ניתוח
טבע היא כבר לא חברת גנריקה, והמנכ"ל מוטרד שהשוק לא רואה את זה
חברת הפארמה סיימה את 2025 בצמיחה מתונה, כשההכנסות מתרופות מקור זינקו ב־35% וחיפו על התרופות הגנריות. התחזית ל־2026 איכזבה, וטבע ניסתה למקד את תשומת לב השוק בצפי להכנסות של 10 מיליארד דולר מתרופות המקור שבפיתוח
מניית טבע זינקה פי שלושה מאז כניסתו של ריצ'רד פרנסיס לתפקיד המנכ"ל בינואר 2023, וכיום היא שוב מתמודדת ראש בראש מול בנק לאומי על תואר החברה הישראלית הגדולה בבורסת ת"א במונחי שווי שוק. בשלוש שנות כהונתו הוביל פרנסיס מהפך מרשים: טבע עברה מחברת גנריקה לחברת תרופות מקור, או כפי שהוא מגדיר אותה — "ביו־פארמה".
תוכנית המעבר לצמיחה אכן נושאת פרי, והרבעון האחרון של 2025, שתוצאותיו פורסמו אתמול, הוא המחשה מצוינת לכך. עם זאת, שאריות הרגל הגנרית הדועכת ממשיכות להעיב על התמונה הכוללת. בסיכום שנת 2025 הציגה טבע צמיחה מתונה של 3% בלבד, עם הכנסות של 17.3 מיליארד דולר. זאת, אף שהרגל האינובטיבית צומחת בקצב דו־ספרתי גבוה של 35%, וכאשר סך ההכנסות משלוש תרופות המקור המובילות — אוסטדו, לטיפול בתנועות בלתי רצוניות; אג'ובי, לטיפול במיגרנה; ויוזדי, לטיפול בסכיזופרניה — חצה לראשונה את הרף של 3 מיליארד דולר. ברבעון הרביעי הניבו שלוש התרופות הללו לראשונה הכנסות של יותר ממיליארד דולר, והובילו את סך ההכנסות הרבעוניות ל־4.7 מיליארד דולר.
השינוי בתמהיל התרופות משפיע לטובה גם על הרווחיות. את שנת 2025 סיימה טבע עם רווח תפעולי של 2.15 מיליארד דולר, עלייה של 13% לעומת 2024. מנגד, תחום הגנריקה, שעדיין מהווה את עיקר ההכנסות של החברה, לא צמח כלל. תסריט זה צפוי לחזור גם ב־2026, עם כוכבית משמעותית בדמות אובדן הכנסות של 1.1 מיליארד דולר מתרופת רבלימיד לטיפול בסרטן הדם, וזאת כתוצאה מאופי ההסכם שבמסגרתו שווקה התרופה על ידי טבע. אם מביאים בחשבון את אובדן ההכנסות הזה, יתר פעילויות החברה אמורות לפצות על פער של כמיליארד דולר.
ובכל זאת, התחזית שסיפקה טבע נתפסה בשוק ההון כמאכזבת. בתחילת המסחר צנחה המניה בכ־6%, אך לאחר עיון מעמיק באותיות הקטנות התמתנה הירידה לכ־0.7%, ובסיום המסחר בתל אביב, טבע — עם שווי שוק של כ־113 מיליארד שקל — חזרה להיות החברה הגדולה בישראל. טבע מעריכה כי הכנסותיה ב־2026 יעמדו על 16.8-16.4 מיליארד דולר, כלומר שנה נוספת של דשדוש, וזאת אף ששלישיית תרופות המקור צפויה להמשיך לצמוח בקצב מהיר. אנליסטים, שהתעודדו משורה של התפתחויות חיוביות בטבע ומהאופטימיות ששידרה בכנס של בנק ההשקעות ג'יי.פי. מורגן רק כשבוע קודם לכן, הופתעו לרעה מהתחזית — לא רק בשורת ההכנסות, אלא גם בשורת הרווחיות. טבע צופה רווח נקי של 2.77-2.57 דולרים למניה ב־2026, נמוך מהרווח הנקי של 2.93 דולרים למניה שרשמה ב־2025. תחזית זו מאכזבת במיוחד על רקע יישום תוכנית ההתייעלות שטבע מובילה בחודשים האחרונים, ושנועדה להביא לחיסכון של 700 מיליון דולר בעלויות התפעול עד סוף 2027. במסגרת התוכנית, בין היתר, נפרדה החברה מ־8% מכוח האדם שלה.
עם פרסום הדו"חות הכספיים ניסה פרנסיס למקד את תשומת הלב בעתיד הרחוק יותר של טבע, ובעיקר בצבר התרופות שבפיתוח, שעשוי לייצר בשיאו הכנסות שנתיות של כ־10 מיליארד דולר. ביחס להיקף התרופות החדשות ולפוטנציאל שלהן, טבע נחשבת כיום למניה זולה בהשוואה למתחרות, הן במונחי מכפיל הכנסות והן במכפיל רווח. הסיבה לכך היא הדיסקאונט שהשוק ממשיך לדרוש בגין התיק הגנרי והחוב הגבוה שטבע עדיין סוחבת מימי המשבר, חוב שנלקח כדי לממן את הרכישה הכושלת של אקטביס. בחזית החוב נרשם ב־2025 שיפור נוסף: החוב נטו עומד כעת על 13 מיליארד דולר — כמעט שליש מהיקף החוב שנלקח ב־2016 — ומאפשר לטבע לצמצם משמעותית את עלויות המימון.
2026 צפויה להיות עמוסה במחלקת הפיתוח של טבע. ההתפתחות המרכזית הצפויה היא פרסום תוצאות ניסוי חשוב בתרופה המבטיחה ביותר של החברה, דובקיטוג, שמיועדת לטיפול במחלות עיכול אוטו־אימוניות, ובעלת פוטנציאל להכנסות שנתיות של 5-2 מיליארד דולר. בניסוי הקודם הציגה טבע תוצאות גבוהות מהתרופות המתחרות, ואף קיבלה מוקדם מהצפוי תשלום של 500 מיליון דולר מענקית התרופות סאנופי, שאותה גייסה כשותפה לפיתוח. לאחרונה הכריזה טבע על הסכם דומה עם קרן מימון פיתוח התרופות רויאלטי פארמה, שתשלם לה חצי מיליארד דולר עבור שותפות בפיתוח תרופה למחלת העור ויטיליגו. גם תוצאות הניסוי בתרופה זו צפויות להתפרסם במחצית הראשונה של 2026. במחצית השנייה של השנה אמורה טבע לקבל אישור FDA לאולנזפין — תרופה לטיפול בסכיזופרניה — שלה פוטנציאל מכירות שנתי של כמיליארד דולר.
