בלעדידו"ח הבודק החיצוני על מכירת מניות הסטודנטים באיסתא: "מחיר חריג ונמוך מהמקובל"
בלעדי
דו"ח הבודק החיצוני על מכירת מניות הסטודנטים באיסתא: "מחיר חריג ונמוך מהמקובל"
הבודק החיצוני, רו"ח עופר אלקלעי, שנשכר לבחון את מכירת מניות התאחדות הסטודנטים באיסתא למוסדיים בהנחה חריגה של כ-20% מצא ליקויים רבים בניהול התהליך. בין השאר הוא מפנה אצבע מאשימה לחברת החיתום שנבחרה, פועלים אי.בי.אי: "חשש כי לא נעשו כל המאמצים להשגת המחיר האופטימלי". לצד הליקויים, נקבע שיו"ר ההתאחדות פעל לפי התקנון ולא ממניעים זרים
המחיר שבו נמכרה האחזקה של התאחדות הסטודנטים בנכס העיקרי שלה, חברת הנסיעות והנדל"ן איסתא, היה "חריג ונמוך מהמקובל בהשוואה לעסקאות שבוצעו בישראל", כך קובע דו"ח הבודק החיצוני שמונה לבחינת המכירה שנעשתה בחודש יוני. הבודק, רו"ח עופר אלקלעי, טוען שבמהלך הפסידה ההתאחדות תמורה של כ-20 מיליון שקל לפחות.
בדו"ח שלו הוא מפנה אצבע מאשימה לחתם שבאמצעותו בוצעה העסקה, פועלים אי.בי.אי, שלו גם שולמה, לדבריו, עמלה גבוהה מהמקובל, וממליץ להתאחדות לבחון את אחריותו המשפטית למכירה במחיר נמוך מהמקובל בשוק. בנוסף הוא מצביע על התהליך הלקוי שנעשה על ידי ההתאחדות במהלך הדרך. עם זאת, הוא קובע שלא אותרו ממצאים שיו"ר התאחדות הסטודנטים אלחנן פלהיימר פעל ממניעים זרים או שהיה לו אינטרס אישי כלשהו בתהליך.
בדו"ח שהוגש היום (ו') לנשיאות התאחדות הסטודנטים, והגיע לידי "כלכליסט", מבקר בחריפות אלקלעי את העובדה שההתאחדות מכרה, באמצעות פועלים אי.בי.אי, 16% ממניות איסתא (מתוך כ-21% שהחזיקה) לגופים מוסדיים תמורת 202 מיליון שקל, בהנחה של כ-20% ממחיר השוק של המניה. הוא כותב: "לדעת גורמים ששוחחתי איתם, הנחה של 5%-10% היתה סבירה. משמעות ההפרש היא שניתן היה לקבל לכל הפחות כ-20 מיליון שקל תמורה עודפת מעבר לסכום שהתקבל בפועל, או לחלופין לבצע הליך אחר כגון מכירה בטפטוף שהיתה משיגה מחיר טוב יותר פר מניה, אולם בכמות קטנה יותר".
עוד צוין בסיכום הדו"ח כי "המידע שנמסר על ידי פועלים אי.בי.אי לגבי חוסר התעניינות בעסקה של מספר גורמים היה לא מדויק ומעלה (תהיות) אם אכן נעשה מאמץ להשיג את המחיר המקסימלי או לחלופין לסגור עסקה בצורה המהירה ביותר". לעניין זה ממליץ אלקלעי להתאחדות "להעמיק את הבדיקה".
