פרשנות
האינפלציה רוסנה, אך לא הובסה: מה מונע ממנה לרדת עוד יותר?
האינפלציה ב-2025 הסתכמה ב-2.6% לעומת 3.2% ב-2024 ובתוך יעד הממשלה, אבל מבט לעומק חושף תמונה מורכבת יותר. השקל החזק הוזיל סחורות מיובאות כמו ביגוד ורהיטים, אך מחירי השירותים – מהתחבורה הציבורית ועד הבריאות – ממשיכים להתייקר בקצב מטריד. בנק ישראל בדילמה: הורדת הריבית תתמוך בצמיחה, אך עלולה לתדלק מחדש את שוק הדיור ואת מחירי השירותים שמתייקרים במהירות
האינפלציה בשנת 2025 נחתמה באקורד של "שקט" לכאורה, כאשר מדד המחירים לצרכן בסיכום שנתי עלה ב-2.6% - שיעור אינפלציה שנתי שנמצא בתוך טווח יעד המחירים שקבעה הממשלה (בין 1% ל-3%) - אך בפירוש קרוב יותר לרף העליון. החדשות הטובות הן כי שיעור זה מהווה התמתנות לעומת האינפלציה של 2024, שעמדה על 3.2%. כלומר, האינפלציה רוסנה. אולם, מבט מעמיק לתוך קרבי האינפלציה מגלה תמונה מורכבת יותר: בעוד שמחירי הסחורות ירדו, הלחצים אינפלציוניים בתחום השירותים מסרבים להתפוגג, ומאותתים כי המלחמה ביוקר המחיה רחוקה מלהיות מוכרעת. קרי, האינפלציה לא הובסה.
הנתונים מספרים סיפור פשוט: הבשורה הגיע "מהנמל" לעומת הלחצים מבית. הרי הגורם המרכזי שבלם את המדד השנה היה הייסוף המשמעותי בערכו של השקל אל מול המטבעות המרכזיים (לרבות הדולר שנחלש ב-2025 בכ-12.6% וסיים את השנה מתחת ל-3.2 שקלים), והוביל להוזלת מוצרים מיובאים ("סחורות סחירות"). לדוגמא, סעיף הלבשה והנעלה צנח ב-8% בסיכום שנתי, וריהוט וציוד לבית ירד ב-3.3%.
מדוע, אם כן, האינפלציה לא חוסלה כליל? התשובה טמונה בפיצול המבני של המשק: בעוד שהסחורות מושפעות מהמחירים בעולם, עלויות שינוע וכמובן שערי החליפין, השירותים מושפעים בעיקר מהביקושים המקומיים ומלחצי השכר. בעוד שהמומנטום בסחורות נחלש, המומנטום בשירותי הליבה זינק בסוף השנה לקצב שנתי של 6.2% לפי JPM - הבנק הגדול בעולם ששיגר ללקוחותיו סקירה מיוחדת בנושא. כך נרשמו עליות בולטות בסעיפים כמו תחבורה ותקשורת (2.7%+), בריאות (2.2%+) אך גם נסיעה בתחבורה ציבורית התייקרה ב-16.3% ושירותים רפואיים עלו ב-3.8%.
כמובן שסעיף הדיור (3.7%+) המהווה כ-27% ממדד המחירים, הפך לנורת האזהרה האדומה, ולסיפור המטריד ביותר של 2025. משמעות הזינוק הזה היא קריטית: שוק השכירות פועל בפיגור אחרי מחירי הדירות. בדצמבר, הגיעה עלייה ראשונה במחירי הדיור (נכסים ולא שכירות) אחרי 8 חודשים של ירידות רצופות. כלומר, למרות שחשבנו שב-2026 צפויה התמתנות במחירי השכירות, בחודש האחרון של 2025 שוב הכל התהפך ויהיה צורך לעקוב מקרוב אחרי מחירים אלו.
כמו כן, הזינוק בחוזים החדשים מעיד על כך שהביקוש לדיור עדיין עולה על ההיצע, והוא מהווה אינדיקטור מקדים לכך שהלחצים האינפלציוניים המקומיים ימשיכו ללוות אותנו עמוק לתוך 2026: כל עוד השוכר החדש משלם כמעט 5% יותר מקודמו, קשה לדבר על הדברת האינפלציה. בשורה התחתונה, עם כל הכבוד לייסוף החד של השקל, לא כל הייסוף מתורגם לדפלציה (להיפך, הערכה היא כי רק עשירית מהתחזקות השקל מגיעה למחירים כאשר התמסורת בין ייסוף לאינפלציה הולכת ונחלשת). וגם אם חלק כן עובר לרמת המחירים - הוא מגיע לסחורות בלבד, ולא לשירותים.
איפה נכנס בנק ישראל לסיפור הזה? נתוני 2025 הם בבחינת "אור צהוב". מצד אחד, האינפלציה שבתוך היעד והשקל החזק מאפשרים מרחב תמרון להפחתת ריבית כדי לתמוך בצמיחה. הערכות השוק, כולל של ג'יי.פי מורגן, צופות הפחתת ריבית נוספת רק במרץ הקרוב (לא בהחלטה הקרובה בפברואר). עם זאת, הבנק המרכזי ניצב בפני דילמה של איזון עדין. משימתו של הנגיד לפי חוק בנק ישראל היא בראש ובראשונה לרסן את האינפלציה, ולפיכך הוא חייב לוודא שהורדת הריבית לא תתדלק מחדש את שוק הדיור והשירותים ה"דביקים".
בנק ישראל צפוי להמשיך בקו זהיר, שכן "התעוררות מחדש" של השירותים (Services strike back) עלולה לכפות עצירה בתהליך הפחתות הריבית וחמור מכך חזרה להעלאת ריבית, דבר שהוא בפירוש לא מומלץ והנגיד ירון בעצמו הזהיר מפניו. לכן בנק ישראל ימשיך עם ההרחבה המוניטרית אך באופן זהיר ביותר, עם ידיים חזקות על ההגה ולרמה שלא תזכיר אפילו את אלו שאפיינו את העולם עד 2022. ככל שאינפלציית השירותים תמשיך להאיץ, הדרך לריבית נמוכה באמת עדיין תתרחק.
