הכוח של סמסונג מתומחר בזול

הדבר הקרוב ביותר למה שמכונה iPhone killer, שיצרניות הסמארטפונים הצליחו להגות, הוא ככל הנראה מכשיר הגלקסי של סמסונג. לא בכדי מצביעים כל מחקרי השוק על כך שסמסונג צוברת נתחי שוק מובילים בתחום זה, כתף אל כתף עם אפל.

גם בתחום הצגים השטוחים סמסונג הולכת וצוברת נתחי שוק משמעותיים עם טכנולוגיית העתיד AM OLED, ובתחום שבבי הזיכרון היא החברה הגדולה בעולם. מלבד זה, יש לסמסונג עוד מגוון רב של פעילויות, שבכולן היא מובילת שוק. אלא שמרבית החטיבות דורשות קצב השקעה שנתי גבוה של מיליארדי דולרים רבים בכל שנה, ובזמנים של האטה כלכלית משקיעים נוטים להתרחק מסוג כזה של מניות. מגמה זו באה לידי ביטוי במכפיל הרווח החזוי הנמוך של סמסונג, שעומד על 7.5, ויוצר הזדמנות השקעה.

סמסונג, או מדויק יותר סמסונג אלקטריק, הוא תאגיד של חברות המתמחות בתחומים רבים בענף השבבים והאלקטרוניקה, שהכנסותיו צפויות לעמוד השנה על 147 מיליארד דולר, והתזרים התפעולי צפוי להסתכם ב־18 מיליארד דולר, לפי קונצנזוס האנליסטים. לחברה שווי שוק של 107 מיליארד דולר, ובקופתה כ־8 מיליארד דולר — מזומנים נקיים מחוב.

מאחר שלסמסונג יש נוכחות דומיננטית כמעט לאורך כל שרשרת המזון של ענף האלקטרוניקה, החל מרמת השבבים וכלה במכשירי הקצה הנמכרים לצרכן הסופי (ולא רק "רוצחי אייפון", אלא גם טלוויזיות, מכונות כביסה, מקררים ומזגנים), השפעתה על חברות אחרות בתעשייה המוכרות לה ציוד הוני (כמו, למשל, אורבוטק הישראלית) היא עצומה.

דואופול שמניב רווחיות גבוהה

סמסונג פועלת בארבעה תחומים עיקריים: שבבים, צגים שטוחים, טלקום ומדיה דיגיטלית. בשוק השבבים יש לה שתי פעילויות עיקריות: שבבי זיכרון ושבבי מעבדים. תחום הזיכרונות מורכב מתערובת שבין העולם הישן של המחשבים (בעיקר מכירות של זיכרונות מסוג DRAM), והעולם החדש של סמארטפונים וטאבלטים (בעיקר מכירות של זיכרונות מסוג NAND).

שוק שבבי ה־DRAM תלוי באופן ישיר בגידול במכירות המחשבים בעולם מצד הביקוש, ובכושר הייצור העולמי מצד ההיצע. לפי שעה, בגלל ששוק המחשבים יצמח השנה באחוזים בודדים וקיים עודף ייצור, מחירי שבבי ה־DRAM יורדים והמרווחים מתכווצים בהתאם. הדבר נכון כמובן גם לגבי סמסונג, שלמרות היותה השחקן הגדול ביותר בשוק, מתקשה לשמור על רמת רווחיות מספקת וממתינה להתייצבות מחירים בענף.

עם זאת, באופן פרדוקסלי, היתרון לגודל שיש לסמסונג ורצונה "להוציא" מתחרות יפניות וטייוואניות מהשוק מובילים את סמסונג להמשך השקעות מסיביות בהקמת מפעלי ייצור חדשים - ובטכנולוגיות שהמתחרים אינם יכולים להרשות לעצמם. מהלך זה שיצמצם את התחרות, יוביל בסופו של דבר להורדת העלויות של סמסונג בייצור שבבים, ויאפשר לה לשמור על מרווחים סבירים תוך המשך הורדת המחירים. מתחרות חלשות עשויות לצבור הפסדים עמוקים, ובמוקדם או במאוחר לצאת מהשוק.

שוק זיכרונות ה־NAND קיבל דחיפה משמעותית בזכות פריחת מכשירי הטאבלט והסמארטפונים והביקוש הגובר לזיכרונות מסוג SSD, שאמורים להחליף את הכונן המסורתי המצוי בכל מחשב. בתחום זיכרונות ה־NAND סמסונג היא אחת משני השחקנים המרכזיים שמכתיבים את המחירים בשוק, לצד טושיבה־סאנדיסק, וקשה לראות תחרות ממתחרה חדש בגלל העלות האדירה, המוערכת ב־9 מיליארד דולר וכרוכה בבניית מפעל בעל טכנולוגיה שכזו.

בשוק צומח זה פועל, אם כך, דואופול, אשר מצליח בשנים האחרונות לשלוט במחיר שבבי ה־NAND — מה שמוביל לרווחיות אדירה של שתי השחקניות, סמסונג וטושיבה־סאנדיסק.

