• תפריט
דעות

אין רווחים - אין דיבידנדים

יותר ויותר חברות מחלקות דיבידנדים אף על פי שקופתן ריקה במטרה לממן את המינוף של בעל השליטה. הצעת חוק חדשה אמורה לשים לכך סוף

עו"ד עמירם גיל 07:5110.04.12

ערב הפסח חתם שר המשפטים, יעקב נאמן, על תקנות שלפיהן חברות לא יורשו עוד להשתמש בתקנים חשבונאיים דוגמת IFRS 9 כדי לחלק דיבידנדים, תוך שהן מציגות מצג שווא של רווחים לחלוקה.

 

התקנות החדשות הן צעד מבורך - אך חלקי. אין בהן כדי לתת מענה לכלל התכסיסים החשבונאיים בשוק,

והן אינן מתמודדות עם המניפולציה הגדולה מכולן: חלוקת דיבידנד כאשר החברה לא מתיימרת אפילו לטעון שיש בקופתה רווחים וכשכל מטרתה היא לממן את המינוף של בעל השליטה. נדרש אפוא מענה מקיף יותר לנושא הדיבידנדים עם הגנות חזקות יותר לציבור.

 

התרגיל של אי.די.בי

דיבידנדים הם כבר מזמן לא מה שחשבתם. מה שהיה פעם דרך לגיטימית להניב תשואה לכלל המשקיעים הפך לכלי מימוני בידיהם של מעט בעלי שליטה ממונפים. הדבר מתאפשר בראש ובראשונה בחסות כמה פרצות בחוק לגבי מה שמכונה "מבחן הרווח" - קרי, העודפים שמהם חברה רשאית לחלק דיבידנד. כך, במקום לדרוש מחברה לייצר רווחים בטרם תחלק דיבידנד, הפרצות בחוק מתירות לחברה לייחס לעצמה רווחים "על הנייר", שאינם קיימים בפועל ושמקורם ביתרת עודפים מהשנתיים האחרונות, בשיערוך נכסים עתידיים או בהסוואת הפסדים. המהלך שעליו הכריזה לפני כמה חודשים קבוצת אי.די.בי - אימוץ תקן IFRS 9 - המאפשר להציג שינויים בשווי ההוגן בדו"ח הרווח הכולל ולא בדו"ח הרווח והפסד, שבעקבותיו נולדו התקנות של נאמן, היה רק קצה הקרחון.

 

אם לא די בכך, החוק מתיר כיום לחברה לקבל את אישורו של בית המשפט לחלוקת דיבידנד אפילו אם היא כלל לא מתיימרת לטעון שיש לה רווחים - ובלבד שתוכיח כי היא מסוגלת לעמוד בהתחייבויותיה לנושים (זהו "מבחן יכולת הפירעון"). הסדר חריג זה נועד במקור לעודד את תעשיית ההייטק, אך עם הזמן הפך להיות כלי למימון עסקאות מינוף. כתוצאה מכך, חולקו בשנים האחרונות דיבידנדים בסכומי עתק בחברות ממונפות דוגמת בזק, פרטנר ופולגת.

 

את המחיר בגין המניפולציות הללו משלמים כולנו. כאשר חברה ציבורית מחלקת דיבידנד ואין לה רווחים - לא כל שכן במטרה לממן את המינוף של בעל השליטה - נפגעת יכולתה לעמוד בהתחייבויותיה לנושים, לפתח מוצרים איכותיים ולתת שירות ראוי ללקוחות. אז נפגעים גם החוסכים לפנסיה שמשקיעים בחברה דרך המוסדיים ומחזיקי האג"ח, שתלויים בהון לשם פירעון החוב, עובדי החברה שביטחונם התעסקותי ותנאי העסקתם תלויים בביטחון החברה וגם הצרכנים שסופגים עלייה במחירים.

 

כאמור, התקנות החדשות של משרד המשפטים נותנות הגנה חלקית בלבד מפני הסכנות הללו ומתמקדות אך ורק בהסוואת הפסדים. רשות ניירות ערך אמנם יוזמת בימים אלה הסדרה מקיפה יותר, אך לפי פרסומים, גם זו תהיה מוגבלת ל"מבחן הרווח" וכלל לא תעסוק בחלוקת דיבידנדים באישור בית המשפט וכחלק מעסקת מינוף.

 

בלי תרגילים חשבונאיים

הצעת חוק חדשה המתגבשת בימים אלה, מתמודדת לראשונה עם הבעיה באופן מקיף וקובעת כלל פשוט - אם אין רווחים, אין דיבידנדים. נקודה. לפי ההצעה, בית המשפט לא יאשר בקשה, שמטרתה לממן עבור בעל השליטה את עסקת המינוף שבאמצעותה רכש את החברה, אלא בנסיבות יוצאות דופן. בכך שבה ההצעה לתכליתו המקורית של החוק לשמור על מסלול החלוקה ללא רווחים למקרים חריגים בלבד - ושמה קץ לשימוש הציני שעשו בו בעלי שליטה.

 

בנוסף, לפי ההצעה, כאשר חברה מבקשת את אישור בית המשפט לחלק דיבידנד ללא רווחים, בית המשפט ימנה מומחה מטעמו לבחון האם החברה אמנם עומדת במבחן יכולת הפירעון. בכך יימנעו המקרים, שבהם בית המשפט נאלץ להסתמך על חוות דעת שסיפקה החברה עצמה תוך ניגוד עניינים ברור בינה לבין מי שקיבל תשלום עבור הכנת חוות הדעת.

 

הצעת החוק גם מצטרפת למגמה העולמית לבלום דיבידנדים שמקורם בתרגילים חשבונאיים. לפי ההצעה, העודפים שמהם ניתן יהיה לחלק דיבידנד יחושבו מתוך הרווח הכולל של חברה ורק לאחר שמומשו בפועל. בכך יימנע לא רק השימוש הפסול בתקן ה־IFRS 9 אלא גם ברווחים משוערכים, שהנם תיאורטיים בלבד וטרם נוצרו במציאות. ההצעה אף מבטלת את האפשרות לחלק דיבידנד בהסתמך על רווחים מהשנתיים האחרונות, שאינם קיימים עוד בקופה.

 

ההיסטוריון המשפטי לורנס מיטשל כתב פעם, שהשפל הגדול של 1929 והמשבר הכלכלי של 2008 התרחשו משום שחברות חדלו לייצר ולספק שירותים והחלו להתמקד בתעלולים פיננסיים. כאשר המשבר הנוכחי מתדפק על השער, הגיע הזמן ללמוד את הלקח ההיסטורי ולחזור למטרתם המקורית של דיבידנדים: להניב תשואה למשקיעים ולא לייצר רווח מלאכותי לבעלי השליטה.

 

הכותב הוא ראש תחום שוק ההון במכון לאחריות תאגידית שבמרכז האקדמי למשפט ולעסקים.

 

ספר התקציב 2017-2018 - גרסת כלכליסט 

 

בטל שלח
    לכל התגובות