שורת הרווח
אנבידיה לא רק מוכרת שבבים, היא מהמרת על כל כלכלת ה־AI
מרכישת חברות והשקעות באקוסיסטם ועד מימון תשתיות במאות מיליארדי דולרים: אנבידיה מנסה להרחיב את שליטתה בכל שרשרת הערך של ה־AI והדאטה סנטרס; ההצלחה יכולה להצדיק את השווי – שהגיע ליותר מ־5 טריליון דולר – אך ככל שההשקעות בתשתיות גדלות, כך גדל הסיכון שהציפיות לעתיד כבר מתומחרות במחיר המניה
המספרים של אנבידיה כבר מזמן חורגים מגבולותיה של חברת שבבים רגילה. החברה מרחיבה את פעילותה ממעבדים לתקשורת, תוכנה, מערכות מחשוב והשקעות בחברות AI, ובמקביל מסייעת לממן את האקוסיסטם שרוכש את מוצריה. בכך היא הופכת לא רק לספקית הגדולה של מהפכת הבינה המלאכותית, אלא לאחת החברות שמעצבות ומממנות אותה.
לפני שבוע וחצי פרסמה אנבידיה את תוצאות הרבעון השני של שנת הכספים 2027. אנבידיה מדווחת בשנת כספים שאינה חופפת לשנה הקלנדרית, ושנת הכספים שלה מסתיימת בשבוע האחרון של ינואר. הכנסות החברה הסתכמו ב־96.2 מיליארד דולר, עלייה של 106% לעומת הרבעון המקביל, והחברה צופה הכנסות של כ־108 מיליארד דולר ברבעון הבא. התוצאות והתחזית חיזקו את ההערכות כי קצב הצמיחה המהיר יימשך גם בשנה הקלנדרית 2027. לאחר פרסום הדו"חות זינקה המניה, וב־27 באוגוסט הגיע שווי השוק של החברה לכ־5.5 טריליון דולר. למחרת חל מימוש קל במניה, ושווי השוק שלה נסוג ל־5.24 טריליון דולר.
אנבידיה היא החברה בעלת ההשפעה הגדולה ביותר על מהפכת ה־ AI. המעבדים, מערכות המחשוב, הרשתות והתוכנה שהיא מפתחת מהווים את התשתית שעליה נבנים ומופעלים חלק גדול ממודלי ה־AI המתקדמים בעולם. בשנים האחרונות החברה מרחיבה במהירות את היצע המוצרים והשירותים שלה – משבבי GPU ועד מעבדים, מערכות תקשורת, אחסון, תוכנה ומערכות מחשוב שלמות במטרה להפוך לספקית מרכזית של כמעט כל שכבות תשתית הדאטה סנטרס הנדרשות לעידן ה־AI. חלק מההתרחבות מבוצע באמצעות רכישות.
ההצלחה של אנבידיה מעלה שאלה רחבה יותר: האם מדובר במחזור השקעות יוצא דופן, או בתחילתו של שינוי מבני ארוך טווח בתעשיית המוליכים למחצה? אנבידיה היא החברה בעלת שווי השוק הגבוה ביותר בעולם והמובילה המובהקת של סקטור המוליכים למחצה. באופן מסורתי, פעילות הסקטור מתאפיינת במחזוריות של כמה שנים, כאשר תקופות של גידול מהיר בביקוש ובהשקעות מתחלפות בתקופות של עודף קיבולת, הצטברות מלאים והאטה. כלל אצבע מקובל הוא מחזור של 5-3 שנים, אם כי אורכו משתנה מאוד בין תתי־הענפים.
