, ביכולת לחזור לצמיחה לנפש ובעיקר בהחלטת הבוחרים: בין המשך מדיניות המחלישה מוסדות דמוקרטיים לבין שמירה על ישראל כדמוקרטיה ליברלית. במקביל, דירוג האשראי של ישראל ירד בשנים האחרונות, וסיומה של המלחמה עשוי להביא לשיפור חלקי בלבד. העוגן המרכזי של הכלכלה נותר סקטור הטכנולוגיה הישראלי, אך בריחת מוחות, שהחלה כבר להתממש, מהווה סיכון אסטרטגי. אם מגמה זו תחריף, האיזון בין הסקטור היצרני לבין הסקטורים הנתמכים על ידי הקופה הציבורית עלול להיפגע באופן משמעותי.
הכותב הוא כלכלן בחברת הייטק
