השקעה ירוקה עם רוח גבית
העלייה הצפויה בקיבולת הייצור של אנרגיית רוח בעולם מייצרת הזדמנויות. אחת מהן היא האג"ח של חברת הטורבינות הגדולה בעולם וסטאס, הנסחרת בתשואה לפדיון של 7% המגלמת סיכון, אך גם בתרחיש הפסימי החברה בעלת יכולת גבוהה לשירות החוב
07:53
22.11.11
ייצור אנרגיה בעזרת טורבינות רוח כמעט ולא היה קיים בעבר, אולם עלייה של 1,000% בהיקף הייצור בעשור האחרון גרמה לכך שכיום יותר מ־1% מסך ייצור החשמל הכולל בעולם מופק באנרגיית רוח.
על פי נתוני ה־GWEC, האיגוד הבינלאומי לאנרגיית רוח, סך קיבולת ייצור החשמל בטורבינות רוח עומד כיום על 2.5% מסך האנרגיה בעולם וצפויה להגיע לכ־8% עד 2018.
תחרות עם אנרגיות אחרות
התפתחותה הטכנולוגית של אנרגיית הרוח הפכה אותה בשנים האחרונות לרלבנטית מבחינה כלכלית. לראשונה, נוצרה תחרות אמיתית בינה לבין האנרגיה הקונבנציונלית, החשופה לתנודתיות של חומרי גלם ותלויה בזמינות של משאבי טבע, כגון נפט, גז ומים.
וסטאס הדנית היא חברת טורבינות הרוח המובילה בעולם. החברה פועלת ב־20 מדינות באירופה ופעילות זו אחראית לכ־60% מהכנסותיה. שאר פעילות החברה מפוזרת באמריקה ובאסיה (ארה"ב, קנדה, מקסיקו, ברזיל, סין, הודו ואוסטרליה). לחברה איגרת חוב אחת הנקובה ביורו ונושאת תשואה של 7% לפדיון במרץ 2015 (מח"מ 2.86). האיגרת נסחרת במרווח של 6.35% מעל לתשואת אג"ח ממשלת גרמניה.
סביבת הריבית הנמוכה באירופה ובארה"ב מקשה על משקיעי חוב: מצד אחד, המצב הכלכלי מאתגר, אך מצד שני, התשואות על האג"ח הממשלתיות נמוכות מאוד ולא מפצות על הסיכון. גם במדינה צומחת כמו סין, אג"ח ממשלתית למשקיעי חוץ מקנה תשואה לעשר שנים של 2.5% בלבד. לעומתם, אג"ח של וסטאס נושאת תשואה גבוהה בהרבה ביחס לחלופה הממשלתית ויוצרת חשיפה טבעית למדינות שבהן מתבצעת הפעילות, זאת משום שמדיניות הממשלות ואימוץ תוכניות ארוכות טווח מכתיבים במידה רבה את היקף השימוש באנרגיה הירוקה.
החברה אמנם לא מדורגת על ידי סוכנויות הדירוג אך הפרופיל הפיננסי שלה משקף אג"ח בדירוג השקעה. סך החוב הפיננסי שלה ברוטו עומד על 1.12 מיליארד יורו, ומנגד היא מייצרת החברה תזרים EBITDA שנתי של כ־600 מיליון יורו בממוצע. יתרת המזומנים בקופת החברה עומדת על 285 מיליון יורו ולרשותה מסגרת אשראי לא מנוצלת בהיקף של 1.3 מיליארד יורו ל־2016 (אחרי מועד פירעון האג"ח).
תשואת האג"ח משקפת פרמיית סיכון לא מבוטלת, ובהקשר זה כדאי להזכיר שני סיכונים שמסבירים את תמחור השוק: סיכון הנובע מהתזרים התנודתי של החברה וסיכון הנובע מהתחרות בתחום טורבינות הרוח.
האמינות עמדה במבחן
שנת 2011 העמידה במבחן את אמינות דיווחי החברה בעיני המשקיעים. החברה שהציגה ברבעון הראשון הפסד תפעולי לא צפוי בעקבות עיכוב בהזמנות ובשל עיכוב אחר בפעילותה בגרמניה, הוציאה לאחרונה אזהרת רוח שחתכה את התחזית ל־2011 (לפני מס) ב־50%. אמנם תזרים תנודתי מאפיין את תוצאות החברה, אך נראה שהשוק מביע את מורת רוחו מהתנהלותה. ובכל זאת, החדשות הטובות הן שהחברה תעמוד ככל הנראה בתחזית צבר ההזמנות ל־2011, והעיכובים בפעילות ככל הנראה יגרמו לדחייה מסוימת של הכנסותיה לזמן עתידי. לכן, ריבאונד ברווחים לשנת 2012 הוא תרחיש שאינו תלוש מהמציאות.
במקביל, סיכון נוסף נוגע לתחרות המתגברת בתחום טורבינות הרוח. הספקיות האירופיות המתחרות נמצאו בקיבולת יתר עוד לפני שהמתחרות מהשווקים המתעוררים החלו להשפיע מחוץ לשוק המקומי שלהן.
לסיכום, בשקלול הפעילות השוטפת, מקורות הנזילות ואופק ההשקעה הקצר, גם בתרחיש הפסימי, לחברה יכולת טובה לשרת את החוב.
השורה התחתונה: השקעה באג"ח וסטאס טומנת בחובה חשיפה ליורו (גיאוגרפית ומטבעית) ונושאת תשואה גבוהה, שלדעתנו הולמת את הסיכון הטמון בה.
גילעד אלטשולר הוא מנכ"ל משותף ובעלים של אלטשולר שחם. שונית ישעיהו היא אנליסטית חוב חו"ל בבית ההשקעות