המחזוריות בולטת במיוחד בשוק שבבי הזיכרון, אך היא קיימת גם בשוק המעבדים, ה־CPU ובתחומים נוספים בתעשייה. אלא שהתרחבות הביקוש ל־GPU (מעבדים גרפיים) ולמערכות AI היא אירוע בקנה מידה שונה. ההשקעות העצומות של חברות הענן ומרכזי הנתונים בתשתיות AI מגדילות במהירות את הביקוש למחשוב, ועשויות להאריך את מחזור ההשקעות החיובי מעבר למחזוריות המסורתית של תעשיית השבבים. לכן, המשקיעים בסקטור המוליכים למחצה בוחנים באופן שוטף כל סימן לשינוי בקצב הצמיחה.
הביצועים בשוק ההון ממחישים עד כמה יוצא דופן המחזור הנוכחי. קרן הסל SOXX, המשקיעה במניות סקטור המוליכים למחצה, עלתה מסוף יוני 2019 ועד סוף יוני 2026 בערך פי 10, לעומת עלייה של פי 2.5 בקרן הסל SPY, העוקבת אחר מדד S&P 500. מניית אנבידיה עצמה עלתה באותה תקופה בערך פי 48. חלק מהעלייה יוצאת הדופן קשור גם לרכישת מלאנוקס שהושלמה ב־2020, והרחיבה משמעותית את פעילות אנבידיה בתחום התקשורת וה־Networking לדאטה סנטרים.
מאז תחילת יולי השנה חלה נסיגה של כ־20% במחיר קרן הסל SOXX. מנגד, לאחר הדו"ח החזק חזרה מניית אנבידיה למחיר קרוב לשיא שרשמה מוקדם יותר השנה. הפער בין ביצועי אנבידיה לבין הסקטור ממחיש שהמשקיעים אינם מתמחרים את כל חברות השבבים באותה צורה, ואנבידיה נהנית מציפיות לצמיחה גבוהה.
אנבידיה מעסיקה כ־42 אלף עובדים ברחבי העולם, מתוכם כ־6,000 בישראל. הפעילות הישראלית שלה התרחבה במהירות מאז רכישת מלאנוקס, והיא כוללת נוכחות משמעותית בתחומי התקשורת, השבבים, התוכנה והנדסת המערכות. בשל גודלה והיקף פעילותה, לאנבידיה השפעה הולכת וגדלה על המשק הישראלי – על היצוא, התעסוקה, הפעילות בתעשיית ההייטק והכנסות המדינה ממסים.
במהלך העשור הקודם ובתחילת העשור הנוכחי, אנבידיה שדרגה באופן משמעותי את שבבי ה־GPU שלה. שבבים שהתמקדו בעבר בעיקר בעיבוד גרפי הפכו למעבדים מקביליים מרכזיים עבור יישומי בינה מלאכותית, סימולציות ומרכזי נתונים.
ב־2022 הציגה אנבידיה את ארכיטקטורת GPU Hopper, ובראשה מעבד ה־H100. משפחת מוצרים זו נועדה בראש ובראשונה לאימון ולהרצה של מודלי AI גדולים, לחישובי ביצועים גבוהים ולמרכזי נתונים.
ב־2024 הושקה ארכיטקטורת Blackwell, שהרחיבה את הגישה ממעבד בודד למערכת שלמה הכוללת GPU ,CPU זיכרון, תקשורת בין מאיצים ותוכנה.
התחרות הצפויה מהכיוון של גוגל
בדצמבר 2025 רכשה אנבידיה חלק ניכר מהטכנולוגיה של Groq, ובעיקר את ארכיטקטורת ה־LPU שלה, שתוכננה במיוחד ל־Inference, כלומר להרצת מודלים שכבר אומנו ולהפקת תשובות במהירות גבוהה. העסקה כללה תשלום של 13 מיליארד דולר ותשלומים עתידיים נוספים בהיקף של 4 מיליארד דולר.
