הסטארטאפים המבטיחים
הברבור הכתום מגיע להייטק: טראמפ מטלטל את תעשיית הטכנולוגיה העולמית
2025 היתה אמורה להיות שנה מצוינת לסטארטאפים, אבל אז הכריז נשיא ארצות הברית על מלחמת סחר גלובלית וטלטל את התעשייה עם קשיי נזילות, וחשש גובר מהיעדר הנפקות והשקעות חדשות. השאלה הגדולה: האם ומתי תירגע המערבולת?
זו היתה אמורה להיות כתבה אחרת לגמרי. בפברואר היה נראה ש־2025 עומדת להיות שנת המפנה הגדול בהייטק. ברבעון הראשון של השנה — לראשונה מאז 2021 — שוב דובר על גל הנפקות, וגם לישראל הייתה בהן נציגות עם התשקיף של אי טורו שהוגש לרשות ניירות ערך. במקביל, יריית הפתיחה לעסקאות מיזוגים ורכישות נורתה עם מכירת WIZ לגוגל ב־32 מיליארד דולר. חברת CoreWeave השלימה את הנפקת המניות הראשונה שלה לפי שווי של 23 מיליארד דולר ו־OpenAI את גיוסם של 40 מיליארד דולר, הגיוס הגדול ביותר בתולדות השוק הפרטי. שוק המניות בוול סטריט אמנם כבר החל לגמגם מתחילת השנה, אבל הציפייה היתה שממשל טראמפ יקדם ביטול רגולציות, יפתח דלתות לקריפטו וכך ייצור כר נוח להנפקות ותשקיפים אופטימיים שכבר הוגשו.
2 צפייה בגלריה
הנשיא טראמפ מכריז על העלאת מכסים, בתחילת אפריל. עד כה "יום השחרור" של אמריקה בעיקר שחרר משקיעים מתשואות
(צילום: Brendan SMIALOWSKI / AFP)
אבל אז הגיע 2 באפריל אותו טראמפ כינה "יום השחרור של אמריקה". בפועל הוא בעיקר שחרר את המשקיעים מהתשואות החיוביות שצברו בשנה האחרונה וטרף את הקלפים בתעשיית הטק, הן העולמית והן הישראלית.
בימים אלה עסוקים לא רק בוול סטריט ובעמק הסיליקון בעדכון התסריט ל־2025. בשבוע שעבר חתכה קרן המטבע העולמית את תחזית הצמיחה העולמית מ־3.2% ל־2.8% והזהירה שעשויה להיות הפחתה נוספת. לגבי ארצות הברית כלכלני הקרן פסימיים אף יותר — הצמיחה הצפויה בה השנה צפויה להיות 1.8% בלבד. כלכלני הקרן אמרו כי "התחזיות הקודמות שבנייתן כמעט והושלמה בתחילת אפריל נזרקו לפח בעקבות הכרזת מלחמת המכסים של טראמפ".
וכך, משנה של התאוששות דרמטית, אופטימיות שנישאה על גלי הקפיצות ב־AI ובקוונטים והפחתת הרגולציה על השווקים הפיננסיים, 2025 החדשה מסתמנת כשנה של טלטלה ומתח גלובלי גבוה שנובע מחששות מהתפרצות מלחמה כלכלית קרה. שוק המניות הוא הנפגע המיידי. במדד S&P 500 נרשמה ירידה של 5.2% מתחילת אפריל, הנאסד"ק איבד בתקופה זו 5%, והקפיצות מיום ליום דרמטיות. בעוד שלוח ההנפקות החדשות של וול סטריט נותר ריק, ללא אף הנפקה באופק, מחיר הזהב המשיך לנסוק. אלה חדשות רעות לתעשיית הטק, שצריכה את המשקיעים שלה צמאים לסיכון.
נקמת טראמפ ב"ליגת הקיסוס" עשויה לעצור השקעות
בין אם המגמה השלילית תימשך ובין אם שוק המניות רק "ייתקע" ולא יתאושש בחודשים הקרובים, הרי שגלי ההדף יגיעו גם למגזר ההשקעות הפרטי. בדיוק כפי שקרה ב־2022 כשמנהלי הכספים הגדולים בוול סטריט ומשקיעים פרטיים אמידים ראו את שווי הנכסים שלהם מתכווץ בעקבות צניחת המניות ומיהרו להפחית את הסיכון באמצעות הקטנות השקעות בקרנות הון סיכון וקרנות השקעה כלליות.
