בנק UBS: הדולר יגיע ל-3 שקלים כבר במחצית הראשונה של 2026
דו"ח שפרסם בנק ההשקעות השוויצרי מציג בשורה נהדרת לצרכן הישראלי, אך גם מציין כי ייסוף כה מהיר של השקל מהווה סיכון לתעסוקה בהייטק הישראלי, סקטור שגם כך מציג צמיחה איטית ברבעונים האחרונים; המנוע המרכזי של המשק, יצוא ההייטק, הופך יקר מדי, ועל כן גובר הסיכון לפגיעה בתחרותיות של היצוא הישראלי מול מדינות אחרות
דו"ח מיוחד של בנק ההשקעות UBS, שנכתב לאחר ביקור בישראל של האנליסטים הבכירים נמרוד מבורך ומאניק נראיין בשבוע שעבר, משמש מראה צלולה מול המציאות הכלכלית הישראלית המורכבת: מצד אחד, אופטימיות כמעט מסחררת על רקע שלל נתוני מאקרו קצרי טווח, שבאים לידי ביטוי בעצמה בשווקים הפיננסים; מצד שני, העמקת "הפונדמנטלס" המאותתים כי הקרח עליו אנו צועדים, ככל שעובר הזמן, הופך לדק יותר. אם נקלף את השכבות המנומסות של השפה הבנקאית השוויצרית, האזהרה ברורה: הפער בין הביצועים הפיננסיים של ישראל (בורסה, מטבע) לבין הכלכלה הריאלית (יצוא, תעסוקה בהייטק, גירעון מבני) הוא בולט.
הכותרת המרעישה ביותר בדו"ח היא התחזית לשער החליפין. ב-UBS צופים כי השקל ימשיך במסע ההתחזקות האגרסיבי שלו ויגיע לרמה של 3 שקלים לדולר, כבר בחודשים הקרובים (המחצית הראשונה של 2026). לכאורה, זו בשורה נהדרת לצרכן הישראלי, שיחגוג בקניונים (של הארץ ומחוצה לה) ובדיוטי פרי. אולם, ייסוף כה מהיר, בנקודת הזמן הנוכחית, הוא חרב פיפיות כי היא כרוכה גם בהשלכות שליליות. האנליסטים מציינים כי הנהירה לשקל נובעת משילוב של כניסת השקעות ישירות (FDI), ירידה בפרמיית הסיכון, ובעיקר – תהליך של "Repatriation" (השבת הון) מצד מוסדיים ומשקי בית שרודפים אחרי התשואות הפנומנליות של הבורסה ברחוב אחוזת בית.
האנליסטים מדגישים שלא רק שמדד ת"א 35 רשם תשואה של 53% במונחים שקליים בשנה החולפת, אלא שהוא הגיע ל-73% במונחים דולריים. אך הם מזהירים במפורש מפני "התחממות יתר". התחזקות המטבע מהווה סיכון ממשי לתעסוקה בהייטק הישראלי, כותבים שם שחור על לבן, שגם כך מציג צמיחה איטית יותר ברבעונים האחרונים. זאת כאשר המנוע המרכזי של המשק, יצוא ההייטק, הופך יקר מדי, וגובר הסיכון לפגיעה בתחרותיות של היצוא הישראלי מול מדינות אחרות.
מנגד, ב-UBS מדגישים כי היצוא הישראלי נהיה פחות ופחות רגיש לייסוף, שכן משקל השירותים מתקרב לשני שליש (62%) לעומת מחצית (52%) לפני עשור.
שנית, הם מדגישים כי למרות הקיטון החד בעודף בחשבון השוטף מ-3.7 תמ"ג ל-1.3% תמ"ג, בגלל גירעון בחשבון הראשוני (יציאה של דולרים החוצה בגלל השבת הרווחים של אותן חברות זרות לחו"ל), הרווחים חוזרים בחזרה כהשקעות חדשות אל תוך המשק - דבר שלא משפיע על שער החליפין.
מכאן המסקנה של המשקיעים בשוק ההון כי בנק ישראל לא צפוי לראות ב-3 שקלים לדולר קו אדום להתערבות מיידית. כלומר, גם אם וכאשר שער החליפין יתקרב לרמת השפל הזו, לא בהכרח שהבנק המרכזי יחליט על רכישת דולרים יזומה (למרות הסכנות לתעשייה).
הבלוף הפיסקלי הגדול
בגזרה הפיסקלית, האנליסטים של UBS חושפים את מנגנון ההונאה העצמית שבו חיה ממשלת ישראל. הדו"ח מציג אנומליה מספרית: אם הממשלה תמשיך להתנהל ללא תקציב מאושר ותפעל לפי מגבלת ה-1/12 (תקציב המשכי), הגירעון עלול לרדת תיאורטית לרמה של 1% תוצר בלבד. זאת, לעומת תקרת גרעון של כ-4% תוצר שנקבע בחוק התקציב.
מדובר בפער עתק של כ-60 מיליארד שקלים (ההפרש בין ההוצאה שהממשלה מתכננת להוציא ב-2026 לבין מה שמותר לה להוציא לפי תקציב 1 חלקי 12).
על הנייר, זה נראה כמו מופת של משמעת פיסקלית. בפועל, ב-UBS מבינים היטב שישראל בשנת בחירות, וההנחה שלהם היא שהממשלה תמצא את הדרכים להשיג "אישורים אד-הוק" להגדלת ההוצאות, בעיקר תחת סעיפי ביטחון, אך למעשה יתכן כי גם לטובת כלכלת בחירות.
