להקדים את המדד: זה הזמן להיכנס לאפיק הצמוד

ידוע שמדד האינפלציה הוא עונתי. בדרך כלל חודשי החורף מאופיינים במדדים נמוכים באופן יחסי, ואילו החל מאפריל המדדים מתחילים לעלות. כאילו שעם בוא האביב נזכרנו שיש עליות מחירים. העונתיות הזו מתקיימת כמה שנים ברציפות בישראל, וכנראה שהיא לא תשתנה בקרוב. מדובר בתופעה ידועה בעולם, שאינה ייחודית לישראל.

בעצם, נוצר כאן מעין כשל שוק, שהרי אם העונתיות של האינפלציה ידועה, מדוע אין ביקוש לאפיק הצמוד בתקופת החורף? בחודשים דצמבר־ינואר המשקיעים "מופתעים" מהמדדים השליליים או האפסיים, ורצים אל האפיק השקלי. ממש באותו האופן "מופתעים" המשקיעים ממדד אפריל הגבוה ורצים לרכוש איגרות חוב צמודות. האם לא נכון יותר לרכוש את האג"ח הצמודות לפני שהציבור מתחיל לרכוש אותן?

בהמשך לבדיקת ממוצע המדדים בפועל, בדקנו גם את ממוצע ציפיות האינפלציה הנגזר מהשוק. אם הטענה שלנו נכונה, הרי שנראה עלייה בציפיות לקראת החודשים אפריל־יוני וירידה בציפיות לקראת מדדי הסתיו־חורף.

מבדיקה שביצענו על נתוני המדד, לעומת ציפיות האינפלציה של שוק ההון, ניתן לראות שהציפיות מתחילות לעלות עוד לפני שמגיעה עונת המדדים הגבוהים. הן מתחילות לעלות בינואר, ומגיעות לשיאן ביולי, שאחריו מתחילה ירידה עקבית שנמשכת ברציפות עד לחודש דצמבר.

על פי ניתוח זה התמונה ברורה, לא כדאי להמתין למדדים הגבוהים כדי להתחיל לרכוש אג"ח צמודות. ההמתנה עם האג"ח הצמודות עד אפריל, שבמהלכו יתחילו כותרות העיתונים להלהיט את הציבור בדבר האינפלציה גבוהה, תביא אמנם לרווחי הון, אך הם יהיו קטנים. כדי להרוויח את העלייה "המפתיעה" בציפיות האינפלציוניות הגלומות, היה כבר צריך להיכנס לאפיק הצמוד בפברואר. כאן מדובר, כמובן, ברכבת שכבר יצאה מהתחנה, לפחות ב־2012, אולם אין הדבר אומר שלא ניתן להיתלות עליה לעוד כמה חודשים, לפחות עד לחודש יולי.

המגמה החיובית נמשכת

כידוע, לא ניתן לנהל השקעות על פי מתאמים סטטיסטיים ובטח לא על ידי בחינה היסטורית בלבד. כשבוחנים את הסביבה האינפלציונית הנוכחית, אין ספק שישנו חשש אמיתי לאינפלציה שנתית בקצה העליון של היעד. נתוני המאקרו שפורסמו לאחרונה מצביעים ברובם על המשך הצמיחה של המשק הישראלי שבולט לחיוב ביחס למשקים אחרים מעבר לים.

האומדן הראשון למחצית השנייה של 2011 מעלה כי נרשמה צמיחה חיובית של 3.6% בתמ"ג (בחישוב שנתי), כאשר המגמה החיובית כללה את כל סעיפי התוצר. בייצור התעשייתי, לדוגמה, סעיף חשוב המשקף את רמת הפעילות הכלכלית במשק, נרשמה ב־2012 עלייה של 1.9% לעומת 2011.

גם בחינת נתונים עדכניים על הפעילות הכלכלית מצביעה כי המגמה החיובית ששררה ב־2011 ממשיכה ללוות אותנו גם ב־2012: פדיון המכירות של רשתות השיווק - נתון המעיד על רמת הצריכה הפרטית - רשם עלייה של 7.6% בחודשים נובמבר 2011 עד ינואר 2012 (במונחים שנתיים).

על פי סקר הערכת המגמות בעסקים של הלמ"ס, חלה בינואר האחרון הטבה במאזן הפעילות העסקית הכוללת - אינדיקציה חיובית לתוצר העסקי. הנתון שמסכם עבורנו את תמונת המאקרו החיובית הוא המדד המשולב שמפרסם בנק ישראל, שעלה בינואר ב־0.2%, זאת לאחר ששלושת המדדים שקדמו לו שהיו חיוביים, עודכנו כלפי מעלה.

גם תעשיית האנרגיה לא מנבאת טובות למדדים הבאים של 2012. הפינג פונג של ההתבטאויות בין ישראל, ארה"ב, אירופה ואיראן מביא לזינוק של מחיר הנפט לכיוון ה־107 דולר לחבית. ההשפעה המיידית של עליית מחיר הנפט היא על הדלקים, שלמרות המחאה החברתית צפויים מחיריהם להגיע לשיא חדש לליטר. עלייה דו־חודשית גבוהה במחירי הדלקים תחלחל גם למחירי התחבורה הציבורית, המוניות, התובלה ומשם גם למדפים בסופר ולעגלת הקניות שלנו. גם סעיף מחירי שכר הדירה, המהווים כ־25% מהמדד, ממשיך לעלות, כאשר הקיפאון במחירי הנדל"ן דווקא מביא לעלייה בביקוש לשכירות.

אפשר לתפוס את הרכבת

אם כן, למרות המחאה החברתית ונבואות הזעם של בנק ישראל, המשק מראה סימני עוצמה אמיתיים. נתוני התעסוקה

קרובים, עדיין, למצב של תעסוקה מלאה. הצריכה הפרטית, הצמיחה והייצור התעשייתיים מראים על פעילות כלכלית חיובית. כל אלו תומכים מבחינה כלכלית במדדים גבוהים. בנוסף, גם התנהגות המשקיעים תומכת בהגדלת הרכיב הצמוד. הציפיות האינפלציוניות בשוק מקדימות לרוב את המדדים בפועל בכחודשיים. מכיוון שבאפריל אנו צפויים להיות תחת מדדי אינפלציה גבוהים, הרי שהאפיק הצמוד כבר התחיל לצאת מהתחנה. אבל עדיין ניתן לתפוס את הרכבת.

השורה התחתונה: ניתוח ממוצעי המדד העונתיים, בשקלול נתוני המאקרו הנוכחיים במשק מצביעים על עלייה צפויה באינפלציה, ותומכים בכניסה לאפיק הצמוד כבר היום.

זיו שמש הוא מנכ"ל בית ההשקעות וקרנות הנאמנות והפיננסים במנורה מבטחים. חיים נתן הוא הכלכלן הראשי של מנורה מבטחים.