הפעם נוסף לאירוע עוד אלמנט שתרם ממשל טראמפ: קיצוץ של 9 מיליארד דולר במימון הפדרלי לאוניברסיטאות היוקרה. הקיצוץ יחול בעיקר על אוניברסיטאות "ליגת הקיסוס" בעקבות התפרצות האנטישמיות בקמפוסים שלהן בשנה שעברה, אלא שכדי להתמודד עם ההפחתה בתקציב, הודיעו ייל, פרינסטון והרווארד על תוכניות לנטילת הלוואות או מכירת חלק מתיק ההשקעות, מה שאומר שגם נכונותן להשקיע בקרנות הון סיכון פוחתת. כל אלה פוגשים תעשיית הון סיכון שלא נמצאת בשיאה אחרי שנים שייצרה בעיקר אכזבות למשקיעיה. על רקע זה, לפי חברת איסוף המידע פיצ'בוק, ברבעון הראשון של השנה קצב גיוסי ההון לקרנות היה החלש ביותר מזה עשור.
הגורמים הללו מתנקזים לקושי לגייס הון חדש שנחוץ לסטארטאפים חדשים, במיוחד לנוכח העובדה שרבות מהקרנות כבר ראו את חזרתה של נזילות שהנפקות ועסקאות מיזוגים ורכישות מייצרות. כל עוד הכסף ימשיך להיות נעול בתוך החברות — כלומר יישאר על הנייר — לקרנות תהיה פחות נזילות. התכווצות הנזילות היא התרחיש המדובר ביותר היום בעמק הסיליקון.
"יש אכזבה גדולה מהמדיניות של הנשיא טראמפ בעמק ויש לא מעט משקיעים, גם בוול סטריט וגם כאן, שכבר מדברים על 'חורף' של שנתיים בהשקעות", אומר ל"כלכליסט" עודד חרמוני, מייסד שותף בקרן הון סיכון J־Ventures שחי בעמק הסיליקון. "כרגע חוץ מהירידות בשוק המניות ודחיית ההנפקות, עוד לא מרגישים שמשהו נתקע, אבל הוצאנו מכתב לכל היזמים בפורטפוליו שלנו שבו אמרנו שלושה דברים: הראשון הוא להיות זהיר יותר עם כסף ולקחת בחשבון שהוא יצטרך לשמש את החברה לאורך תקופה ארוכה יותר; השני מופנה למי שקיבל כבר הסכם השקעה ממשקיעים — שינסה לסגור את ההשקעה כמה שיותר מהר ולא ימתין אם אין סיבה קריטית; והשלישי הוא אירוע שקשור ישירות למדיניות של טראמפ: מעבר של מנהלי הסטארטאפים לארצות הברית חשוב היום יותר מאי פעם אם שם נמצא שוק היעד של החברה למכירות - וזה המצב ברוב המקרים".
חרמוני מסביר שהנקודה האחרונה נובעת מההבנה שבתקופה שבה אנשים לא מרגישים בטוחים, הם יעדיפו לעשות עסקים עם מי שנמצא קרוב אליהם, כדי לנטרל לפחות גורם סיכון אחד. "אני בטוח שתהיה עצירה מסוימת בהשקעות, אבל לא מאמין בטענות שכל הנזילות תיחסם לשנתיים. כולם עדיין זוכרים את מסמך 'הברבור השחור' שפירסמה קרן הון סיכון סקויה ליזמים שלה בתחילת מגפת הקורונה ב־2020 שדיבר על החורף הארוך שעומד להגיע. דווקא זמן קצר לאחר מכן וול סטריט עברה לעליות ו־2021 היתה אחת השנים הטובות ביותר שידעה תעשיית הטק", מוסיף חרמוני.
"אני לא זוכר תקופה כזאת מאז המלחמה הקרה"
אמנם העולם לא מתמודד כיום עם אירוע חסר תקדים כמו הקורונה, אך מצד שני גם תרחיש של מלחמת סחר שפורצת בעקבות הקפצות מכסים הדדיות אינו משהו שמשקיעים זוכרים או חוו על בשרם. חיים סדגר, משקיע ותיק שהיה שותף בקרן סקויה ובשנים האחרונות פועל באמצעות קרן הון סיכון S-Capital שמשקיעה בחברות בשלבים מוקדמים, מודה שגם הוא לא זוכר מתח כזה בשווקים. "קורה משהו מאוד נדיר בעולם. הייתי בסקויה במשבר הדוט.קום ב־2000 וחוויתי גם את המשבר של 2008 שהיה משבר פיננסי מאוד ממוקד בתחום אחד, אבל המשבר היום מרתק כי הוא רב־תחומי. יש התנגשות אלימה בין רוסיה לאוקראינה וגם אצלנו במזרח התיכון, מה שמחלק את העולם לאגפים. אני לא זוכר תקופה כזו מאז ימי המלחמה הקרה. אנחנו במערבולת אדירה כי למתח הביטחוני נוסף גם מתח כלכלי בעקבות המהלכים של טראמפ, וברקע יש את מהפכת ה־AI שמוסיפה עוד שמן למדורה כשהיא שוברת תפיסות עולם בסיסיות", הוא אומר. סדגר סבור כי העולם נמצא כעת בשיא המערבולת ומשום כך קשה להתנבא אם טראמפ ינסה להרגיע את גזרת המכסים.