לפי הדו"ח, נראה כי הכוונה של היו"ר והנהלת התאחדות הסטודנטים היתה טובה, אך הביצוע קלוקל. מצד אחד מצוין בסיכום כי "ההחלטה לצמצם את אחזקת ההתאחדות במניות איסתא היא סבירה והגיונית", ושמתחילת התהליך ועד סופו "פעל פלהיימר בצמוד ובכפוף להנחיות יועמ"ש ההתאחדות, תוך ציות לתקנון ההתאחדות", ו"פעל לעיצוב תנאי ההתקשרויות מול בעלי המקצוע השונים, לפי מתווה אשר נועד לתמרץ את אלו לפעול למכירת המניות במחיר המקסימלי, ובו בזמן למנוע מצב בו תשלם ההתאחדות כספים שירדו לטמיון אם העסקה לא תבוצע", שנשכרו גורמי מקצוע מובילים ובעלי ניסיון, וכי הנהלת ההתאחדות פעלה לאישור החלטת המכירה באופן המחמיר ביותר המשתמע מתקנון ההתאחדות. עם זאת, ציין אלקלעי, "מניתוח התהליך עולה כי הוא בוצע בצורה לקויה, באופן שגרם לכך, כפי הנראה, ששולמה עמלה גבוהה יותר ממה שניתן היה לשלם (הוא נוקב בסכום של 2 מיליון שקל חיסכון בעמלה שניתן היה לחסוך – ע.ק), וחשוב יותר שהתמורה שקיבלה ההתאחדות בגין מניותיה נמוכה בצורה מהותית מהמקובל בשוק".
עוד מציין אלקלעי ש"לא נערך דיון מסודר בוועדת ההשקעות לעניין ההחלטה למכור ולגבי תהליך היציאה למכירה, אלא שיחות עדכון שלא תועדו בפרוטוקולים, לא נשכרו שירותיו של יועץ בלתי תלוי לצורך ליווי העסקה ווידוא כדאיותה לכל אורך הדרך, לא התקבלו שלוש הצעות מחיר מבעלי מקצוע, לא נשקלו אלטרנטיבות לאופן שבו נמכרו המניות בפועל, וכן בטרם ישיבת הנשיאות שבה נערכה ההצבעה לא הוצג בפני חברי הנשיאות כלל המידע הקשור במכירה ובהשלכותיה על ההתאחדות".
קצת רקע: לאורך השנים ההכנסה העיקרית של התאחדות הסטודנטים היתה דיבידנד שנתי שהיא קיבלה מאיסתא שאותה הקימה והנפיקה בבורסה, ונסחרת כיום לפי שווי שוק של כ-1.5 מיליארד שקל. בעל המניות הגדול בה הוא המנכ"ל אחישי גל, המחזיק ב-32%. גל רכש נתח נכבד ממניות התאחדות הסטודנטים ב-2007, ובינו לבין ההתאחדות נחתם הסכם שליטה. בעקבות מגפת הקורונה בשנים 2020-2021 החברה לא חילקה דיבידנד למשקיעיה, מה שפגע מאוד בתזרים של ההתאחדות ובתקציבה.
לאחר שפלהיימר, יו"ר אגודת הסטודנטים בקריה האקדמית אונו, נבחר ליו"ר התאחדות הסטודנטים, הוא החל לקדם את הרעיון למכור את מניות ההתאחדות באיסתא. הוא הציג בתחילת 2022 את הרעיון לגורמים שונים בהתאחדות וקיבל הנחיות לפעולה מיועמ"ש ההתאחדות, עו"ד טל שפירא, לצורך הוצאת המהלך לפועל, ובהן שכירת שלושה בעלי מקצוע – יועץ משפטי, יועץ מיסוי וחתם. בנוסף לכך הוצג הרעיון בפני ועדת ההשקעות בפורום החדש שלה.
באפריל 2022 פלהיימר פנה לשני חתמים, פועלים אי.בי.אי וגיזה, ליועץ מס וליועצים משפטיים – וקיבל מכולם הצעות מחיר. על בסיס זה אישר דירקטוריון החברה הכלכלית של ההתאחדות (באמצעותה מוחזקות מניות איסתא) לשכור את שירותיהם ולהתקדם במהלך. פועלים אי.בי.אי נבחר לאחר שהסכים לעבוד רק על אחוזים מהמכירה, בשונה מגיזה שביקש מחיר קבוע פלוס אחוזים.
