ללוות ביורו?

לפני כשבוע ביצע הבנק האירופאי המרכזי (ECB), החלטה דרמטית למדי: הבנק הפחית את ריבית הבנ'צמרק, ריבית הבסיס להלוואות, ל-0.75%. בנוסף הוריד ה-ECB את הריבית על פיקדונות ל-0% עד 0.25%. בכך היא מנסה לאותת לאירופאים: 'אל תפקידו את הכסף' - השתמשו בו'.

בכך גם אירופה מתקרבת אל המדינות שביצעו הרחבה מוניטארית חריפה ועברו לסביבה של ריבית אפסית. העיקריות שבמדינות אלו הן יפן וארה"ב. הראשונה מצויה שם מזה שני עשורים ואילו ארה"ב מצויה שם קרוב ל-4 שנים, מאז שיאו של משבר 2008.

ההורדה מהווה שינוי במדיניות המוניטארית של הבנק האירופאי המרכזי, אשר נמנע עד כה לבצע הרחבה אגרסיבית. נראה כי הדרך לכך נפתחה לאחר הבחירות בצרפת, אשר החלישו את עמדתה של גרמניה על עקרונותיה הכלכליים והביאה אותה להתפשר עם דרישותיה משאר מדינות האיחוד, בתמורה לסיוע לבנקים שלהן. אין ספק כי מעורבות אמריקאית תמכה בשינוי הקו של אירופה.

אירופה זקוקה ליורו חלש כדי לאושש את כלכלתה המידרדרת ואכן, ההורדה האיצה את נפילת המטבע האירופי. לאחר ההודעה האירו נפל ונסחר תמורת 1.22 דולר ליורו, זאת לאחר שהשתהה בנפילתו בסביבה של 1.27 דולר ליורו, למשך זמן קצר. במילים אחרות, הורדת הריבית החלישה מאוד את היורו בטווח הקצר, והחלישה גם את המוטיבציה להחזיק בו, בטווח הבינוני.

השינוי המדיניות האירופאית מוביל להגברת המוטיבציה למכור את היורו. הריבית היא אחד המניעים העיקריים לאחזקה במטבע, כשהתמורה עולה כך הכדאיות התחשיבית עולה. באירופה הורידו את הריבית על פיקדונות ל-0%, כך שלמעשה אין כל תמורה להחזקת יתרות קצרות טווח במטבע היורו.

לצד הריבית יש לשקול את הסיכון הנוסף הגלום במטבע של מדינה, הלוא הוא הסיכון של הכלכלי של אותה מדינה. אין צורך להכביר על הסיכון המאקרו-כלכלי של אירופה. נראה כי היא נמצאת בנסיגה, לקראת מצב של מיתון. הצמיחה בגוש היא אפסית, של מדדי מנהלי הרכש נמצאים ברמה של 46 נקודות - והפעילות הצרכנית אינה גדלה. אל מצב זה מצטרפת הורדת הריבית ומחלישה עוד יותר את הסיבה הקלושה, אם היתה כזו, להחזיק במטבע.

אל הריבית היורדת יש להוסיף את הסיכון המערכתי, סיכון הסביבה הכלכלית הרחבה בה פועלת אירופה. זו נראית היום רעועה מתמיד, כאשר חלק מהמדינות עדיין מחוברות אל האיחוד בקשרים מלאכותיים בלבד, על ידי יחסי תלות כלכליים. כל עוד מועבר כסף למדינות, הן נשארות ולא מערערות את יציבותו של האיחוד. ברגע שההזרמה תסתיים, עשויה להיות היפרדות שתזעזע את האיחוד כולו ותגרום לנזק לכל המדינות, כולל לחזקות שבו. נראה כי סיכון זה עומד להתרחש בשנה הקרובה, דבר אשר יאיץ את היחלשותו של המטבע.

