החברה לישראל מציגה: דיסקאונט עמוק וחגיגת שכר על גב המשקיעים
החברה בשליטת עידן עופר נסחרת בשווי שנמוך ב־34% משווי נכסיה הנקי — הדיסקאונט העמוק מבין חברות ההחזקה בת"א. הנכס המרכזי שלה הוא השליטה ב־ICL, שבאמצעותה היא משלמת בנדיבות לשלושת בכירי החברה לישראל שקיבלו שכר בעלות של כ־21 מיליון שקל בשנתיים האחרונות
חברות החזקה הן קונספט שכמעט נעלם מהנוף של הבורסה המקומית בשנים האחרונות, בין היתר על רקע חוק הריכוזיות ושורה של הסדרי חוב שנעשו בעשור הראשון של שנות האלפיים, שהובילו לכך שחברות ההחזקה איבדו מזוהרן. גם המשקיעים כבר לא בהכרח נוהרים אחרי המודל, שהיה דומיננטי מאוד בתחילת שנות האלפיים, כשאי.די.בי, למשל, היתה הקונצרן הגדול במשק, ושלטה בשורה ארוכה של חברות, משופרסל ועד כלל ביטוח. כיום נותרו בבורסת תל אביב כמה חברות החזקה משמעותיות, בהן אלקו, אקויטל, אלוני חץ והחברה לישראל.
חברות החזקה נסחרות לרוב מתחת לשווי הנכסים הנקי (NAV) שלהן. זאת, בין היתר, משום שהמשקיעים מעניקים דיסקאונט מסוים לחברות ההחזקה בשל החובות שהן נושאות על גבן סולו וכן בשל עלויות דוגמת הוצאות הנהלה וכלליות. הדיסקאונט הנורמטיבי לחברות החזקה נע לאורך השנים סביב 20%-15%. מסקירה שפרסם לפני כשבועיים בית ההשקעות IBI, שעוקב מדי חודש אחר חברות ההחזקה בבורסת תל אביב, עולה כי הדיסקאונט העמוק ביותר - כ־34% - שייך לחברה לישראל שבשליטת (47.7%) עידן עופר. גם אלקו, חברת ההחזקות של משפחת זלקינד, נסחרת בדיסקאונט גבוה יחסית (31%), וכן גם קבוצת דלק שבשליטת יצחק תשובה (27%). מנגד, בקצה השני, אלוני חץ, שאותה מוביל נתן חץ, נסחרת בדיסקאונט נמוך של 11%.
ICL כמגזר פעילות יחיד
כיום, הנכס המרכזי של החברה לישראל הוא השליטה (כ־44%) ב־ICL, השם הנוכחי של כיל, יצרנית הדשנים והמינרלים המיוחדים, שנסחרת בשווי שוק של כ־30 מיליארד שקל, והיא אחת מחמש החברות הריאליות הגדולות בבורסת תל אביב. למעשה, ההחזקה ב־ICL היא היחידה שנחשבת למגזר פעילות בדו"חות החברה לישראל.
פרט לכך לחברה לישראל יש עוד שלוש החזקות קטנות יחסית שלא נחשבות למגזר פעילות נפרד — החזקה של 9% בחברת נורדיק אקווה פרטנרס, שעוסקת בתחום החקלאות הימית וגידול יבשתי של דגי סלמון, ונסחרת בבורסת נורבגיה לפי שווי של 168 מיליון דולר; החזקה של 18% בחברת אקווה, שגם היא נסחרת בנורבגיה לפי 218 מיליון דולר, וגם היא פועלת בתחום החקלאות הימית וגידול דגי סלמון; והחזקה של 27.5% בחברת פרודלים השקעות הפרטית, שפועלת בתחום תעשיית המזון, והשווי שלה עומד על 400 מיליון דולר, נכון לסבב הגיוס האחרון שלה. במילים אחרות, המשקיעים של החברה לישראל משקיעים בעקיפין בעיקר ב־ICL.
שווי הנכסים הנקי של החברה לישראל עומד על 14‑14.5 מיליארד שקל (תלוי בעיקר בשווי השוק של ICL באותו היום), ואילו היא עצמה נסחרת לפי שווי שוק של 8.6 מיליארד שקל בלבד (בעת פרסום הסקירה של IBI השווי שלה היה מעט גבוה יותר). מעבר לכך, גם המניה של החברה לישראל לא הסבה נחת מרובה למשקיעים בשנים האחרונות, בעיקר מאז שנהפכה לחברה שהפעילות המרכזית שלה היא השליטה בחברה אחרת.
