"אנחנו מנהלי סיכונים, וזה תפקידנו לדאוג"
גיל כהן, סגן בכיר לחשב הכללי ומנהל חטיבת המימון והאשראי במשרד האוצר, חושף כיצד מדינת ישראל גייסה כ-700 מיליארד שקל מאז פרוץ המלחמה, ולמה השמירה על ערוצי מימון פתוחים בשגרה היא זו שמאפשרת לצלוח משברים כשהם מגיעים
גיל כהן, מנהל חטיבת המימון, משרד האוצר
מאז ה-7 באוקטובר נדרשה מדינת ישראל לא רק להילחם בכמה חזיתות אלא גם לממן מלחמה יקרה ומתמשכת. הגירעון גדל, דירוג האשראי ירד, ומשקיעים בעולם ביקשו מחיר גבוה יותר עבור כל שקל שהמדינה מבקשת ללוות. מאחורי כל הנפקת אג"ח, כל שינוי דירוג וכל כותרת על מיליארדי דולרים שגויסו, עומד צוות שמנהל את תזרים המזומנים של מדינה שלמה בדיוק כפי שמשק בית מנהל את התזרים שלו, רק בסדרי גודל אחרים לגמרי.
"התפקיד שלי בסוף זה לוודא שיהיה מספיק כסף בקופת הממשלה כדי שהממשלה תדע להתנהל", כך מתאר גיל כהן, סגן בכיר לחשב הכללי ומנהל חטיבת המימון והאשראי במשרד האוצר, את תפקידו בפרק חדש של רכבת ההשקעות, פודקאסט הבית של Capital Summit, בשיחה עם דן קצ'נובסקי, מנכ"ל ובעלים סקאלה. כהן נמצא בחטיבה כבר 21 שנה, וראה את מדינת ישראל עוברת ממדינה של שוק מתפתח לשוק פיננסי מפותח לכל דבר.
מרוץ נגד הזמן בקורונה
עוד לפני המלחמה, המבחן הגדול הראשון הגיע עם הקורונה. ב-12 במרץ 2020 השווקים בעולם התחילו לקרוס, גל פדיונות פקד את קרנות הנאמנות בישראל, ותוך ימים ספורים היה ברור שהגירעון יזנק לספרות דו ספרתיות. "מהר מאוד חושבים מה אנחנו צריכים לעשות, ואנחנו מתחילים להכין הנפקה גלובלית כדי לקחת כסף מהמשקיעים הבינלאומיים", משחזר כהן. "אנחנו יודעים שבסוף כמונו יש עוד הרבה מדינות שגם עושות את זה כי אנחנו מבינים את האירוע. אירוע גלובלי, ומי שיגיע ראשון ייקח את הכסף הגדול מהמשקיעים".
ישראל אכן הגיעה ראשונה, וגייסה חמישה מיליארד דולר בהנפקה ל-100 שנה. אבל גם זה לא הספיק, וכהן וצוותו פנו לשוק שאיש בישראל לא ניסה קודם, טאיוואן. "זה היה מבחינתנו קרקע לא זרועה", הוא מסביר. "הרישום בטאיוואן מאפשר למשקיעים אסייתיים לקנות, אם זה יפנים או משקיעים אחרים". ההנפקה, שנחתמה בלילה בשל הפרשי השעות, הביאה 15 מיליארד דולר נוספים לקופת המדינה. "זה היה game changer בקורונה", מסכם כהן. "מבחינתנו זה נתן המון אוויר".
אתגר חרבות ברזל
כשמגיע ה-7 באוקטובר, האתגר חוזר בעוצמה גדולה עוד יותר. באותו ערב, לפני שאיש ידע כמה זמן תימשך המלחמה ובאיזה היקף, עמדה על שולחנו של החשב הכללי החלטה דחופה. "האם לגייס ביום שני כסף או לא? האם לגשת לשווקים? זו החלטה ראשונה שהחשב הכללי צריך לקבל", מספר כהן. "באותו יום שני החלטנו כן לגשת לשווקים מתוך ידיעה שאנחנו לא יודעים מה יהיה. אנחנו אומרים שאנחנו חייבים לשמור על ודאות, ואכן ניגשים להנפקה, איכשהו סוגרים אותה, העיקר לסגור אותה בצורה טובה, גם אם לא מצוינת".
