שם המשחק: לעלות מאפס ל־20 מיליארד דולר בשלוש שנים, ולשמור על הקצב
וול סטריט מאוהבת ברשתות החברתיות, אך הסימנים להיווצרות בועה הולכים ומתרבים: חברת המשחקים זינגה צפויה להיות הבאה בתור ההנפקות, ועם כל הכבוד לצמיחה הפנומנלית של ממציאת "פארמוויל", שווי של 15 מיליארד דולר פשוט נראה יקר
אם היינו צריכים עדות נוספת לסיפור האהבה הלוהט בין וול סטריט לרשתות החברתיות - קיבלנו אותו בתשקיף ההנפקה של חברת המשחקים זינגה. מניות מתחום הרשתות החברתיות, כמו זינגה, הן הלהיט הנוכחי בעולם ההשקעות, אך הרעב הגדול שמגלה השוק מעלה שוב את השאלה: האם מדובר בעוד בועה, או שניתן למצוא גם ערך אמיתי בתוך ההייפ הזה?
ההנפקה הצפויה של זינגה מגיעה זמן קצר לאחר ההנפקה הראשונית של לינקדאין, הרשת החברתית לאנשי עסקים. ההנפקה שהתבצעה בחודש מאי היתה בהחלט סיפור הצלחה, אך מחיר מניית לינקדאין בעת ההנפקה ולאחריה שיקף מכפילי רווח אסטרונומיים. המניה זינקה ב־100% בתוך כמה ימים וסקירות האנליסטים הראשונות נקבו במחירי יעד שוריים, אך קשה למצוא הצדקה אמיתית למחיר מניה המשקף מכפיל רווח חזוי של 420 על רווחי 2012. מוזר במיוחד היה לראות כיצד הבנקים שהנפיקו את לינקדאין ב־45 דולר למניה, פרסמו חמישה שבועות מאוחר יותר המלצת קנייה במחיר יעד של יותר מ־85 דולר בממוצע.
יתרון לשחקנים קטנים
זינגה, ככל הנראה הבאה בתור להצטרף לשוק ההון, היא מובילת שוק בתחום הפורח של משחקים ברשת החברתית. תחום זה, המכונה Social Gaming, צמח ביחד עם הרשתות החברתיות בארבע השנים האחרונות, אך השחקנים הראשונים שנכנסו אליו היו דווקא סטארט־אפים חדשים ולא חברות המשחקים הוותיקות, כמו Electronic Arts או Activision blizzard. אלו פספסו את הרכבת, ובעל כורחן רכשו לאחרונה סטארט־אפים במאות מיליוני דולרים כדי לחדור לסגמנט היוקרתי.
על פי הערכות בתעשייה, הסתכמו ההכנסות בשוק הזה בכ־1.3 מיליארד דולר ב־2010, כאשר הנתח של זינגה עמד על כ־50%. המספרים האלה עדיין לא מדגדגים את ענקיות תעשיית המשחקים, שהיקף הכנסותיה נאמד ב־50 מיליארד דולר בשנה, אך שיעור הצמיחה של המשחקים ברשתות החברתיות נחשב למהיר ביותר בענף, והמודל העסקי שמאחוריו עשוי להוות איום על השחקניות הוותיקות.
תחום המשחקים ממנף את תכונות המפתח של הרשתות החברתיות - השיתוף, הביטוי העצמי, האינטראקציה בין המשתתפים והצמיחה הוויראלית המהירה. בנוסף, המשחקים הביאו אל הרשתות את קהל היעד המסורתי של "הגיימרים המזדמנים" (Casual Gaming), שהורכב משכבות דמוגרפיות שונות ומגוונות, עם בולטות מיוחדת לנשים בנות 15–40.
הצמיחה המהירה של זינגה
הנה בא הכסף
ההכנסות בענף מגיעות משני מקורות. הראשון הוא מוצרים וירטואליים (Virtual Goods) או כסף וירטואלי (Virtual Currency) שבאמצעותו מתקדמים במשחק. בשלבים הראשונים של "פארמוויל", למשל, המשחק הוא בחינם, כשההמשך לשלבים מתקדמים יותר מותנה בתשלום.
פייסבוק, בכלל, יצרה מטבע חדש (Facebook Credit), כך ששחקן שרוצה לקנות "כבשים" ולהרחיב את ה"חווה" שלו, ממיר את כספו למטבע של פייסבוק, והרשת משאירה אצלה 30% מהעסקה - במודל דומה לחנות האפליקציות של אפל.
מארק פינקוס, מנכ"ל זינגה cc by :Crunchies בסופו של דבר, מתן האפשרות לשחקנים חדשים להתנסות בחינם, בשילוב התכונות הממכרות של הרשת החברתות, מוביל לקצב הצמיחה האדיר של התחום ולפוטנציאל ההכנסות והרווחים הגבוה בו, גם עבור פייסבוק, וגם עבור חברת המשחקים.
מקור ההכנסה השני של זינגה הוא מפרסום - באמצעות באנרים, משחקים ממותגים (הנושאים שמות של חברות מסחריות), או פרסומות המוטמעות בתוך המשחקים.
את סיפור ההצלחה של זינגה ניתן לסכם בכמה מדדים:
DAU - Daily Active Users - מספר המשתמשים המשחקים במשחקי זינגה ביום. לפי תשקיף החברה, מדובר ב־60 מיליון (כשמשתמש המשחק בשני משחקים שונים, נספר פעמיים).
MAU - Monthly Active Users - מספר המשתמשים בחודש. לפי התשקיף, מדובר ב־236 מיליון.