2 צפייה בגלריה
מימין: אבי אייל, חיים סרגר ופיונה דרמון. "אולי נצא מהמשבר הזה במצב יותר טוב ממה שנכנסנו אליו"
(צילומים: אוראל כהן, שרון לוין)
"אני לא יודע מתי נצא מהמערבולת ואיך העולם ייראה כשזה יקרה, אבל אני כן יודע להגיד שזה לא יכול לקחת יותר מדי זמן כי אין לנו אוויר לנשום בתוך הגל הזה. לחברות, גם לגדולות ביותר וגם לסטארטאפים יש אורך נשימה מוגבל בתוך חוסר ודאות קיצוני שכזה", אומר סדגר ומנסה בכל זאת לשרטט את התסריט לעתיד הקרוב מזווית אופטימית: "יכול להיות שבסוף נצא מהמשבר הזה במצב טוב יותר ממה שנכנסנו אליו. כמי שהיה פה במשברים הקודמים אני תמיד זוכר ומזכיר לאחרים שההשקעות הטובות ביותר נעשות בימים הקשים ביותר. ההשקעה הטובה ביותר של קרן סקויה היתה בסיסקו והיא נעשתה ב־1987, אחרי יום שני השחור, והמייסד השותף האגדי של הקרן, מייקל מוריץ, אמר ש'שמעו את רעש פנקסי הצ'קים נסגרים'. במקרה של סיסקו הקרן פתחה את הפנקס ורשמה צ'ק של 2.7 מיליון דולר. הם החזיקו את החברה עד להנפקה בוול סטריט, שהפכה את ההשקעה למיליארדים". לדעתו, מי שייפגע בטווח הקצר הן בעיקר החברות הגדולות והבוגרות יותר, בעוד שלסטארטאפים בתחילת דרכם דווקא יש ביקוש מצד קרנות הון סיכון: "לא ראיתי משבר שנמשך חמש או שמונה שנים, ולכן הסטארטאפים שנמצאים עכשיו בשלבים מוקדמים יהיו בשלים בדיוק בזמן לכלכלה טובה יותר"
ומה עם חברות הצמיחה?
"השוק היה בשל יותר למיזוגים ורכישות לפני שנה מאשר כעת, כי החברות הגדולות נסגרו להשקעות עכשיו. אני רואה מנכ"לים של חברות ענק יושבים ומקבלים החלטות שהן חצי הימור, כי לא מבינים לאן הולכים. במצב כזה אתה עוצר עסקאות גדולות, ולכן מי שחשב שהוא יימכר השנה צריך להפשיל שרוולים ולחזור לעבוד. עם זאת, זו לא דרמה גדולה כי בדרך כלל חברות בשלבים האלה הן כבר בתזרים חיובי ולא צריכות לגייס מקרנות הון סיכון מקומיות. הן יכולות לגייס גם מקרנות השקעה פרטיות", אומר סדגר.
גם אבי אייל, שותף מייסד של קרן הון סיכון Entree Capital שמשקיעה בסטארט־אפים משלבים מוקדמים ועד סבבי B ונחשבת לאחת המצליחות בעולם במונחי תשואה, לא אופטימי לטווח הקצר. "גם אם טראמפ ישנה את המדיניות שלו בחודשים הקרובים — ואני מאמין שהמכסים יתוקנו בשלושת החודשים הקרובים — חוסר הוודאות יישאר איתנו לפחות עד סוף שנה", הוא אומר, "אבל זו לא הבעיה היחידה כיום. הבעיה השנייה היא ששוק ההנפקות כנראה לא ייפתח לפני סוף 2025 וגם קצב הרכישות של חברות יקטן. בישראל רוב הסטארטאפים נבנים למכירה, מה שיכניס לא מעט חברות למצוקה. מכאן גם החשש בקרנות הון סיכון — לא ברור למי אתה מוכר את הסטארטאפים בפורטפוליו שלך ואיך אתה יוצא מהשקעה".