קפיצת מדרגה נוספת היא ארכיטקטורת Vera Rubin. החידוש המרכזי הוא חיבור הדוק יותר בין מעבדים, שבבי בינה מלאכותית, זיכרון ותקשורת, כדי לאפשר למערכות גדולות לעבוד במהירות וביעילות רבה יותר. Vera Rubin מתמקדת לא רק באימון מודלים, אלא גם בייעול ה־Inference. כלומר, הפקת יותר תשובות בפחות זמן ובצריכת חשמל נמוכה יותר, במיוחד כשמדובר במודלים גדולים. בשיחת האנליסטים לאחר פרסום הדו"חות הבהירה אנבידיה כי מערכות המבוססות על Vera Rubin כבר נמסרו ללקוחות באופן מסחרי במהלך אוגוסט 2026.
בסוף השבוע הודיעה אנבידיה כי סיכמה על רכישת Hugging Face תמורת 11.9 מיליארד דולר במזומן ועוד מיליארד דולר באופציות. Hugging Face תביא לאנבידיה מודלים, קהילת מפתחים ויכולות הרצה. יחד עם עסקת Groq הרכישות מרחיבות את היצע המוצרים והשירותים של אנבידיה לחלקים נוספים בשרשרת ה־AI, זאת כחלק מהמאמץ שלה להגדיל את מקורות ההכנסה שהיא מפיקה מכל דאטה סנטר.
הצפי הוא שתמהיל השימושים בדאטה סנטרס ישתנה בהדרגה: ממשקל גבוה של Training – אימון מודלים, המבוצע בעיקר על ידי חברות המפתחות מודלי שפה גדולים – לעבר משקל גדל של Inference, כלומר הרצת המודלים שכבר אומנו לצורך יצירת תשובות, ביצוע משימות ויישומים מבוססי AI. ההיערכות של אנבידיה לשינוי הזה ניכרת בשילוב טכנולוגיית Groq, המתמחה ב־Inference מהיר ובעל שיהוי נמוך, ובפלטפורמת Vera Rubin, שיכולה לשלב מאיצי Groq 3 LPX ייעודיים ל־Inference לצד ה־GPU וה־CPU של Vera Rubin. החשש של המשקיעים נובע מכך שבתחום השבבים המיועדים ל־Inference צפויה לאנבידיה תחרות ערה יותר, בעיקר מהכיוון של גוגל. לכן שינוי תמהיל השימושים בדאטה סנטרס עלול לפגוע באנבידיה.
92% מההכנסות – מתשתית לדאטה סנטרס
מהפכת ה־AI איפשרה לאנבידיה להציג זינוק מהיר בהכנסות. בשנת הדיווח 2023, שהסתיימה בינואר 2023, הסתכמו הכנסות החברה ב־26.97 מיליארד דולר. בשנת הדיווח 2024 הן כבר זינקו ל־60.92 מיליארד דולר, ובשנת הדיווח 2025 הוכפלו שוב ל־130.5 מיליארד דולר. בשנת הדיווח 2026, שהסתיימה בינואר 2026, התמתן קצב הצמיחה ל־65%, וההכנסות הסתכמו ב־215.9 מיליארד דולר.
מנגד, בשנה הנוכחית צפויות הכנסות החברה לזנק לכ־400 מיליארד דולר, עלייה של כ־85% לעומת השנה הקודמת. בשיחת האנליסטים הבהירה אנבידיה כי היא צופה עלייה נוספת של כ־70% בהכנסות בשנה הבאה, שתסתיים בינואר 2028. רמת הביטחון של החברה בתחזית נובעת, בין היתר, מהערכתה כי הביקוש ימשיך להיות גבוה, וכי הגורם שיגביל את המכירות יהיה דווקא היצע השבבים ויכולת הייצור.
שיעור הרווח הגולמי של אנבידיה בשני הרבעונים הראשונים עמד על כ־75%. הוא צפוי לרדת לכ־74% ברבעון השלישי ול־72%-71% ברבעון הרביעי, בעיקר בשל העלייה החדה במחירי שבבי הזיכרון. שיעור הרווח התפעולי בשני הרבעונים הראשונים עמד על כ־66%, והירידה החזויה בו בהמשך השנה צפויה להיות מתונה יותר מזו של שיעור הרווח הגולמי, בזכות הגידול החד בהכנסות ורכיב קבוע בהוצאות התפעוליות.