בחודש מאי ההתאחדות עדכנה את אחישי גל בכוונתה למכור את המניות, ובפגישה שנערכה איתו הוצע לו לקנות את המניות או את חלקן. על פי הדו"ח, "גל מסר ישקול זאת בחיוב, אך לדבריו של פלהיימר זה סירב לרכוש את המניות שלא בהנחה משמעותית".
בהמשך, בחודשים מאי-יוני, פנו נציגי פועלים אי.בי.אי בדיסקרטיות לגופים מוסדיים שונים. "חלקם לא הביעו עניין כלל ברכישת המניות, ואלו שהביעו עניין, מלבד גוף יחיד אשר הציע לרכוש את המניות לפי ערך של 80-85 שקל למניה, הציעו לרכוש את המניות לפי ערך של 75 שקל למניה", נכתב בדו"ח הבודק. בישיבת הנהלת ההתאחדות הציגו אנשי פועלים אי.בי.אי את התמונה הזו, וקיבלו אישור להמשיך בגיבוש ההצעות לרכישת המניות לפי 75 שקל למניה, ולהמשיך לנהל מו"מ עם הקונים הפוטנציאליים כדי לשפר הצעות.
לאחר מכן עדכן פלהיימר את ועדת ההשקעות במהלך המתרקם (תקנון ההתאחדות קובע שהמכירה אינה באחריות וסמכות הוועדה), ושוחח עם חברי נשיאות ההתאחדות (פורום שבו חברים יושבי הראש של האגודות השונות) במטרה לשכנע אותם להצביע בעד המהלך. ב-19 ביוני כונסה ישיבת הנשיאות, בה נכחו כל אנשי המקצוע, והמכירה אושרה פה אחד בהצבעה. באותו יום מחיר המניה בבורסה עמד על כ-97 שקל. המכירה לגופים המוסדיים בוצעה בפועל כעבור שלושה ימים, ב-22 בינואר, לפי ערך של 80 שקל למניה (בסגירת אותו יום מסחר מחיר המניה היה כ-102 שקל).
הפרטים על אודות מכירת המניות מחוץ לבורסה לקרן ספרה, הפניקס ומור נחשפו ב"כלכליסט", בין השאר המכירה בדיסקאונט החריג, שהוסבר בכך שמדובר בנתח מניות גדול שקשה למצוא לו קונה.
בעקבות ביקורת רבה שהוטחה בפלהיימר בתוך ההתאחדות על המהלך, החליטה התאחדות הסטודנטים למנות את אלקלעי – מרואי החשבון המובילים בישראל בתחום הביקורת החקירתית - כבודק חיצוני, ובחודשים האחרונים הוא נפגש עם עשרות גורמים הקשורים למהלך המכירה.
בדו"ח שלו הוא מקבל את עמדתו של פלהיימר, שהיה נכון לצאת למהלך מכירת המניות במטרה לפזר סיכונים בין השאר בשל "בצורת הדיבידנד" מהחברה, וקבע ש"ההחלטה לצמצם את האחזקה במניות איסתא היא סבירה והגיונית, שכן אחד מעקרונות היסוד של ניהול השקעות הוא פיזור השקעות". לצד זאת הוא כותב כי בשל חשיבות המהלך היה צריך "לבצע תהליך בחינה וניתוח מעמיק לפני קבלת ההחלטה", כמו דיון עומק בוועדת ההשקעות, דבר שלא בוצע.
התייחסות נוספת בדו"ח היא לכך שוועדת ההשקעות של ההתאחדות כמעט ולא שותפה בתהליך, מלבד עדכונים בודדים שהיא קיבלה. פלהיימר והיועצים המשפטיים של ההתאחדות טענו כי תקנון ההתאחדות לא מחייב לערב את הוועדה בהחלטה על המכירה, אלא רק בהחלטות הנוגעות להשקעת הכספים שיתקבלו ממימוש האחזקה. אלקלעי כותב ביחס לכך ש"תקנון ההתאחדות לא ברור ודורש תיקון וחידוד", וכי גם אם התקנון לא מחייב זאת, מן הראוי היה שחברי ועדת ההשקעות ייטלו חלק מרכזי בכל התהליך: "לא סביר בעיניי כי בקשר עם החלטה כל כך מהותית להתאחדות לא ייערך דיון ממצה לפני ובמהלך ההליך על ידי הוועדה, גם אם אין דרישה פורמלית לכך". עוד כותב אלקלעי שהיה ניתן להיוועץ בחברי ועדה לשעבר בהתאחדות, שהם בעלי ניסיון רב. "חבל שהדבר לא נעשה", נכתב. עוד תוקף הדו"ח את העובדה שלא נבנתה על ידי ועדת ההשקעות של ההתאחדות תוכנית אלטרנטיבית סדורה להשקעת התמורה שתתקבל ממכירת המניות.