סמסונג פיתחה בשנים האחרונות עוד צלע חדשה בשוק השבבים — בתחום שבבי העיבוד. החברה הגדילה את כושר הייצור שלה ונחשבת למובילה עולמית בתחום בשוק שבבי העיבוד לצד TSMC ו־UMC הטייוואניות. אפל בחרה במפעלים של סמסונג לייצור המעבדים למכשירי האייפון והאייפד, ובכך סללה את הדרך לעוד חברות לעבוד עמה.

תחום אחר, לצד זה של השבבים, הוא תחום הצגים השטוחים. החברה נחשבת לשחקן הגדול ביותר בעולם בייצור צגים שטוחים לתעשיית הטלוויזיה, המחשב והטלפון, אלא ששוק זה, כמו שוק ה־DRAM, סובל בשנה האחרונה מעודף היצע על ביקוש כתוצאה מהשקעות של מיליארדי דולרים בהקמת מפעלים חדשים בשנים הקודמות.

סמסונג החליטה שהיא חייבת לבדל את עצמה, ומעודדת ומשקיעה מיליארדי דולרים בטכנולוגיה חדשה בשם AMOLED, שאמורה להחליף בעתיד את טכנולוגיית ה־LCD הקיימת היום במרבית הטלוויזיות. נראה שהחברה תפסיד השנה מתחום פעילות זה כתוצאה משחיקת מחירי הצגים, אך בשנה הבאה אנו צפויים לראות את תחום הצגים חוזר לרווחיות, לאור התייצבות המחירים, החדרת טכנולוגיית ה־AMOLED וגידול במכירות צגים לטאבלטים וסמארטפונים.

בתחום הטלקום, המתמקד גם כן בשוק הסמארטפונים, צוברת סמסונג נתחי שוק משמעותיים בזכות סדרת מכשירי הגלקסי S, אשר נותנים פייט חזק לאייפון של אפל. למעשה, החברה מכרה כ־20 מיליון טלפונים חכמים ברבעון השני, 50% יותר מאשר ברבעון הראשון, והיא בדרך למכור כ־100 מיליון טלפונים חכמים בשנת 2011, ואולי אפילו תעקוף את אפל כיצרן הגדול ביותר של טלפונים חכמים, לפחות עד אשר אייפון 5 ייצא לשוק לקראת סוף השנה.

רגל נוספת של החברה היא בתחום המדיה הדיגיטלית. כ־70% מהמכירות של סמסונג בתחום נובעים ממכירת טלוויזיות, והחברה צוברת נתחי שוק משמעותיים, כשהמודלים המתקדמים של טלוויזיות ה־LED שלה נחשבות כיום לשם דבר בתעשייה.

עם זאת, על פי רוב, תחום הפעילות של מוצרי מדיה דיגיטלית מאופיין בהשקעות הוניות לא מבוטלות, מרווחים גולמיים מתכווצים, מיתוג חזק, ובצורך בחידושים על בסיס קבוע כדי להיות תמיד בחוד החנית של השוק. לכן, מנקודת המבט של מחזיקי המניות של סמסונג זהו סוג של "משקולת" על השווי המצרפי של החברה.

קצב השקעות שנתי של מיליארדי דולרים

בסיכומו של דבר, השקעה במניית סמסונג מהווה השקעה בענק אלקטרוניקה אשר פועל במספר רב של שווקים בתעשייה, חלקם בעלי שיעורי צמיחה גבוהים, כמו טלפונים החכמים, שבבי הזיכרון מסוג NAND ומעבדים, וחלקם בעלי שיעורי צמיחה נמוכים וקצב גבוה של מחזוריות, כדוגמת חטיבת המדיה הדיגיטלית ושוק ה־DRAM.

כאמור, מרבית החטיבות דורשות קצב השקעה שנתי גבוה, והמניה נסחרת כעת לפי מכפיל רווח חזוי נמוך. גם העובדה שמדובר במעין חברת אחזקות בתחום האלקטרוניקה מובילה לדיסקאונט מסוים, מאחר שלמשקיע בסמסונג אלקטריק אין אפשרות לרכוש מניות רק בתחום מסוים אחד. אלא שמי שרוצה להיחשף לשוק האלקטרוניקה ולקבל חברה עם תנודתיות נמוכה שנשענת על הרבה רגליים, ובעלת יכולות ניהול וביצוע גבוהות, ימצא ברמת התמחור הנוכחית הנמוכה של סמסונג הזדמנות.

השורה התחתונה

סמסונג נשענת על רגליים יציבות, בעלת מוניטין מוכח ופוטנציאל צמיחה בתחומים רבים. בזמני האטה משקיעים נוטים להתרחק מחברות כמוה בגלל ההשקעות הדרושות לשימור כוחה כמובילת שוק, אך התמחור הנוכחי של המניה מהווה הזדמנות השקעה

רמי רוזן מנהל את מחלקת המחקר Sell Side בהראל פיננסים. יוני אבישר הוא מנהל קרנות טכנולוגיה