אחת התופעות שהתפתחו עד מאוד בעשור האחרון, במקביל לריביות הנמוכות בחלק מהמטבעות ולהתפתחות של מכשירים ומערכות מסחר, הוא Carry Trade - עסקאות המנצלות עלות אחזקה (Carry) נמוכה במטבע אחד כדי ללוות בו, להמירו למטבע אחר, הנושא ריבית גבוהה יותר. לאחר ההלוואה ייעשה בו שימוש השימוש הרצוי, בין אם השקעות בנכסים או הפקדה בפיקדון במטבע היעד, המשלם ריבית גבוהה יותר. למשל, חברה ישראלית תוכל ללוות ביורו לצורך מימון רכישת מכונה, או קרן השקעות יפנית תוכל ללוות ביורו, להמיר את המטבע לדולר אוסטרלי המשלם ריבית של 3.5%.

לכאורה, הורדת הריבית באירופה מקדמת את היורו למצב זה. כאמור, הכיוון בו הולכת המדיניות המוניטארית באירופה מצמצמת את המוטיבציה להחזיק בפיקדונות ביורו וגם לעודד את מכירתו. מאחר שמדובר במטבע סחיר למדי, ניתן לפעול במישור זה די בקלות. גם שאר הסיכונים של הגוש תומכים בכך, ולכן צפוי להמשיך ולאבד מכוחו בתקופה הקרובה.

מריו דראגי, נגיד הבנק המרכזי של אירופהצילום: בלומברג

האם היורו יהיה מטרה ל-Carry Trade?

אולם, למרות שהאירו הפך למועמד טוב למהלכים מסוג זה, נראה כי הדבר לא יתרחש בטווח הקרוב. הסיבה העיקרית לכך היא שפעילות מסוג זה אינה ניצתת באופן מיידי. בעוד שהפירמות שתעזנה לפעול ברוח זו הן החלק הקטן במשחק, השחקנים הפיננסיים הגדולים והיכולים להזיז את המטבע בדרך זו, אותן קרנות Carry Trade, תמתנה תקופת מה כדי לראות שהשינוי פרמננטי. הן תבקשנה לוודא כי הריבית אכן נותרת נמוכה באופן מסורתי ואינה נתונה לגחמות ושינויים מבוהלים של קובעי המדיניות. מכיוון שאירופה חצויה בניהול הכלכלי שלה ובעיקר - מכיוון שהיא סובלת ממשבר אשראי פנימי - אפשרות זו יכולה להתרחש.

במצב העניינים של אירופה, שבה ממילא קיים קושי גדול ללוות, נראה כי כניסתם של לווים נוספים, בעיקר קרנות פיננסיות גדולות מהעולם, תחנוק עוד יותר שוק האשראי האירופאי ותיקח את המקורות המיועדים לעידוד הצמיחה, הדבר שיוביל עד מהרה להתערבות של קובעי המדיניות.

סיבה נוספת לכך שלא נראה את שחקני ה-Carry Trade מתעוררים מרבצם בנוגע ליורו היא היעדר אלטרנטיבות מספיק טובות בריבית נאותה. מפת הסיכונים הפיננסיים במטבעות בעולם היא מורכבת למדי, כך שאין בתקופה זו "כוכבים", דוגמת אוסטרליה שהיתה כלכלה יציבה ושילמה 5% על פיקדונות באוזי, המטבע האוסטרלי, או ברזיל, שצמחה במהירות ושילמה ריבית של 10%. שתיהן סובלות לאחרונה מהאטה כלכלית מסיבות שונות וקיים חשש להפקיד במטבעותיהן. כמוהן, אין מועמדים טבעיים ופחות מסוכנים לצורך פעילות מסוג זה ולכן לא נראה כי האירו ייכנס למשחק ה-Carry Trade.

כשאלו הם פני הדברים, נראה כי צלילה חופשית של היורו אינה עומדת על הפרק, אולם המשך היחלשותו בצעדים נחושים מול הדולר כפי שנראית לאחרונה, היא האפשרות הסבירה.

הכותב הוא מנכ"ל שקל אג'יו המתמחה בניהול סיכונים ובניהול עושר משפחתי