יואב דופלט, מנכ"ל החברה לישראל ויו"ר ICL, קיבל עבור ניהול חברת ההחזקות שכר בעלות של 3.7 מיליון שקל, זאת לצד תגמולים בעלות של 4.6 מיליון שקל שקיבל עבור תפקידו כיו"ר ICL
הנקודה בזמן שבה החברה לישראל הפכה בעיקר לחברה שהיא השקעה עקיפה ב־ICL היא ספטמבר 2022, אז היא מכרה את השליטה בבתי הזיקוק בחיפה (בזן), שהייתה ההחזקה הגדולה הנוספת שלה. מאז ועד היום הניבה המניה שלה תשואה שלילית של כ־17% בעוד מדד ת"א־125, שמייצג את השוק, עלה בכ־28%. גם בטווח של 12 חודשים החברה לישראל נמצאת בתשואת חסר, אולם קטנה יותר, כשהיא עלתה ב־כ־27.8% בעוד השוק עלה ב־31.3%. לעומת זאת, בחמש השנים שקדמו לפרידה מבזן, החברה לישראל הניבה תשואה מצטברת של 136.5% בעוד השוק הניב תשואה של 56.3%. מתחילת השנה הנוכחית החברה לישראל עלתה בכ־21% בעוד המדד עלה ב־5.4% בלבד. זאת כתוצאה מעלייה חדה יותר של 35% במניית ICL.
כאמור, החברה לישראל הפכה תלויה עד מאוד, ואף יותר מבעבר, ב־ICL, לאחר שלקראת סוף 2022 מכרה את השליטה בבזן, ואז היא נותרה חברת החזקות של חברה אחת בלבד, פחות או יותר. אולם לכך קדם מהלך גדול הרבה יותר שבוצע ב־2015, אז פוצלה מהחברה לישראל קנון, שקיבלה לידיה החזקות בחברת השבבים טאואר, בחברת התובלה הימית צים, בחברת האנרגיה OPC, ובחברת המכוניות הסינית קורוס. וכך, בתוך פחות מעשור, הפכה החברה לישראל מחברת החזקות בעלת פעילויות מרובות, שלפרקים הייתה חברת ההחזקות הגדולה במשק, לכזו שעיקר פעילותה היא ההחזקות במניות ICL.
כיום גם כמעט ולא ניתן למצוא משקיעים מוסדיים שהם בעלי עניין (כלומר, מחזיקים ב־5% ומעלה) במניית החברה לישראל, למעט בית ההשקעות ילין לפידות (5%) וקבוצת הביטוח והפיננסים (6%) הראל - מצב נדיר למדי כשמדובר על חברה בסדר גודל שכזה שגם נסחרת במדד הדגל המקומי, ת"א־35. אך לכלכליסט נודע כי בחודש האחרון כלל ביטוח רכשה מניות של החברה לישראל בכ־100 מיליון שקל והגיעה להחזקה של מעט יותר מ־1% בחברה.
גורמים בשוק ההון שעמם שוחחנו, מצביעים על כך שבמידה רבה החברה לישראל היא כיום מעין מועדון חברים של משפחת עופר שדרכו משולמים להם משכורות נאות, שעה שעיקר פעילות החברה היא להחזיק במניות ICL.
כך, יואב דופלט, מנכ"ל החברה לישראל מאז יולי 2019, ויו"ר ICL (מדצמבר של אותה שנה), קיבל עבור ניהול חברת ההחזקות שכר בעלות של 3.65 מיליון שקל ב־2024, זאת לצד תגמולים בעלות של 4.6 מיליון שקל שקיבל עבור תפקידו כיו"ר ICL. דופלט עובד שנים רבות עם משפחת עופר. ב־2001 הוא מונה למנכ"ל XT השקעות, זרוע ההשקעות של משפחת עופר בתחום ההייטק. בהמשך הקים עבורה קרן פרייבט אקוויטי ובעבר היה גם מנכ"ל קנון. פרט אליו מכהנים עוד שני בכירים בחברה לישראל - סמנכ"ל הכספים שגיא קאבלה, שנהנה משכר בעלות של 3.65 מיליון שקל בשנת 2024, ויועמ"שית החברה מאיה אלשיך קפלן, שקיבלה שכר בעלות של 3.64 מיליון שקל באותה שנה. מדובר על עלויות שכר שאינן רחוקות משל המקבילים שלהם ב־ICL. בסה"כ, שלושת הבכירים גרפו שכר בעלות של 20.7 מיליון שקל מאז שהחברה לישראל נפרדה מבזן והפכה לחברה שעיקר עיסוקה הוא השליטה ב־ICL.