אך כאן מגיעה שורה קריטית: ב-UBS סבורים כי גם אם יינתנו אישורים חריגים – בעיקר לביטחון – שילוב של "אפקט עושר" (הנובע מהעליות החדות בשווקים הפיננסים), גביית מסים גבוהה, ומחזור חזק בהייטק עשויים להביא לכך שהגירעון בפועל יהיה נמוך משמעותית מהיעד הרשמי של 3.9% בתוצר. קרי, לאו דווקא בגלל משמעת פיסקלית וסדר עדיפויות, אלא בגלל גרעון שיסתיר בפועל את הגירעון המבני האמיתי (הגירעון בניכוי הכנסות חד-פעמיות).
הדילמה ההומניטרית: בין הפטיש לסדן
שנת 2026 צפויה להיות מורכבת ביותר עבור בנק ישראל, שלפי הדו"ח נמצא במלכוד 22 קלאסי. האינפלציה הכללית צפויה להתכנס לתוך היעד (1.8%-1.9%). נתון שאמור היה לאפשר הורדת ריבית אגרסיבית כדי לתמוך בצמיחה. השוק אכן מתמחר ירידה בריבית לרמה של 2.75%-3.25% בסוף השנה.
אולם, הדו"ח מאיר בזרקור בוהק את הבעיה שהפוליטיקאים מעדיפים להדחיק: אינפלציית הדיור. סעיף הדיור במדד נותר "דביק" וגבוה, עם קצב שנתי של 3.7%. יתרה מכך, "אפקט העושר" צפוי להגדיל את הצריכה הפרטית ב-7.5% בשנת 2026.
המשמעות היא שבנק ישראל לא יכול להרשות לעצמו להיות "יוני" מדי. אם הוא יוריד את הריבית מהר מדי, הוא עלול לתדלק מחדש את מחירי הדיור שגם כך נמצאים ברתיחה, לעודד צריכה שממילא גבוהה, ולהפוך את ישראל למדינה יקרה עוד יותר (יצירת אינפלציה).
הנגיד יידרש ללהטט בין הרצון להחליש מעט את השקל (כדי להציל את היצוא) לבין הצורך לקרר את שוק הנדל"ן והצריכה. זו משוואה כמעט בלתי אפשרית, והציפייה של השוק להורדות ריבית מהירות עלולה להתברר כאופטימית מדי.
פוליטיקה: השוק כבר בחר באופטימיות זהירה
החלק הפוליטי בדו"ח הוא אולי המפוכח ביותר, והוא דורש קריאה זהירה ומדויקת. האנליסטים משרטטים שלושה תרחישים לבחירות אוקטובר: סטטוס-קוו (נתניהו משיג 60+), ניצחון גוש בנט-איזנקוט, או "תיקו" משתק (פרלמנט תלוי).
הדו"ח קובע עובדה אמפירית ברורה: הקורלציה בין השקל לבין מדד ה-S&P 500 חזרה. זאת אחרי שהקשר פשוט נעלם אחרי הכרזת יריב לוין על ההפיכה המשטרית.
יתרה מזו, ב-UBS מציינים במפורש כי השבירה בקורלציה במהלך 2023 נבעה מהרפורמה המשפטית, וכעת הגרפים מראים "חזרה לשגרה". ב-UBS רומזים כי השווקים חזרו להתנהגות "נורמלית" מתוך הנחה שהרפורמה אינה גורם מיידי פעיל כרגע. זו "פרמיית רגיעה" זמנית ושברירית.
הדו"ח מדגיש כי הבחירות הקרובות הן גורם סיכון, וכי כל שינוי פוליטי עתידי עלול להחזיר את חוסר הוודאות לשולחן. המסר למקבלי ההחלטות הוא חד: השוק מעניק קרדיט על השקט הנוכחי, אך הוא מחזיק אצבע על הדופק. וחזרה לכאוס מוסדי תגרור תגובה.
השורה התחתונה של הדו"ח של UBS מציג תמונה של כלכלה ישראלית שחזרה להיות "החבילה המשתלמת" למשקיעים זרים, אך הסיבות לכך שבריריות: הצמיחה והתחזקות השקל נשענות לא מעט על סנטימנט שוק חזק, ועל הנחה שהסערה המוסדית בהקפאה, לצד זרימת הון לבורסה, שלא ברור מתי היא תסתיים.
אסור, בעיקר לשר האוצר, להתבשם מהנתונים הרגעיים ולהזניח את בעיות השורש. אנו נכנסים לשנת בחירות עם אשליה של עושר, שעלולה להתנפץ ברגע שהסנטימנט העולמי ישתנה, או שהמציאות הפוליטית תטרוף את הקלפים. הקידומת 3 שקלים לדולר היא אמיתית, אבל היא מסתירה מאחוריה משק שזקוק בדחיפות לטיפול שורש, לרפורמות מבניות עמוקות ביותר, לחיזוק החינוך, להעלאת הפריון, לגיוס לכולם, ולחלוקה יותר שוויונית בנטל, גם הצבאית, אבל גם הכלכלית. אם נתניהו וסמוטריץ' יסתנוורו מהמחמאות הזמניות של הבנקים הזרים, ויפתחו את ברז ההוצאות הפופוליסטיות, אנחנו עלולים לגלות ב-2027 שהחגיגה נגמרה, אבל עם חשבון גדול לשלם.
