למה דירות מתומחרות לפעמים הרבה מעל השווי – ומה הקשר לאופציות פיננסיות?
לפני כמה שבועות התבקשתי להעריך את שוויה של דירה שהוצעה למכירה בתשעה מיליון שקל. שמאות לפני רכישה היא בדיקת נאותות בעסקאות נדל"ן, שבמסגרתה נבחנים ההיבטים המשפטיים, התכנוניים והרישויים של הנכס, לצד נתונים נוספים שעשויים להשפיע על השווי. בהתבסס על ממצאי הבדיקה ועל עסקאות השוואה, נקבע השווי. במקרה הזה, לפי כל מאפייני הדירה, השווי עמד על כשישה מיליון שקל בלבד.
כשנכס מוצע למכירה בתשעה מיליון, בעוד שהערכה עומדת על שישה, נוצר פער מהותי שדורש הסבר. אתה בודק את עצמך, וכשאתה בטוח שההערכה נכונה, עולה השאלה: מה הרציונל של המוכר? הרציונל הוא שהוא מבקש לא רק את שווי הדירה, אלא גם פרמיה נוספת, שאותה אני מכנה "שווי אופציית הבעלות".
כדי להבין את מקור הפרמיה הזו, ומדוע היא מופיעה דווקא בנכסי מגורים, נבחין תחילה בין האופן שבו מעריכים נדל"ן עסקי (מסחר, משרדים וכדומה) לבין נדל"ן למגורים. הבחנה זו תעזור להבין מדוע דווקא בנכסי מגורים למוכר לעיתים יש תמריץ לפעול באופן אסטרטגי כדי להשיג פרמיה.
שווי נדל"ן עסקי נקבע לפי פרמטרים כלכליים אובייקטיביים, הבאים לידי ביטוי במחירי הנכסים ובדמי השכירות המשולמים עבורם. בחנויות, הפדיון משפיע ישירות על דמי השכירות. במשרדים, דמי השכירות נקבעים בשיווי משקל בין היצע לביקוש, בדומה לתשומות ייצור אחרות. לכן, נהוג להעריך נדל"ן עסקי בשתי גישות: השוואה לעסקאות דומות והיוון דמי שכירות. השילוב בין הגישות מבטיח עקביות, ומכיוון שהקונים נשענים על אותם פרמטרים כלכליים, גם הביקושים נוטים לנוע סביב אותם ערכים.
לעומת זאת, בנדל"ן למגורים השווי נגזר ממחירים ששולמו עבור נכסים דומים. מחירים אלה משקפים את העדפותיהם הסובייקטיביות של הרוכשים מול ההיצע הקיים. כאשר אין עסקאות השוואה מתאימות, מתבססים על העסקאות הדומות ביותר ומתאימים אותן למאפייני הנכס באמצעות מקדמים, שנועדו לשקף את הערך שהשוק מייחס לאותם מאפיינים.
מכיוון שהביקוש למגורים נובע מהעדפות סובייקטיביות, השונות בו גבוהה יותר בהשוואה לנדל"ן עסקי, שבו המשתמש מתמקד בשורה התחתונה. בתנאים מסוימים, שונות זו יוצרת למוכר תמריץ לפעול באופן אסטרטגי ולדרוש פרמיה מעבר למחיר השוק. את הפרמיה הזו אני מכנה "שווי אופציית הבעלות".
למה דווקא "אופציה"? כי כשהתנאים מאפשרים למוכר לפעול באופן אסטרטגי ולדרוש פרמיה, התנהגותו מזכירה את זו של אופציית רכש פיננסית. ומהם אותם תנאים?
מאפייני נכס ייחודיים – ככל שהנכס מיוחד יותר, כך קשה יותר להשוות אותו לנכסים אחרים. כשאין נקודת ייחוס ברורה, הערכת השווי נשענת יותר על פרשנות אישית. לכן נכסים כמו פנטהאוזים, דירות בתכנון מיוחד, או אפילו דירות רגילות עם מרפסת גדולה, נתונים יותר לפרשנות בנוגע לשווי השוק. בידול במאפייני הנכס מעניק למוכר כוח שוק, שאותו הוא עשוי לנסות לממש כפרמיה.
שונות בין הקונים – לקונים שונים יש העדפות, צרכים ויכולות כלכליות שונות, מה שיוצר טווח רחב של מחירים שהם מוכנים לשלם עבור אותו נכס. אמנם כל אחד היה מעדיף לשלם פחות, אך עצם קיומם של פערים בין הקונים מעניק למוכר הזדמנות לדרוש יותר. שונות זו מזכירה את סטיית התקן באופציה פיננסית: ככל שסטיית התקן גבוהה יותר, כך שווי האופציה עולה - שכן הסיכוי לרווח גדל. באותו אופן, שונות גבוהה בין הקונים מגדילה את הסיכוי שיימצא קונה שיהיה מוכן לשלם את המחיר המבוקש.
יכולת להמתין – ככל שהמוכר פחות לחוץ למכור, כך ערך הזמן שלו גבוה יותר. בין אם הוא גר בנכס ובין אם הוא משכיר אותו, המשותף הוא היכולת להמתין לעסקה הנכונה. יכולת המוכר להמתין מזכירה אופציה עם מועד פקיעה רחוק. ככל שמועד הפקיעה רחוק יותר, כך גדל הסיכוי שהאופציה תהיה רווחית - או במקרה הזה, שיימצא קונה שיסכים למחיר המבוקש.
עלויות אחזקה נמוכות – כאשר הנכס מושכר או משמש את בעליו בצורה נוחה, הוא מייצר עבורם הכנסה או שירות שמפצים על תקופת ההמתנה. מצב כזה עשוי לתמרץ את המוכר להמתין לעסקה שתניב לו פרמיה. הדבר דומה להשפעת הריבית על שווי אופציית רכש פיננסית: ככל שהריבית גבוהה יותר, כך משתלם יותר להחזיק באופציה מאשר לרכוש את הנכס מיד, ולכן שווי האופציה עולה.
קונה שמתעניין בנכס עם מאפיינים מיוחדים צריך לקחת בחשבון שקיים סיכוי גבוה יותר שייתקל במוכר שדורש פרמיה. גם אם ברור שהמחיר המבוקש גבוה בהרבה מהשווי, התנאים שתוארו עשויים לאפשר למוכר להתמיד בדרישתו. קונה שבכל זאת מעוניין בנכס ומוכן לשלם את המחיר המבוקש, לפחות שיהיה מודע לתופעה והעיקר שירגיש שמבחינתו זו עסקה טובה.
אייל לבל הוא שמאי מקרקעין