בהתאם להנחות אלו, הרווח התפעולי הצפוי לחברה השנה הוא כ־260 מיליארד דולר, והרווח הנקי, על בסיס non–GAAP, הוא כ־218 מיליארד דולר.
בניתוח זה עדיף להשתמש בנתוני non–GAAP, בין היתר בשל הגישה השמרנית של החברה בנטרול הוצאות חשבונאיות, וכן משום שנתונים אלה מנטרלים רווחי הון מהשקעות, שהיו משמעותיים בשנה הנוכחית – רווח מהשקעות פיננסיות של 15.94 מיליארד דולר ברבעון הראשון ושל 7.77 מיליארד דולר ברבעון השני. כאמור, רווחים אלו מנוטרלים מהניתוח שלנו.
כ־92% מהכנסות אנבידיה מגיעות מתשתית (שבבים וקישוריות) לדאטה סנטרס. במחצית הראשונה של השנה שלושת הלקוחות הישירים הגדולים היו אחראים ל־44% מההכנסות. מבחינת חלוקה גיאוגרפית, כ־62.4% מההכנסות נבעו מלקוחות שהמטה העיקרי שלהם בארה"ב (מאחר שמדובר בחברות עם פעילויות רב־לאומיות, חלק מהמכירות הגיעו בפועל למקומות אחרים). כ־28% מהמכירות הגיעו לטייוואן, כ־8% לסין והונג קונג (חלקה הישיר של סין קטן מ־1%), ו־1.6% לשאר העולם.
מכפיל הרווח הצפוי של אנבידיה על רווחי השנה הנוכחית עומד על כ־24, כלומר 5,240 חלקי 218. עם זאת, הכנסות החברה והרווח שלה צפויים להמשיך ולצמוח במהירות בשנה הבאה. בהתאם להנחות הניתוח, המבוססות על צמיחה של כ־70% בהכנסות ושיעור רווח גולמי של כ־72%, צפויות הכנסות החברה להגיע לכ־680 מיליארד דולר והרווח הנקי לכ־370 מיליארד דולר. בהתאם, מכפיל הרווח העתידי יורד לכ־14 ונראה נמוך יחסית לקצב הצמיחה הצפוי.
לכן, תחת הנחות אלה, מבחינת מכפיל הרווח העתידי, מניית אנבידיה אינה נראית יקרה ביחס לקצב הצמיחה הצפוי. מסקנה זו נתמכת גם בסבירות הגבוהה יחסית שהחברה תעמוד ביעד המכירות שקבעה לשנה הבאה. אם הביקוש לתשתיות דאטה סנטרס ימשיך לצמוח במהירות גם החל משנת 2028, ואנבידיה תצליח לשמור על מעמדה המוביל בתחום, הרי שצמיחה נוספת בהכנסות וברווחים עשויה לתמוך בעלייה נוספת במחיר המניה.
מנגד, התרחיש השלילי כולל האטה בקצב הקמתם של דאטה סנטרס חדשים החל משלהי העשור הנוכחי, התפתחות של תחרות משמעותית מצד חברות אחרות ופיתוח מואץ של שבבי AI ייעודיים על ידי לקוחות הענק עצמם. גורמים אלה עלולים להביא להאטה בצמיחת ההכנסות והרווחים ולפגוע במחיר המניה.
סיכון נוסף הוא שיפור מהיר ביעילות המחשוב: אם ניתן יהיה להפיק יותר שימושי AI מכל יחידת חומרה, קצב הגידול בביקוש לשבבים עלול להיות נמוך מקצב הגידול בשימוש ב־AI.
