בלעדי
במשרד החשב הכללי פוסלים שימוש בניהול החוב הממשלתי להתמודד עם הייסוף בשקל
באגף החשכ"ל שמעו היטב את הקריאות להשתמש בגידורים של החוב הממשלתי הדולרי כדי להחליש את השקל מול הדולר. שתי הדמויות הדומיננטיות הכריעו: החוב הוא כלי פיסקאלי, שאינו מיועד למטרות שער חליפין
הייסוף החד של השקל, שבאפריל 2025 הגיע לרמות של 3.8 שקלים לדולר ובחודש וחצי האחרונים ירד בכ־8% לרמות של 2.9 שקלים - הצית מחדש רעיון ותיק שהתגלגל במסדרונות האוצר עוד מהימים העליזים של 2008, אז לראשונה המשק נאלץ להתמודד עם גלי ייסוף שקלי מהיר וחד: להשתמש בניהול החוב הממשלתי כדי לנסות ולייצר לחץ על המטבע המקומי. כלומר, לבצע גידורים על החוב הדולרי כדי ליצור פיחות, שכן פעולת גידור בפועל שקולה לרכישת דולרים, שבתורה מגדילה את הביקושים למטבע האמריקאי ובכך מעלה את מחירו מול השקל.
אלא שבפועל, לכלכליסט נודע כי בחשב הכללי במשרד האוצר, בראשות מיכל עבאדי־בויאנג'ו, הרעיון נפסל על הסף. שם, לא מתכוונים להפוך את יחידת ניהול החוב לכלי התערבות בשוק המט"ח. זו העמדה ההיסטורית של אגף החשב ובעיקר של יחידת החוב הממשלתי, בראשות גיל כהן. מאחורי ההחלטה הזו עומדים שניים מהאנשים המנוסים ביותר בישראל בתחום החוב הממשלתי: עבאדי־בויאנג'ו, שכיהנה במשך התקופה הארוכה ביותר כחשבת כללית, וכהן, שמכהן שני עשורים באגף וראה את התוצאות של אותם גידורים.
הרעיון קרץ במיוחד על רקע הלחץ הגובר מצד יצואנים, תעשיינים וחברות טכנולוגיה, שמזהירים מפגיעה ברווחיות, בתעסוקה, בכושר התחרות ואף בצמיחת המשק עצמה, פגיעה שלדבריהם תהיה בלתי הפיכה. אלא שביחידת ניהול החוב רואים במהלך הזה חציית גבול מסוכנת בין ניהול חוב, שהוא כלי פיסקאלי, לבין מדיניות מוניטרית. מבחינת החשב הכללי, המנדט של היחידה הוא לצמצם עלויות מימון ולנהל סיכונים - לא לבצע מדיניות מוניטרית בפועל. מעבר לעקרונות, מאחורי הסירוב עומדים שיקולים מקצועיים עמוקים יותר. שוק עסקאות המט"ח וה־swap בישראל אינו עמוק במיוחד. כאשר המדינה מגיעה לשוק בהיקפים גדולים, היא הופכת לגורם שמשנה את המחיר עצמו.
גורמים בשוק מסבירים כי עסקאות אגרסיביות עלולות "לאכול" את הנזילות ולייקר משמעותית את העסקאות עצמן. במילים אחרות: גם אם מבחינה תיאורטית ירידת הדולר מאפשרת למדינה לחסוך בעלויות החוב, בפועל עצם הניסיון לבצע גידורים גדולים עלול להעלות את מחיר העסקאות עד כדי מחיקת חלק ניכר מהחיסכון. כאשר עסקאות אלו נעשו בעבר, התוצאה היתה די מאכזבת: הדולר התחזק, אבל לשעות בודדות. הנקודה הרגישה ביותר מבחינת האוצר נוגעת בכלל לשוק האג"ח המקומי. לפי גורמים מעורים בנושא, לאחר שבוצעו בעבר עסקאות מסוג זה, פנו בנקים זרים גדולים לאוצר בטענה כי הפעולות "פוגעות בעקום התשואות השקלי".
הסיבה לכך טמונה במבנה הטכני של העסקאות: כאשר המדינה מבצעת swap משמעותי, הצד השני לעסקה נדרש לגדר את עצמו דרך שוק הריביות והאג"ח המקומי. התוצאה עשויה להיות לחץ על התשואות השקליות, עיוות בתמחור האג"ח הממשלתיות ועלייה בעלויות המימון המקומיות. באוצר מבינים היטב את הפרדוקס. מצד אחד, ייסוף חד ומהיר של השקל פוגע בחלקים גדולים מהמגזר היצרני. מצד שני, ניסיון להשתמש בחוב הממשלתי כדי להשפיע על שער החליפין עלול להפוך במהירות להתערבות מאקרו אגרסיבית בשוק קטן ורגיש יחסית. לכן, לפחות בשלב זה, המסר שיוצא מהאוצר ברור: יחידת ניהול החוב לא תהפוך לשחקן מט"ח. גם כאשר הדולר צונח.
