גיוס הון הוא לא אקזיט
יזמים ומשקיעים מתייחסים לגיוסי ההון כאל הצלחה עסקית. התרבות התקשורתית, שמקדישה כותרות ענק לסבבי גיוס לפי שווי מופרך, רק מעצימה את התופעה. במקום לדבר על הכנסות, לקוחות או רווחיות, הכותרות נמדדות לפי “כמה כסף גויס” ו”מה השווי”. כך הפכו הגיוסים למטרה בפני עצמה ולמקור גאווה, כאילו מדובר בהישג סופי. אלא שזו טעות יסודית. גיוס הון הוא לא אקזיט.
גיוס הון הוא כלי - חשוב, חיוני במקרים רבים - שמאפשר לחברה להמשיך לצמוח. הוא מספק חמצן פיננסי, מבטא אמון מצד משקיעים חדשים, ולעיתים מעלה את שווי החברה על הנייר. אבל הוא לא סוף הדרך אלא שלב ביניים. יזמים שמקדישים את מרבית זמנם בבניית סיפור שירשים את המשקיעים, ביצירת FOMO סביב “הסיבוב הבא”, שוכחים שהמטרה האמיתית היא לבנות חברה עם הכנסות, רווחיות ויכולת לייצר ערך יציב לאורך זמן.
בפועל, כל גיוס מגלגל את הכדור עוד קדימה. האקזיט מתרחק ב-18 עד 24 חודשים, ולעיתים הופך לבלתי מציאותי. כאשר השווי בסיבוב הגיוס גבוה מדי ביחס לשוק הריאלי, האפשרות למכירה נעלמת. חברה שיכולה הייתה להימכר ב-500 מיליון דולר ולהביא תשואה יפה ליזמים, לעובדים ולמשקיעים, מוצאת את עצמה נדרשת לרדוף אחרי אקזיט של מיליארדים כדי להצדיק את השווי האחרון. במקרים רבים, אותו אקזיט כבר לא מגיע.
כשאני קורא על חברה צעירה שגייסה בשווי של מיליארדים, אני שומע בראש “הלוואי שהם באמת יהיו שווים את זה”. אבל יותר מזה אני שואל את עצמי: האם השווי הזה והחגיגה סביבו יהיו אי פעם שווים כך למשקיעים? אולי היא יכלה להיות אקזיט מוצלח ב-500 מיליון דולר, והשווי המנופח דווקא חורץ את דינה?
וצריך לדבר גם על עוד נקודה - סקנדרי. יזמים בסבבים גבוהים נפגשים לא פעם עם סכומי כסף משמעותיים. זה לא אקזיט למשקיעים, אבל עבורם זו יכולה להיות מכירה אישית לכל דבר. האם זה טוב לחברה? תלוי בהיקף. אני מכיר לא מעט יזמים שעשו עשרות מיליוני דולרים בסקנדרי, בעוד החברה עצמה עדיין לא עשתה אקזיט אפילו אחרי יותר מעשור, ולא ברור אם אי פעם תעשה. ברגע שהיזמים שבעים ומדושנים, לעיתים האש הבוערת להצליח נחלשת.
ובסוף תמיד מישהו נדפק. אם המשקיעים הראשונים לא עושים סקנדרי, סביר להניח שהם אלה שייפגעו. אם האחרונים נכנסים לפני דאון ראונד בשווי מופרז, הם אלו שיספגו את המכה. וכולם מפסידים אם לא היה סקנדרי ולא היה אקזיט בסוף, אלא רק שווי יפה ולא ריאלי שנשאר על הנייר.
אנחנו כמשקיעים לא חפים מהטעות הזו. קל להראות בדוחות קרנות “שווי עולה” בעקבות גיוס, אך בפועל המשמעות היא דחייה של הנזילות ל-LPs והקטנת הסיכוי למימוש ריאלי. קרנות אמורות לשרת את המשקיעים שלהן - ובסוף הדרך, אין תחליף ל-DPI (Distribution to Paid In) אמיתי.
כמובן, תמיד יהיו יוצאי דופן. חברות שיגדלו לאקזיטים ענקיים או להנפקות ויצדיקו שווי גבוה מאוד. אך אלה המקרים הנדירים. עבור כ-70% מהסטארט-אפים, הנוסחה פשוטה יותר: עדיף להיות ריאליים לגבי פוטנציאל האקזיט האמיתי של החברה, להבין מה מכפילי השוק, ולא להפוך גיוס הון למטרה בפני עצמה.
גיוס הון צריך להישפט רק בכלי שהוא - אמצעי. הצלחה אמיתית נמדדת ביכולת של חברה להכניס הכנסות, לייצר רווחים, להעסיק עובדים לאורך זמן ולהגיע לאקזיט ריאלי שמתאים לשוק שלה. כל השאר הוא רעש רקע שלעיתים משלה.
עודד חרמוני הוא שותף מנהל של קרן J-Ventures שבסיסה בעמק הסיליקון