השקעות אסטרטגיות בחברות עם פוטנציאל
אנבידיה מחלקת את הכנסות תחום הדאטה סנטרס לשני שווקים עיקריים: לקוחות ענק (Hyperscale) הכוללים בעיקר את ספקיות הענן וחברות האינטרנט הגדולות ולשאר השוק המוגדר ACIE – AI Clouds, Industrial & Enterprise.
אנבידיה מבצעת את ההפרדה האנליטית הזו כדי להציג את מקורות הצמיחה של עסקי הדאטה סנטרס ולהמחיש את התרחבות הביקוש מעבר לקבוצה המצומצמת של לקוחות הענק. פיזור רחב יותר של הביקוש עשוי להפחית את התלות בלקוחות הענק, החשופים בעצמם לסיכון של פיתוח שבבים ייעודיים, וכן לשינויים בהרכב הביקוש כאשר שוק ה־AI עובר בהדרגה מאימון מודלים לשימוש בהם.
ברבעון השני של שנת הכספים 2027 הגיעו הכנסות אנבידיה מלקוחות הענק ל־48.7 מיליארד דולר, עלייה של 13% לעומת הרבעון הקודם. הכנסות תחום ACIE הסתכמו ב־40.3 מיליארד דולר, עלייה של 25% לעומת הרבעון הקודם.
לפי תחזית אנבידיה, עיקר הצמיחה ברבעון השלישי צפוי להגיע מ־ACIE, בעוד הצמיחה ב־Hyperscale צפויה להאיץ מחדש ברבעון הרביעי ובמהלך שנת הכספים 2028, עם התרחבות האספקה של פלטפורמת Vera Rubin. כאמור, אנבידיה מעריכה כי הכנסותיה בשנת הכספים 2028 יצמחו בכ־70%, כאשר מגבלת ההיצע צפויה להמשיך ולהיות גורם מגביל לפחות עד סוף אותה שנה.
במקביל לצמיחה העסקית, אנבידיה הרחיבה באופן משמעותי את פעילות ההשקעות שלה באקוסיסטם של ה־AI. אנבידיה דיווחה כי נכון לסוף הרבעון היו לה כ־99 מיליארד דולר בהשקעות במניות של חברות אחרות, ועוד כ־25 מיליארד דולר של התחייבויות להשקעות עתידיות. השקעות אלה מתמקדות ביצרניות מודלי AI, חברות תשתית וחברות פרטיות נוספות.
ההשקעות מסייעות לחברות הצומחות במהירות לממן את תשתיות המחשוב והדאטה סנטרס הנדרשות להן, ובכך אנבידיה מגשרת על הפער בין ההשקעות הגדולות שנדרשות לאותן חברות, ובין תזרים המזומנים העתידי שינבע מכך. כאן מתעורר חשש ממימון מעגלי פוטנציאלי: אנבידיה משקיעה בחברות שמשתמשות בכסף לרכישת תשתיות ומעבדים של אנבידיה.
מנגד, אנבידיה טוענת כי אלה גם השקעות אסטרטגיות בחברות בעלות פוטנציאל להפוך למובילות טכנולוגיות, וכי הן מחזקות את האקוסיסטם ואת הביקוש ארוך הטווח למחשוב מואץ.
אחת ההשקעות הבולטות היתה ב־xAI, חברת הבינה המלאכותית של אלון מאסק, שמוזגה לאחר מכן לתוך SpaceX. בעקבות המיזוג החזיקה אנבידיה בסוף יוני ב־122.8 מיליון מניות SpaceX, שערכן כעת כ־17 מיליארד דולר. השקעה משמעותית נוספת היא באינטל. בסוף יוני החזיקה אנבידיה ב־214.8 מיליון מניות אינטל בשווי של כ־20 מיליארד דולר. בשני המקרים אנבידיה נהנתה מעלייה משמעותית בשווי ההחזקה.
