יוון ניצלה לעת עתה, האם פורטגל הבאה בתור?

פורטוגל שוב "גנבה את ההצגה" מיוון, כשהתשואות על האג"ח שלה הגיעו לשיא בעקבות הורדות דירוגה אל מתחת לדירוג ההשקעות (לרמת "אג"ח זבל"). אמנם התשואות ירדו בינתיים מהשיא של למעלה מ-17% לרמה של כ-12%, אך הן רחוקות ממה שהמדינה יכולה להרשות לעצמה.

את החובות צריך לשלם

בשנה שחלפה קיבלה פורטוגל חבילת חילוץ מהאיחוד האירופי, אך כעת החשש הוא כי היא לא תהיה מסוגלת לחזור לשווקים לצורך מימון ב- 2013, כפי שתוכנן, אלא תזדקק לחבילת סיוע נוספת ואולי אף לבצע "תספורת" בחובות לנושיה הפרטיים, כפי שעושה כעת יוון. עד השנה הבאה מובטח המימון של פורטוגל, אך המשך הדרך נראה בעייתי לאור השילוב הקטלני של מיתון כבד וחוב גבוה. כלכלת פורטוגל צפויה לרשום התכווצות כלכלית של בין 3% ל- 5% בשנה הנוכחית, ואחד הגורמים לכך הם הקיצוצים הכבדים בהוצאות הממשלה, שמנסה לעמוד בתנאיי החולצים האירופאיים להקטנת הגירעון והחוב הלאומי.

המשך תנאי אשראי הדוקים והחמרה בתחזית הכלכלית מגבירים את התפיסה של המשקיעים כי פורטוגל לא תוכל להימנע מחדלות פירעון, דבר שגורם לעלייה בתשואות, מה שמצידו מגביר את הסיכון של פשיטת רגל ריבונית. תהליך דומה מאוד ל"מעגל הקסמים" היווני. פורטוגל, המדינה הענייה ביותר מכל המדינות שהצטרפו לגוש היורו בעת הקמתו, ציפתה שעצם הצטרפותה למועדון היוקרתי יפטור את כל בעיותה, הנעוצות בצמיחה אפסית ואבטלה גבוהה. לאחר שתקוותיה נכזבו לקחה הלוואה בריבית נמוכה ובזבזה אותו על תחזוקת מגזר ציבורי ענק ולא יעיל. הבעיות המבניות, כגון חוסר התחרותיות בייצור והשכלה לקויה, לא טופלו, הכסף נעלם והחוב גדל – וכעת הגיע מועד התשלום.

אין דרך אחרת פרט לדרכה של יוון?

עם כל הכבוד לפורטוגל, החששות של המשקיעים והמנהיגים של אירופה אינם קשורים לדאגה לשלומה - כלכלתה הקטנה לא משנה לכשעצמה את התמונה האירופית. החשש, כמו גם במקרה של יוון, הוא מ"הידבקות" דרך המערכת הפיננסית. מדינות בעלות חשיפה מירבית לחובות פורטוגזיים הן ספרד, גרמניה, צרפת ובריטניה. סך החשיפה של הבנקים באירופה לחובות של פורטוגל עומדת על 197 מיליארד דולר. על פי כל הסימנים, חדלות הפירעון של יוון כבר מתומחרת בשוקי האג"ח, אך זו של פורטוגל עדיין לא. כלומר במקרה של "אירוע אשראי" מצד פורטוגל, יהיה קשה מאוד לבלום את "כדור השלג" ההרסני שעלול לדרוס את המערכת הפיננסית באירופה.

פורטוגל מנסה בכל כוחה להימנע מהפיכתה ליוון מספר 2, לכן היא נוקטת בצעדי צנע וקיצוצים רציניים. עם זאת, גם יישום מוצלח של תוכנית הצנע לא הופך את ירידת התשואות לוודאית. אם התשואות לא יירדו, יהיו לפורטוגל שתי אפשרויות: חבילת סיוע נוספת או "תספורת" למשקיעים הפרטיים.

אין צורך להסביר שהאפשרות השנייה תשאיר את המדינה מחוץ לשוק ההון לשנים רבות בשל הקריסה באמון המשקיעים. למרות החסרונות של האפשרות הראשונה היא נראית עדיפה. וכאן יש אור בקצה המנהרה: התחייבות ברורה וחד- משמעית של קובעי המדיניות באירופה להמשך סיוע מהאיחוד האירופאי במידת הצורך ולכך שנושים הפרטיים לא ייפגעו, עשויה להקטין את תפיסת הסיכון ולהוריד את התשואות, ואולי אפילו למנוע את הצורך בחבילת הסיוע השנייה.

ארז ברית הוא מנכ"ל בית ההשקעות טנדם קפיטל, ויוליה ויימן היא אנליסטית מאקרו לשווקים גלובליים