כיום גם כמעט ולא ניתן למצוא משקיעים מוסדיים שהם בעלי עניין בחברה לישראל, למעט בית ההשקעות ילין לפידות (5%) וקבוצת הביטוח והפיננסים (6%) הראל
כמו כן, לפי הדו"חות הכספיים של החברה לישראל, בשנת 2024 היא שילמה כ־600 אלף דולר ל־8 הדירקטורים בחברה, שגם חלק מהם הולכים עם משפחת עופר לאורך הדרך כבר שנים ארוכות. כך, הדירקטור יאיר כספי, שהחל את דרכו כמתמחה במשרד עורכי הדין של רם כספי (אין קשר משפחתי), והפך בהמשך לשותף במשרד, היה מעורב בכובעו זה בשני מהלכים גדולים של משפחת עופר בחברה לישראל — רכישת חברת התובלה הימית צים מהמדינה ובהמשך מכירת חלק מההחזקות בבזן למדינה. אמנון ליאון הוא דירקטור ותיק בחברה, שמכהן בה מאז אפריל 1999, אז משפחת עופר רכשה את החברה לישראל תמורת 330 מיליון דולר. ליאון כיהן כמנהל הפעילות העסקית של סמי עופר בלונדון וקודם לכן שימש גם כעוזרו האישי. סמי עופר הוא אביו של עידן עופר, בעל השליטה הנוכחי, שירש את השליטה בחברה ממנו. גם לדח"צ יהושע רוזנצוויג יש היסטוריה עם משפחת עופר, שהיתה לקוחה שלו לפני כ־30 שנה בעת שהיה עורך דין במשרד עורכי הדין גורניצקי. רוזנצוויג היה גם יו"ר הבנק הבינלאומי ויו"ר פועלים IBI, חברת החיתום.
בסה"כ בכל אחת מחמש השנים האחרונות (2020—2024), הוצאות הנהלה וכלליות של החברה לישראל עמדו על 8—10 מיליון דולר. אמנם לא מדובר על הוצאות חריגות ביחס לחברות החזקה גדולות אחרות (ראו תרשים), אך למקבילות של החברה לישראל יש כיום פעילות עניפה משלה. כך, אלקו, היא בעלת השליטה בשורה ארוכה של חברות, חלקן גדולות בפני עצמן - אלקטרה, אלקטרה נדל"ן, אלקטרה פאוור ואלקטרה צריכה.
שינוי במדיניות הדיבידנד
בשל כך, לאורך השנים, היו בעלי מניות שדרשו מהחברה לישראל לחלק את מניות ICL כדיבידנד בעין, ובכך לסגור את הדיסקאונט וגם לייתר את התשלומים להנהלת החברה שכיום הפעילות שלה מצומצמת משמעותית בהשוואה ללפני עשור ואף לפני שלוש שנים. במסגרת זו אימצה בתחילת 2023 החברה לישראל מדיניות דיבידנד של חלוקת עד 45% מהרווחים שיגיעו אליה מהחברות המוחזקות, כלומר בעיקר מ־ICL. אולם החברה אינה מחוייבת לחלק את הדיבידנדים האלו.
כאמור, ההחזקה המרכזית של החברה לישראל היא ICL. ההשקעה בפרודלים, שמייצרת רכזים, חומרי טעם וריח, בסיסי משקאות ורכיבים טבעיים נוספים, היא חדשה ובוצעה במרץ האחרון, כך שעוד מוקדם לדעת אם תשיא ערך משמעותי. ההשקעה בנורדיק אקווה פרטנרס היא כבר בת שנתיים, ובינתיים השיאה לחברה לישראל תשואה של כ־20%, אולם מדובר בהחזקה קטנה. החברה לישראל רכשה 9% ממניות החברה במרץ 2023 תמורת 9 מיליון דולר. בסוף 2023 ובסוף 2024 נורדיק אקווה פרטנרס ביצעה שני סבבי גיוס, שבהן החברה לישראל השקיעה עוד 4.3 מיליון דולר ושמרה על חלקה, כך שהיקף ההשקעה הכולל שלה בחברה מגיע ל־13.3 מיליון דולר, ואילו כיום שווי ההחזקות הנסחר עומד על כ־16 מיליון דולר.
מנגד, ההחזקה באקווה הניבה לחברה לישראל ולמשקיעים בה חוסר נחת עד כה. באוקטובר 2021 החברה לישראל רכשה 18% ממניות החברה תמורת 74 מיליון דולר, כשחלק מהסכום שימש לרכישת מניות מבעלי מניות קיימים וחלקו הוזרם לחברה כנגד הקצאת מניות, ואילו כיום שווי השוק של מניות החברה לישראל באקווה עומד על 39 מיליון דולר, הפסד של 47% על הנייר.
"פועלים לטובת המחזיקים"
מהחברה לישראל נמסר כי "טובת בעלי מניותיה של החברה לישראל נמצאת בראש מעייניה. החברה אימצה מדיניות דיבידנד ב־2023, ביצעה רכישה חוזרת של מניותיה הנסחרות וחילקה חלק מהתמורה ממכירת מניות בזן כדיבידנד. באשר לרכישת מניות אקווה, ה־EBITDA של החברה השתפר באופן משמעותי בשנתיים האחרונות, אולם למרות השיפור בנתוני החברה, מחיר המניה אינו משתנה בהתאם, בעיקר בשל חוסר סחירות שמאפיין את השוק הנורבגי".