ביקורת נוספת בדו"ח היא כלפי העובדה שלפני שנבחרו היועצים החיצוניים לעסקה (יועץ משפטי, יועץ מיסוי וחתם) לא נערך מכרז לקבלת הצעות מחיר, אף שאין חובה כזו בתקנון, לפחות משלושה גורמים בכל אחד מבעלי המקצוע "לאור היקף העסקה וחשיבותה". בין השאר כותב אלקלעי כי מאחר שפועלים אי.בי.אי וגיזה נתנו הצעת מחיר במודל שונה, היה מקום לפנות לשני גורמים נוספים שייתנו הצעה על בסיס הצלחה, שתתחרה בשכר הטרחה שדרש פועלים אי.בי.אי. אלקלעי מציין שמשיחה עם גורם מוביל בשוק, שכר הטרחה המקובל נע בטווח שבין חצי אחוז לאחוז, בעוד שכר הטרחה שהוסכם עם פועלים אי.בי.אי היה 2% (כלומר, מדובר בתשלום של כ-4 מיליון שקל). פלהיימר הסביר זאת ב"פרמיית הסיכון בשל אי הוודאות שהיתה לביצוע העסקה". אלקלעי כותב בהקשר לכך: "בבדיקה נוספת שערכתי עם גורם מוביל בתחום נמסר לי מצדו כי היה מוכן ללוות את העסקה בעלות רגילה, וללא תוספת פרמיית סיכון". לדבריו, ככל שאכן היה ניתן לקבל הצעה זולה יותר מגורם נוסף, "הרי שמשמעות הדבר היה חיסכון של כ-2 מיליון שקל להתאחדות".
עוד מבקר הדו"ח את העובדה שלא נשכרו בתהליך שירותיו של יועץ בלתי תלוי, בעל ניסיון בשוק ההון, לצורך ליווי ובקרת העסקה. פלהיימר הסביר לאלקלעי כי לאור העובדה ששכר הטרחה של פועלים אי.בי.אי נגזר משווי העסקה, הוא היה אמור לעשות כל שביכולתו כדי להשיג את המחיר הטוב ביותר, וכי הסתמך על מקצועיותו. אלקלעי כותב בדו"ח כי בשל היותו של פועלים אי.בי.אי למעשה מתווך בעסקה שפועל לצורך מציאת איזון בין הקונה למוכר, הוא "לא התחייב בכתב או בעל פה כי ישיג את המחיר המקסימלי למניות. הבטחה כאמור גם אינה אפשרית כלל, שכן לא ניתן לדעת אם המחיר שהתקבל הוא הטוב ביותר... בנסיבות העניין היה מקום לשכירת יועץ מקצועי בלתי תלוי שילווה ויפקח על נאותות ההליך תוך השאת התמורה".
לגבי בדיקת אישור מכירת המניות שהוביל פלהיימר בנשיאות ההתאחדות, ובה תמכו כולם פה אחד ללא מתנגדים, מסקנת הדו"ח היא ש"במסגרת תהליך האישור ניתנה לחברי הנשיאות (האפשרות) לשאול שאלות ולקבל החלטה באופן עצמאי", ועל כן היא אושרה כדין בנשיאות וחבריה נושאים באחריות לתוצאות. עם זאת, כותב אלקלעי שהאופן שבו הוצגו הדברים בישיבה, כאשר ניתן דגש ליתרונות ביצוע העסקה והדחיפות לביצועה, בהמלצת הגורמים המקצועיים, קשה היה לראות כיצד יהיו מתנגדים, ולכן "ככל שהיה גורם בלתי תלוי שהיה מציין כי המחיר שמוצע אינו סביר, ייתכן שהיתה מתקבלת החלטה אחרת".