באוגוסט 2026 התקשרה אנבידיה במזכרי הבנות עם שישה גופי השקעות ופיננסים גדולים להקמת פלטפורמות מימון עצמאיות שנועדו לגייס לאורך זמן יותר מ־500 מיליארד דולר מצדדים שלישיים לצורך הקמת תשתיות AI. מהלך זה נועד להקל את המימון לצורך רכישת מוצרי אנבידיה.
האם הביקוש ל־AI יגדל מהר מספיק?
אנבידיה צופה ירידה משמעותית בשיעור הרווח הגולמי בשני הרבעונים הקרובים, בעיקר בעקבות העלייה החדה בעלויות הרכיבים, ובראשן מחירי הזיכרון. כאמור, שיעור הרווח הגולמי עמד ברבעון השני על 75%, ואנבידיה צופה ירידה בהמשך השנה. בשנת הכספים 2028 צפוי שיעור הרווח הגולמי להתייצב על 73%-72%, לאחר שהעלאות מחירים שהיא צפויה לבצע ייכנסו לתוקף ברבעון הראשון.
בשיחת האנליסטים לאחר פרסום הדו"חות אמרה סמנכ"לית הכספים קולט קרס: "אנו חווים תנאי תמחור קיצוניים בשוק הזיכרונות. היקף עליית המחירים עלה על הציפיות הקודמות שלנו, והמחירים צפויים להמשיך לעלות אף יותר בשנה הבאה".
שוק הזיכרונות המתקדמים נשלט במידה רבה על ידי שלוש יצרניות: SK hynix ו־Samsung הקוריאניות ו־Micron האמריקאית. במיוחד בולט תחום HBM – High Bandwidth Memory, שהפך לרכיב חיוני במערכות המחשוב המתקדמות של ה־AI ולאחד ממנועי הצמיחה המרכזיים של שוק הזיכרונות. הביקוש ל־HBM צפוי להמשיך ולגדול במהירות גם ב־2027, כאשר משלוחי HBM צפויים לגדול בכ־60%-50%, אך עדיין לא לספק את מלוא הביקוש.
עם זאת, חלק מהעלייה בהכנסות וברווחיות של יצרניות הזיכרון נובע גם מעלייה חדה במחירי הרכיבים, על רקע מגבלת היצע. מכאן נובע גם הסיכון עבור מניות שלוש יצרניות הזיכרון. אם החברות יצליחו להגדיל את יכולת הייצור מהר מהצפוי, אם יצרניות נוספות ייכנסו לשוק, או אם קצב הגידול בביקוש ל־AI יתמתן, מאזן הכוחות בשוק עשוי להשתנות. במקרה כזה, ירידה במחירי הזיכרון עלולה להביא לירידה חדה ברווחיות של יצרניות הזיכרון ולכן גם לפגוע בשווי מניותיהן. מנגד, לפחות בשנתיים הקרובות, סביבת המחירים הנוכחית עשויה לאפשר ליצרניות הזיכרון להציג רווחיות גבוהה מאוד. המסקנה מהתמונה הזו היא שמהפכת ה־AI צפויה לשנות את העוצמה והאורך של מחזור ההשקעות בענף השבבים, אך אינה מבטלת את המחזוריות עצמה.
אנבידיה נמצאת כיום בעמדה יוצאת דופן: היא נהנית מהתרחבות מהירה של הביקוש למחשוב מואץ, מרחיבה את חלקה בשרשרת הערך של הדאטה סנטר ומנסה להבטיח שההשקעות העצומות בתשתיות AI ימשיכו לייצר ביקוש למוצריה גם כאשר מרכז הכובד יעבור מ־Training ל־Inference. השאלה המרכזית היא האם הביקוש ל־AI יגדל מהר מספיק כדי להצדיק את היקף ההשקעות העצום שנבנה כיום בתשתיות AI. אנבידיה היא המרוויחה הגדולה מהשקעות הענק בתשתיות AI, אך היא גם תלויה בהתפתחות העתידית של תחום זה.
הכותב הוא כלכלן בחברת הייטק
