האוזר: העליהום על הרגולציה עלול לגרום נזק לשווקים

"בתקופה האחרונה התפתחה בשוק ההון אופנה חדשה - לתלות את האשם בכל תופעה בעייתית בעודף רגולציה: חברות שלא משלמות את חובן למחזיקי אגרות החוב – הרגולציה אשמה, חברות בוחרות להתמזג או להפוך לפרטיות – מאשימים את הרגולציה, מחזורי המסחר בבורסה יורדים – הרגולציה היא שאשמה בכך, בתי ההשקעות מתקשים לייצר רווחים – זה רק בגלל הרגולציה. והדוגמאות בעניין זה הן רבות. למעשה, אנו רואים סוג של "עליהום" על הרגולציה". כך פתח את דבריו פרופ' שמואל האוזר, יו"ר רשות ני"ע בכנס שוק ההון של גלובס ו-BDO זיו האפט המתקיים בתל אביב.

האוזר הגן על הצעדים שמקדמים הרגולטורים בישראל בתקופה האחרונה. "לצערי כל ניסיון להציג את הרגולציה כגורם מדכא ליציבות ולצמיחה עשוי לפעול כחרב פיפיות, ולהיות בעל תוצאות קשות לשווקים. רגולציה איכותית היא תנאי הכרחי לאמון הציבור, ליציבות שווקים ולצמיחה - אל תתפתו ללכת שבי אחרי סיסמאות פופוליסטיות", אמר.

האוזר הדגיש כי חשוב לראות את השלכות הרגולציה בראייה ארוכת טווח, תוך בחינת השפעות הרוחב, שיקולי מקרו וההתפתחויות המקובלות בעולם בעניין זה.

"בחינה כזו תגלה כי הטענות שעולות כנגד הרגולציה עומדות בסתירה לניסיון שנצבר בשווקים בארץ ובעולם". למעשה, הסביר האוזר כי רגולציה שמבטיחה קיומו של שוק הון הוגן, יעיל ומשוכלל, שוק שזוכה לאמונם של המשקיעים, היא גורם חיוני לתפקודו של שוק ההון ולמשיכת משקיעים זרים.

האוזר סקר דו"ח שפרסמה קרן המטבע לאחרונה ובו חוות דעת לפיה הרגולציה בשווקים הפיננסים צריכה להיות יותר אינטנסיבית, אקטיבית ומתערבת. בביקור של FSAP, משלחת של קרן המטבע, נבחנו 29 קריטריונים שלאורם נבחנות כל רשויות ני"ע בעולם. הקריטריונים הללו הם אחידים לכל השווקים הפיננסים ומשמעותם היא, בין השאר, הליכה לקראת SINGLE PASSPORT – רגולציה דומה בכל השווקים. "אנחנו לא יכולים להיות שונים מהאחרים. אני צופה שבתוך מספר שנים, ההבדלים בין הרגולציה במדינות בעולם יצטמצמו מאוד. קרן המטבע העניקה ציון מושלם ל- 23 קריטריונים מתוך ה- 29, יותר מכל רגולטור במדינה מערבית. רשות ני"ע הישראלית מקבלת הכרה בינלאומית לאיכות הפיקוח. יש לכך משמעות כלכלית עצומה. כך לדוגמא, ESMA, רשות ני"ע האירופאית החליטה להכיר בתשקיף הישראלי כמסמך גילוי מספק לצורך גיוס הון בשוקי ההון האירופאים. למעשה, ישראל היא המדינה הראשונה מחוץ לאירופה שזכתה להכרה הזו".

האוזר סקר את ההתפתחויות בנתוני המסחר בארץ ובעולם, במגמות ההשקעה של משקיעים מקומיים וזרים, ובמצבן הכלכלי של המדינות בעולם, ביניהם, רמת אי הוודאות במשק הכלכלי בישראל ובעולם גבוהה; ברוב שוקי ההון המערביים יש ירידה מתמשכת בהיקפי המסחר החל מהמשבר של 2008. ירידה דומה קיימת גם בהיקפי המסחר במניות בישראל (לעומת זו אין ירידה במסחר באג"ח ממשלתי וקונצרני); הירידה בהיקפי המסחר אופיינית לעתות משבר ורמת אי וודאות גבוהה בשווקים; משנת 2009, היקף האחזקות של משקיעים זרים בישראל ירד; מאז תחילת שנת 2009 היקף ההשקעה של משקיעים מוסדיים ישראליים בחו"ל גדל, במקביל לעליה בהיקף נכסיהם. שיעור ההשקעה בחו"ל בשנים הללו נמוך מ- 20%; מספר החברות שני"ע שלהן רשומות למסחר בבורסה בישראל לא זו בלבד שלא קטן, אלא הוא אף גדל, והוא גבוה כיום יחסית, לשאר המדינות בעולם.

"נתונים אלה ואחרים מעידים שאין בסיס לטענה שעודף רגולציה גרם להתפתחויות הכלכליות הללו, ושההתפתחויות הללו דומות ואופייניות לכלל שוקי ההון המערביים" אמר האוזר.

