הזדמנויות השקעה לצד סיכון מחושב

כל מנהל השקעות ישראלי שיושב על כסף פנוי ודאי פגש בשבוע האחרון נציגים של לפחות אחת מחברות הנדל"ן האמריקאיות שרוצות לגייס חוב בישראל. מי שבחן את התשקיפים שלהן, ראה שלא מדובר בחברות שדומות לאלו שהשתתפו בגל ההנפקות של 2007, שהחזיקו בקרקעות במזרח אירופה שהתבררו לימים כאחת מנפילות הנדל"ן של המאה.

אי אפשר להתעלם מהעובדה שהחברות האמריקאיות שמבקשות כעת לגייס חוב בתל אביב הן חברות עם נכסים אמיתיים שפועלות ברובן בניו יורק, אחד האזורים הבטוחים ביותר בעולם הנדל"ן. חלקן ידעו נפילות במשבר הנדל"ן של 2009-2008 ואף נאלצו להיפרד מכמה נכסים, אבל העובדה שהן צלחו את המשבר מבלי להגיע לחדלות פירעון מעידה דווקא על חוזקן.

גל ההנפקות הקודם עשה תשואות טובות

בחברות האמריקאיות יש לא מעט סיכונים עבור המשקיעים הישראלים שלא מכירים את הפעילות שלהן, הבעלים לא מחזיקים בחברות בישראל, ולכן אינם זקוקים למוניטין הישראלי. בנוסף, מדובר ברמת חוב שנייה שמגויסת ללא ביטחונות. עם זאת, אי אפשר להתעלם מהעובדה שיש לא מעט הזדמנויות השקעה מעניינות בגל הנוכחי.

הגיוסים הנוכחיים אינם שונים מגיוסי חוב של חברות נדל"ן ישראליות שרשומות באירופה, פועלות בארה"ב ומגייסות חוב ברמה שנייה בישראל כמו כלכלית ירושלים של אליעזר פישמן או בראק אן.וי של שמעון ויינטרוב.

גם ההשוואה של חוב זה לחוב מזנין (מימון ביניים) על נכס בודד שנעשה בריביות של 12% ומעלה, כפי שעשו לא מעט מנהלי השקעות בישראל, אינה מדויקת. החברות האמריקאיות מגייסות חוב ברמה שנייה על פורטפוליו של נכסים שיכולים לתמוך זה בזה בעת צרה, ולכן התמחור צריך להיות בהתאם ונמוך יותר מחוב מזנין. חברות הנדל"ן האמריקאיות שגייסו אג"ח בישראל בגל הקודם — דה לסר, דה זארסאי וברוקלנד — שגם הן אותרו על ידי רפי ליפא וגל עמית, עשו תשואות טובות מאז ההנפקה. מי שהחזיק באג"ח של דה לסר מההנפקה ועד היום רשם על ההשקעה שלו תשואה של 80%.

נקודה חיובית נוספת לזכותן של החברות האמריקאיות היא שכולן מנוהלות על ידי הבעלים שלהן, שהנם שחקנים ותיקים בשוק הנדל"ן האמריקאי. דיוויד ליכטנשטיין, למשל, הבעלים של לייטסטון, פעיל בשוק הנדל"ן האמריקאי 25 שנה, בבעלותו שלוש קרנות ריט (שאינן מגיעות בפורטפוליו הנכסים לישראל) בשווי של מיליארד דולר והחברה שלו מדורגת בין 25 חברות הנדל"ן הגדולות בארה"ב.

ליכטנשטיין לא הגיע כדי לעשות סיבוב בישראל

לליכטנשטיין יש גם אחזקה פרטית של 0.5% ב־SIMON PROPERTY GROUP שהיא אחת מקרנות הנדל"ן הגדולות בארה"ב. אחזקה זו בלבד נותנת לו שווי של מיליארד שקל (יש לו חוב של 50 מיליון דולר כנגד האחזקה הזו). ביחד עם האחזקות שלו בלייטסטון, הונו האישי שמוערך במיליארד דולר היה מכניס אותו לרשימת 20 העשירים של ישראל. ליכטנשטיין כנראה יודע מה הוא עושה בשוק הנדל"ן האמריקאי, ולא נראה כי הגיע לישראל לעשות סיבוב.

בסופו של יום תופעת החברות האמריקאיות שמגיעות לישראל היא תופעה מבורכת, כל עוד הרמה והאיכות שלהן יישארו טובות. אלו חברות בעלות שיעורי מינוף נמוכים, הון עצמי גבוה ותזרים מזומנים יציב שידע לשרת את החוב לטווח ארוך. עם זאת, חשוב שהמוסדיים יידעו לתמחר את הסיכונים שכרוכים בשחקניות החדשות ויידעו במידת הצורך להימנע מלהשתתף בהנפקות של חברות זרות בעלות נכסים מסוכנים. בסופו של דבר, כשמדובר בהשקעות, הכל שאלה של תמחור.

נדל"ן במנהטן