דעה
האשליה הגדולה: למה נדמה שהדולר מאבד כוח - אבל זו לא בהכרח המציאות
מחקר חדש של קרן המטבע חושף טעות משמעותית: הירידה בחלקו של הדולר ביתרות המט"ח העולמיות נובעת מתנודות בשערי החליפין, ולא באמת מהחלטות אסטרטגיות של בנקים מרכזיים. לאחר נטרול השפעה זו, חלקו של השטר הירוק ביתרות המט"ח ירד ב-0.1% בלבד ולא ב-1.5% כפי שנדמה
הדולר עדיין דומיננטי – ומדידות "נכונות" מראות זאת היטב. בשיח הכלכלי עוסקים רבות בהתכווצות חלקו של השטר האמריקאי בקרב המטבעות המוחזקים על ידי הבנקים המרכזיים ברחבי העולם.
החשוד המידי הינו כמובן הזהב, שמחירו מרקיע שחקים. המתכת היקרה ניתנת לאחסון ובניגוד לשטרות ומטבעות כסף, אי אפשר להקפיאה, או להטיל עליה עיצומים.
בעולם רווי מתיחויות בינלאומיות וסיכונים גאופוליטיים, יש לדבר חשיבות רבה וכלכלני קרן המטבע הבינלאומית אף מסבירים בכך את הביקוש העודף לזהב בקרב מדינות מתפתחות.
דווקא מי שעל פניו לא יוצאים נשכרים מהתופעה הם המטבעות הגדולים האחרים, קרי היורו, הין היפני והליש"ט הבריטית. דווקא מטבעות מסורתיים פחות כמו אלו של סין, קנדה, אוסטרליה, דרום קוריאה ועוד זוכים לביקוש יתר.
אני מניח כי להתעצמותן של קבוצות מדינות, כגון מדינות ה-BRICS, שהינן לעומתיות מול ארצות הברית, חלק בכך, אך בכל מקרה הגיוני, במציאות המורכבת כיום, לפזר ולגוון את הרכב המטבעות.
הדולר, מצדו, מתמודד עם שורת מכשולים: חוב ציבורי וגירעון תקציבי תופחים והולכים (הן במונחים מוחלטים והן ביחס לתוצר), אינפלציה גבוהה יחסית, סימני שאלה לגבי המדיניות הכלכלית החדשה בכלל וסוגיית המכסים בפרט, וריטואל חוזר ונשנה של הצעות תקציב שמאושרות ברגע האחרון, ולעיתים, כפי שקורה כיום, מתעכבות וגוררות השבתה של שירותי הממשל.
עם זאת, דווקא בשל כך, כדאי להזכיר את הנקודה החשובה ביותר: על אף תלאותיו, הדולר עדיין המטבע החשוב ביותר, בפער.
לא זו בלבד, לפי בלוג חדש של כלכלני קרן המטבע, המופיע באתר הקרן, מעמדו של השטר הירוק כלל לא נשחק.
החוקרים חישבו ומצאו כי רוב הירידה לכאורה בחלקו של הדולר בקרב יתרות מטבע החוץ של בנקים מרכזיים בעולם (נבחנו 149 רשויות) נגרמה עקב תנודות של שערי החליפין הצולבים. בניכוי התנודות הללו, הרכבי ההחזקה לא השתנו שינוי של ממש.
החוקרים מסבירים כי ברבע השני של השנה נחלש הדולר משמעותית מול מטבעות עיקריים (בין השאר, על רקע סוגיית המכסים) וכפועל יוצא גדל שווי ההחזקה של מטבעות אחרים (כמו היורו והפרנק של שוויץ) במונחי דולר.
לפי החוקרים, לאחר נטרול השפעה זו, משקלו של הדולר למעשה ירד אך מעט.
מדוע יש לתנודות בין מטבעות חשיבות כה רבה? משום שלצורך מכנה משותף והצגה אחידה, חישוב ההחזקה בכל מטבע מומר תחילה לדולר ואחר כך מתווסף להחזקה הכללית. לכן, גם אם אף בנק מרכזי לא יבצע פעולה כלשהי, משקלן של המטבעות השונים עשוי להשתנות, לעיתים אף בחדות.
החוקרים מציינים כי מדד הדולר DXY, המודד את ביצועי השטר הירוק מול היורו, הין, הליש"ט, הדולר הקנדי, הכתר השוודי והפרנק של שווייץ, ירד יותר מ-10% במחצית הראשונה של השנה, הירידה הגדולה ביותר מאז 1973. וכך, גם אם הבנקים המרכזיים לא שינו כלל את ההרכב המטבעי, שווי ההחזקה שאינה בדולרים, כשהיא מומרת לדולרים, גדל, בעוד חלקו היחסי של הדולר עצמו פחת.
על מנת להבין את משמעות הדבר, לפי נתונים גולמיים ירד חלקו של הדולר ביתרות המט"ח הכוללות מ-57.8% בסוף הרבע הראשון ל-56.3% בסוף הרבע השני — ירידה של 1.5 נקודות אחוז, אך לאחר נטרול השפעת שערי החליפין, הייתה נרשמת ירידה של עשירית האחוז בלבד!
תנודות המטבע אף יכולות להפוך את כיוון השינוי עצמו. גולמית, חלקו של היורו עלה מ-20% ל-21.1% בתקופה זו, אך בניכוי התנודות הללו, משקלו ירד בקרוב ל-0.05 אחוז!
במאמר מוסגר, אציין כי נוכח הירידה החדה שרשמה ריבית גוש האירו בשנה האחרונה (מ-4.5 ל-2.15 אחוזים), בעוד הריביות על הדולר של ארה"ב והליש"ט ירדו פחות, הייתי מצפה לראות שחיקה חדה יותר של משקל האירו, מה שמצביע, אולי, על השפעה מוגבלת יותר של יחסי הריביות (הקצרות) על הרכבי המטבע.
מכל מקום, אנו חיים במציאות כלכלית דינאמית ומורכבת. כפי שהדגשתי בטורים שהופיעו כאן לא אחת, לחישובים מדויקים חשיבות רבה. כאשר על הפרק השאלה האם הדולר של ארה"ב מאבד את מובילותו בשוקי הכספים, חשיבות דיוק המדידה גדולה שבעתיים.
מכל מקום, נכון להיום, הדולר של ארה"ב ממשיך להוליך ואין באופק מועמדים של ממש – מטבעות, מתכות, נכסי קריפטו ועוד – שיתנו לו מענה של ממש.
רונן מנחם הוא כלכלן שווקים ראשי בבנק מזרחי טפחות