אייל מעריך שהצטברות כל הנסיבות הללו עשויה להביא לשינוי של ממש בתעשיית הון הסיכון. "גם המצב בוול סטריט, גם החלטות האוניברסיטאות בארצות הברית שהן משקיעות חשובות בהון סיכון להנזיל חלק מהתיק האלטרנטיבי, וגם הביצועים ההיסטוריים של קרנות הון סיכון שלא היו הצלחה גדולה, יכולים להביא לירידה בפופולריות שלהן כאפיק השקעה מצד הגופים המוסדיים השונים", מעריך אייל. "להרבה מאוד קרנות הון סיכון לא היו ביצועים טובים בשנתיים־שלוש האחרונות וזה מאוד מקשה על גיוסי קרנות חדשות. לא אופתע אם נראה ירידה בנתח של הקרנות בעוגת ההשקעות האלטרנטיביות הלא סחירות".
לדבריו, קרנות הון סיכון ישראליות נפגעות פעמיים, משום שחוסר הוודאות הגיאופוליטי והפנימי גורמים למשקיעים פוטנציאליים רבים להתרחק מהשקעה בהן: "מוסדיים בחו"ל אומרים היום שאין סיבה להשקיע בקרנות ישראליות גם משום שיש מספיק קרנות זרות שפועלות כאן ומספקות חשיפה לסטארט־אפ ניישן. אני חושש שלא כל הקרנות הישראליות יוכלו לגייס קרנות מחדש, וזה עלול לגרום לבעיה בשוק המקומי".
אם התחזית של אייל תתממש, יהיו לה השלכות משמעותיות על הסטארטאפים המקומיים, ובעיקר על הבוגרים שבהם. "יש בישראל לא מעט יוניקורנים וגם חברות בשווי של מאות מיליוני דולרים שיצטרכו כנראה ללמוד לחיות כחברות פרטיות", אומר אייל, "יש לנו עוד שנה־שנתיים לפחות של כאב ואי־ודאות עד שיתחיל מחזור חיובי חדש. הבעיה היא כשמתחיל גל חדש, כולם רוצים את החברות החדשות ולא את אלה מפעם".
האם קרנות סקנדרי יפתרו את בעיית הנזילות?
אחד הפתרונות שעולים בשנים האחרונות כדי להנזיל אחזקות של קרנות הון סיכון בהיעדר שוק להנפקות או מיזוגים ורכישות, הן קרנות סקנדרי שלא מעט מהן כבר פועלות בישראל. קרנות אלה רוכשות אחזקות בחברות הפורטפוליו או קונות חלקים מהפורטפוליו כולו. עסקאות כאלה מאפשרות לקרנות שכבר מחזיקות בחברות זמן רב להנזיל את האחזקה בעת שקרן הסקנדרי נכנסת ברוב המקרים לחברה במחיר נמוך יותר ממה שרשום בספרי הקרן המקורית בעוד שיש לה עוד חמש־שבע שנים שבמהלכן ניתן להשביח את החברות עד להנפקה או מכירה בתנאים טובים יותר.
"כבר ביום שאחרי הצניחה בשווקים בתחילת אפריל קיבלנו פניות עם הצעות לרכוש מניות של חברות שההנפקה שלהן נדחתה או בוטל", אומרת פיונה דרמון, לשעבר שותפה בקרן JVP, שהקימה באחרונה יחד עם מרב וינריב את קרן Sunvest שמתמחה בעסקאות סקנדרי ומשלימה גיוס של עשרות מיליוני דולרים. "קרנות ומשקיעים מחפשים מזומנים כי התעשייה חייבת להתגלגל. אם אין חלוקות כסף למשקיעים בקרנות, לא יהיו גם גיוסים לקרנות הבאות. עסקאות סקנדרי נכנסות למרכז הבמה כי זו גם הדרך לאפשר לחברות לגדול תוך כדי שהן נשארות פרטיות". לצד הקפאת ההנפקות, להערכתה דווקא שוק הרכישות יחזור לפעילות בקרוב כי חברות שתיכננו להנפיק, יסכימו להימכר.
אייל אומר שהוא שואב אופטימיות מהמילואימניקים ומחיילי הסדיר שמשתחררים ומקימים בימים אלה חברות חדשות. "במחשבה קדימה צריך לראות איך ההייטק הישראלי הופך לפחות תלוי בארצות הברית ומתפתח לשווקים חדשים. צריך למנף את עסקת WIZ. עסקאות כאלה אמנם קורות פעם בדור, אבל הן נותנות לכל העולם הזדמנות לראות את ההישגים שיוצאים מישראל".