עוד מעיר הדו"ח ש"לא הוצגו בפני חברי הנשיאות כלל העובדות הרלוונטיות לצורך גיבוש החלטה מושכלת בעניין המכירה" ו"לא הוצגו בפני חברי הנשיאות אלטרנטיבות למכירת המניות כפי שבוצעה בפועל, כגון מכירת האחזקה ב'טפטוף', מכירת אחוז בעלות קטן יותר ועוד". לדבריו, משיחות שערך עם חברי הנשיאות עלה כי רעיון מכירת המניות "הוצג בפניהם כרעיון ללא פגמים, תוך התעלמות מוחלטת מחסרונות המכירה".
בכל הנוגע למחיר העסקה, פלהיימר ציין בפני הבודק אלקלעי שהסתמך באופן מלא על המידע שנמסר לו מהפועלים אי.בי.אי, לפיו המחיר המקסימלי שאותו ניתן היה לקבל הוא 80 שקל למניה ו"ככל שיתברר שפועלים אי.בי.אי לא פעל בצורה מקצועית וכי נגרם נזק להתאחדות, הרי יפעל בכל האמצעים מולם".
אלקלעי בירר את הדברים עם בכירי פועלים אי.בי.אי שלקחו חלק בעסקה, ובראשם המשנה למנכ"ל שי נבו, שמסרו כי התהליך ארך כחודשיים, במהלכם מחיר המניה עלה וירד, ולכן לא ניתן היה לאמוד את מחיר ההנחה המדויק שניתן לקונים הפוטנציאליים, וכי "גם אם ניתנה הנחה מסוימת במחיר למניה, לא יהיה מדובר באירוע חריג, שכן בעסקאות רבות שבוצעו על ידי חברות ציבוריות במסגרתן נמכרו מניות בהיקף גדול ניתנה הנחה".
הצוות בפועלים אי.בי.אי הדגיש כי הם "עשו מעל ומעבר כדי להוציא את העסקה לפועל, ובמחיר הטוב ביותר ללקוחותיהם". בהתחלה, ציינו, הם פנו לאנשי מפתח בגופים מוסדיים גדולים, והציעו להם את העסקה, והמחיר שהשיגו היה 80-75 שקל למניה. לדבריהם, בין הגופים שלא הביעו עניין היו חברות הביטוח הראל, מגדל וכלל. עוד הם ציינו שלאחר שקיבלו אישור מההתאחדות להוציא לפועל את העסקה במחיר של 75 שקל למנה, הם פעלו להשלמתה, תוך מאמץ לשיפורה ל-80 שקל למניה. לדבריהם, המחיר שהתקבל סביר, בעיקר בשל סחירות נמוכה במניה.
אלקלעי בדק עם שלושת מנהלי ההשקעות בגופים השונים שהזכירו אנשי פועלים אי.בי.אי שלא הביעו עניין ברכישת המניות – והמסקנות שהעלה מעלות תמיהות: נציג כלל ביטוח אמר לו שברוקר מסוים הציע להם לקחת חלק בעסקה, אך השיב שאינו מעוניין משום שסבר שזו תבוצע לפי מחיר השוק ובהנחה של לא יותר מ-3% כמקובל בעסקאות אחרות. לדבריו, אם היה יודע שלימים המניות יימכרו במחיר שבו נמכרו, היה מביע עניין וייתכן שכלל ביטוח היתה גם מצטרפת לעסקה. נציג הראל טען כי לא שוחחו עמו מטעם פועלים אי.בי.אי לגבי העסקה ולא הבין מדוע לא פנו אליו, וכי אם היו מציעים לו לרכוש את המניות בהנחה כפי שניתנה היה שוקל זאת בחיוב. הן בהראל והן בכלל אמרו לאלקלעי כי מדובר בהנחה חריגה ביותר, ושלרוב בעסקאות כאלה ההנחה היא סביב 5%, ובמקרים חריגים עד 10% ממחיר השוק. גם נציג מגדל אמר שלאחר הסירוב הראשוני שלו, לא הוצגה בפניו בשלב מאוחר יותר אופציה לרכוש את המניות בהנחה משמעותית. בעקבות זאת נכתב בדו"ח כי מידע זה "מעלה חשש כי לא נעשו כל המאמצים להשגת המחיר האופטימלי למניות".