"למרות כל אלה" הוסיף, "עלינו לחשוב במונחים של עלות מול תועלת ובמקרים של עלות רגולציה גבוהה מדי, לחשוב גם על דה-רגולציה. על הרשות להיות קשובה גם לטענות של רגולציה לא מאוזנת שמגלמת בתוכה עלויות גבוהות. אנחנו צריכים להיות קשובים, לפעמים אנחנו טועים. אנחנו נפגשים עם כולם, ובכל מקום שנשתכנע שעלות הרגולציה גבוהה מדי, נשנה אותה".

האוזר סקר מספר דוגמאות לפרויקטים שהרשות מובילה הן ב"צד הרגולציה" והן ב"צד הדה-רגולציה": בצד הרגולציה, "חשוב לקדם את ההסדרה של זירות מסחר, ליצור מודל פיקוח על רואי חשבון כמקובל בכל העולם, לקבוע סטנדרטים ראויים לחלוקת דיווידנדים שמתבססים על קיומם של רווחים כלכליים, ל"החיות" את תחום החיתום, ועוד".

בצד הדה-רגולציה, מנה האוזר את הפרוייקטים שנמצאים על הפרק "אנו בוחנים כמה פרויקטים חשובים לרבות: עלות מול תועלת – מודל לבחינה כל רגולציה חדשה במונחים של עלות מול תועלת; יצירת מדרג רגולציה: הבחנה בין תאגידים גדולים וקטנים. קיצור הדיווח. ("הדיווחים נהפכו לעבי כרס מדי, ואנחנו רוצים לשנות זאת"); הצבעות באינטרנט – "יש חשיבות שמשקיעים יהיו שותפים מלאים בהחלטות בחברות ציבוריות".

דוד ברוך: המחזורים בבורסה צריכים להטריד כל אחד

מנכ"ל בית ההשקעות אקסלנס, דוד ברוך, דן בנושא בתי ההשקעות בעידן של רגולציה נוקשה ודמי ניהול פוחתים. בתחילת דבריו התייחס ברוך לעזיבתו של רונן טוב, מנכ"ל פסגות היוצא שלא השתתף בפאנל "הפסדנו מתחרה ראוי".

בהתייחסות לקונסולידציה המתגברת בענף בשנים האחרונות, ועל רקע המיזוג הקרוב בין דש-איפקס למיטב, אמר ברוך כי "אני חושב שאנחנו רואים ריכוזיות הולכת וגדלה בתחום הפנסיוני, כשאין איזון בין השחקנים. החלק של בתי ההשקעות נמצא תחת השקעה (לעומת חברות הביטוח). כרגע שלושה שחקנים בלבד (קרנות הפנסיה הגדולות) מרכזים את רוב תחום הפנסיה בישראל". לדבריו, מאז המכירה של קרנות הפנסיה לחברות הביטוח המצב לא השתנה, לא נוצר מתחרה חדש. במידה והרגולטור לא יפעל - המצב לא ישתנה גם בעוד 10 שנים.

"לאחר ועדת הריכוזיות, אי אפשר לשנות את האקסיומה שהריכוזיות בענף הפנסיה לא מעניינת" אומר ברוך. "הרבה זמן לא הסתכלו על המערכת הפיננסית בהסתכלות כוללת, מאז 2005, וראוי לעשות זאת. יש המון רעיונות. מדברים על חברי בורסה שאינם בנקים שנעלמים, וכשהעסק יעבור לבנקאים הצרכנים יפגעו. הגענו למצב שחברי בורסה מוכרים את המושב שלהם, וזה אבסורד".

בנושא האכיפה המנהלית אמר ברוך כי "בנושא העבירות החמורות, זה בסדר גמור שהרשות רוצה לפעול במהירות. אבל החלק הכי מטריד זה המידתיות. אין שום אינדיקציה. זה כללי משחק שלא ברורים - מה הוא סרגל הענישה. זה ישפיע בירידה מאוד משמעותית בסיכון, אבל עם התעסקות בלתי נתפשת ברגולציה שחברת קרנות קטנה צריכה לעמוד באותם הכללים של הגדולות - ואין חברה קטנה שיכולה לעמוד בזה".

בהתייחסות למנפיקי אג"ח שלא עמדו בהתחייבויות שלהם כשהם חוזרים לגייס בשוק ההון אמר ברוך כי "אם נסתכל היום על הגופים המוסדיים, רואים שיפור משמעותי בתהליכים של הערכת אשראי, בקרת אשראי, וטיפול באירועי אשראי. שנית, אנחנו בתהליך של הורדת מינוף, ושלישית, בהתייחסות לאותם לווים בעייתים: רוב הלווים הם לווים חוזרים. לכל אחד יש את היסטוריית האשראי שלו, וזה ישפיע על הדירוג שהלווה יקבל, והמחיר שהוא יצטרך לשלם".

האם צריך לצאת יותר לחו"ל, או להשיב כספים על מנת למנוע מהבורסה המקומית להתייבש? ברוך ענה כי "המצב בבורסה צריך להדיר שינה מעיני האזרחים. חברו מספר גורמים שפגעו במחזורים. חברה כיום לא תרצה להנפיק בבורסה בתל אביב, איזה תמריץ יש לה? צריך לטפל בזה באופן יסודי. השוק הפך להיות מועדון סגור של חברות גדולות. זה צריך להטריד כל אחד".