בשבועות שאחרי המצב היה חמור מכפי שנראה בהתחלה. תשואות האג"ח הישראלי זינקו במאות נקודות מעל התשואה האמריקאית, ושוק ההנפקות הבינלאומי הציבורי נסגר בפני ישראל. הפתרון היה לפנות ישירות למשקיעים בהנפקות פרטיות, החל מ-100 ועד 200 מיליון דולר כל אחת. "עשינו יותר מ-20 הנפקות פרטיות כאלה עד שהשוק מתאושש בתחילת 2024", מספר כהן. את ההנפקות הפרטיות האלה ליווה גם ארגון הבונדס, שהוקם על ידי דוד בן גוריון בתחילת שנות ה-50 כדי לגייס מיהדות ארצות הברית איגרות חוב לא סחירות. "מאז תחילת המלחמה הארגון הזה ידע לגייס מאוד חזק, וזו גם הבעת תמיכה במדינת ישראל", אומר כהן.
מתחילת המלחמה גייסה מדינת ישראל כ-700 מיליארד שקל. חלק גדול מהמשקיעים שפנו לא היו יהודים כלל. "אני יכול להגיד, וזה משהו שמאוד הרשים אותי, שהרוב התקשרו, כן, משקיעים ובנקים התקשרו", מציין כהן. "רק מעניין כלכלי". לדבריו, המשקיעים הבינו שהתשואה על החוב הישראלי עלתה משמעותית, ולכן ראו בכך הזדמנות פיננסית ולא מחווה.
המשחק מול חברות הדירוג
מאז ה-7 באוקטובר חוותה ישראל הורדות דירוג חוזרות משלוש חברות הדירוג הבינלאומיות, פיץ', מודי'ס ו-P&S. הדירוג בוחן בין השאר את יכולתה של המדינה להחזיר את החוב שלה במטבע זר, ולכן כל שינוי משפיע ישירות על המחיר שישראל משלמת עבור כל הנפקה. "יש צוות של החשב הכללי שפשוט נלחם ומערער, וגם אם הוא לא מתקבל, אנחנו כלכלנים ועובדי מדינה ומייצגים את מה שאנחנו חושבים", מסביר כהן. הוא מדגיש שההורדות אינן קשורות לעמדות פוליטיות אלא מבוססות על מתודולוגיה כלכלית מוגדרת שהחטיבה שלו מכירה לעומק ומתמודדת מולה סעיף אחר סעיף.
למרות ההורדות, כהן מציין שרוב תחזיות חברות הדירוג לא התממשו. "היינו צריכים להיות בחוב תוצר הרבה יותר גבוה, אנחנו בפחות מ-70 אחוז. הצמיחה נשארה טובה, וההכנסות ממסים חזקות". מדובר, לדבריו, בגורם משמעותי בהמשך היחסים עם המשקיעים, שרואים עדיין תמונה חיובית בכלכלה הישראלית חרף האתגר הגיאופוליטי.
היקף החוב הכולל של ישראל עומד היום על יחס חוב תוצר של כ-68 וחצי אחוזים, לעומת 60 אחוז לפני המלחמה. כהן, שראה את ישראל במשבר החוב האמיתי של 2002, כשיחס חוב תוצר הגיע ל-100 אחוז והריבית על החוב טיפסה ל-12 אחוז, מדגיש שהמצב הנוכחי רחוק מאותה נקודת משבר. "אני מסתכל ימינה שמאלה על מדינות אירופה, אנחנו עדיין הרבה יותר טובים", הוא אומר.
מה שממשיך להטריד את כהן אינו דווקא המספר הנוכחי אלא המוכנות לקראת המשבר הבא. "מדאיג אותי כל הזמן שאנחנו יודעים לשמר ערוצי מימון פתוחים, ומדאיג אותי למה אנחנו לא ערוכים", הוא מודה. "אנחנו במובן הזה מנהלי סיכונים, וכל הזמן תפקידנו לדאוג".