עוד מציין אלקלעי שבשיחות עם גורמים רבים בשוק ההון, כולל חברי ועדת ההשקעות לשעבר בהתאחדות, "היתה תמימות דעים כי הנחה של 20% ממחיר השוק, גם בנסיבות שתוארו, היא חריגה ולא סבירה... בנסיבות העניין, לדעת הגורמים איתם שוחחתי, לא היה מקום לאשר את העסקה... הנחה כפי שניתנה מגלמת עסקה לא סבירה".
בין ההמלצות של הדו"ח: לתקן את תקנון התאחדות הסטודנטים בכל הקשור לתפקידי הגופים השונים, ובהם ועדת ההשקעות, לכתוב נוהלי עבודה מסודרים לעניין קבלת החלטות בסוגיות מהותיות, לחזק את ועדת ההשקעות בגורמים מקצועיים נוספים בעלי ניסיון עשיר בשוק ההון לאור היקף הכספים הנזילים הגדול העומד לראשות ההתאחדות, לתעד ולערוך פרוטוקולים מקיפים של כלל הישיבות, לעדכן את הנהלים כך שיובטח שבשכירת בעלי מקצוע בעלות גבוהה יתקבלו הצעות מחיר משלושה גופים לפחות, ובעיקר: "העמקת הבדיקות באשר להתנהלות פועלים אי.בי.אי מול ההתאחדות ומול הגופים המוסדיים בהקשר מכירת המניות, וכן בחינת אחריותו המשפטית בליווי יועמ"ש ההתאחדות, למכירתן במחיר נמוך מהמקובל בשוק".
בדו"ח מופיעה תגובת פלהיימר: "בחרנו לערב בתהליך את כל הגורמים המקצועיים בהתאחדות, לרבות ועדת ההשקעות וגופים מקצועיים נוספים לרבות גופי הביקורת. גם אם לא התבקש אישורם הפורמלי של חברי ועדת ההשקעות, אלו היו מתריעים מתוקף תפקידם לו היו סבורים כי הליך האישור פגום או כי העסקה איננה טובה כביכול להתאחדות. לא רק שחברי ועדת ההשקעות לא התנגדו לעסקה, אלא שהם תמכו בה בצורה נלהבת (עד היום)".
בנוסף ציין: "הקפדנו לאשר את העסקה באופן המחמיר ביותר, רוב של 75% מחברי הנשיאות, כאשר בפועל העסקה אושרה פה אחד בנשיאות, על דעת כל חבריה". לדבריו, "אף שניתן אישור למכור את המניות במחיר נמוך משמעותית מהמחיר שנסגר בפועל, עלה בידי חברת החיתום להשיא את התמורה. שכרו של יועץ בלתי תלוי היה משית עלות כבדה נוספת על ההתאחדות, גם במקרה בו העסקה לא היתה יוצאת אל הפועל". עוד הדגיש פלהיימר כי "כל חברי הנשיאות הכירו וידעו את נושא המכירה בעוד מועד וכמובן, יכלו לשאול כל שאלה שעלתה על רוחם. אם מי מהם חשב או הרגיש בזמן אמת שאין לו הידע והכלים בשביל לקבל החלטה בעניין, היה עליו להתריע באופו מידי ולהימנע או להתנגד בהצבעה שהתקיימה, אלא שכידוע העסקה אושרה פה אחד".