MUU- Monthly Unique Users - מספר המשתמשים ה"ייחודיים" בחודש בפלטפורמה של זינגה (כאשר מי שמשחק ביותר ממשחק אחד, נספר רק פעם אחת) עומד על 146 מיליון.
עם זאת, מהנתונים המופיעים בתרשים למטה, עולה כי קצב הצמיחה במספר המשתמשים ברבעון הראשון של 2011 לעומת הרבעון המקביל אשתקד אינו מאוד גבוה, עבור חברה ששווי השוק העתידי שלה מבוסס רובו ככולו על צמיחה פראית.
חשוב לציין כי בתחילת הדרך נהנתה זינגה מהאפשרות להזמין חברים באמצעות הפייסבוק לשחק במשחקים החברתיים שפיתחה, וניצלה את תשתית הפרסום בחינם של פייסבוק כדי להגיע לשיעורי צמיחה מרשימים ולבצר לעצמה מעמד דומיננטי בתחום.
בהמשך הדרך חסמה פייסבוק את האפשרויות האלה, וכך נוצר חסם כניסה לשחקניות חדשות בתחום המשחקים החברתיים - התפתחות שקיבעה את מעמדה של זינגה כמובילת השוק עם יותר מ־60 מיליון משתמשים ביום, כשהשחקניות הבאות אחריה מגרדות בקושי את רף ה־10 מיליון משתמשים.
חמישה סיכונים
לפי ההייפ ניתן לחשוב שאין בפעילותה של זינגה סיכונים בכלל, אך האמת היא שיש לא מעט כאלה. אנו מזהים לפחות חמישה מרכזיים:
1. סיכון אחד הוא ההישענות המוחלטת של זינגה על פייסבוק כפלטפורמת משחקים. סביר שבהמשך הדרך תנסה זינגה לכרות בריתות חדשות. מצד שני, פייסבוק מקבלת כחצי מיליארד דולר בשנה מזינגה, כך שהתלות היא הדדית.
2. הסיכון השני הוא צמיחה בעלות רכישת לקוח. בעקבות החלטת פייסבוק להפסיק את הפרסום בחינם צריכות החברות לפרסם בתשלום את המשחקים שלהן בפייסבוק, דבר המייקר באופן משמעותי את עלות רכישת הלקוחות החדשים.
3. סיכון שלישי נובע ממאפייני הענף: ההשקעות הנדרשות לפיתוח והחדרת משחקים חדשים הן אדירות, כך שבצד העלייה המטאורית בשורת ההכנסות, החברה מגדילה באותו קצב גם את הוצאותיה על מחקר ופיתוח, ובעיקר על פרסום, כדי לשמר את בסיס הלקוחות הגדול שלה ואת מובילות השוק. שאלה מעניינת היא האם החברה תוכל בשלב מסוים לבלום את העלייה בהוצאות התפעול, בעוד ששורת ההכנסות תמשיך לגדול בקצבים הנוכחיים.
4. סיכון מרכזי רביעי הוא העובדה שכ־50% מההכנסות של זינגה נובעים מ־1% בלבד של המשתמשים - קהל של מכורים כבדים למשחקים, שאחראי לרוב המוחלט של הכנסותיה, כשכל היתר משחקים בחינם. מצד שני, צריך להביא בחשבון שקל יותר להפוך משתמש חינמי למשלם מאשר לגייס לקוחות חדשים.
5. הסיכון החמישי הוא התחרות מצד פלטפורמות משחק מסין ויפן.
מה יודעות הקרנות?
למרות כל הסיכונים הללו, זינגה, כמו כוכבים אחרים בתחום הרשתות החברתיות, מהווה יעד בעדיפות גבוהה להשקעה עבור קרנות ההון סיכון, המסיטות משאבים עצומים לכיוונן. גורם בכיר בתעשייה הקצין ואמר לנו כי הקרנות לא משקיעות בשום תחום אחר מלבד הנישה הזאת, בניסיון לאתר את ה"פייסבוק" הבא.
צריך להודות, שבעולם הטכנולוגיה של היום ניתן לספור על כף יד אחת את הנישות הצומחות - וצמיחה פנומנלית כפי שקיימת בתחום הזה לא נראתה שנים. ההכנסות של זינגה קפצו מ־19.4 מיליון דולר ב־2008 ל־597 מיליון דולר ב־2010, וצפי ההכנסות ל־2011 עומד כבר על 1.5 מיליארד דולר.
בנוסף, מודל ההפצה הוויראלית של זינגה והיכולת לשנות ולנתח את המשחקים בזמן אמת (כך שכאשר אתם מתמכרים למשחק, האלגוריתם "לומד" אתכם), כדי למקסם את ההכנסות מכל לקוח, הוא חלומן הרטוב של חברות המדיה באשר הן.
כאשר אין היסטוריית ביצועים ארוכה, ומדובר בעולם חדש, העיקרון שמנחה את קרנות ההון סיכון הוא שכל דבר שבו ישקיעו, לפחות בהתחלה, ירוויח כסף. רציונל זה מנחה גם משקיעים פרטיים במניות, וכך נוצרה "בורסה" שמאפשרת לרכוש אופציות שניתנו לעובדי חברות כמו פייסבוק, טוויטר וזינגה. מהמסחר באופציות אלו נגזר השווי המיוחס לחברות אלו, בטרם הונפקו. כך הוערכה זינגה בשווי של 5.5 מיליארד דולר ב־2010 ובשווי של לפחות 15 מיליארד דולר לקראת ההנפקה הקרובה.
זהו אחד הסממנים להיווצרות בועה, מאחר שמה שעומד מאחורי המספרים הללו אינו ביצועים עסקיים, אלא התקווה שהתחממות השוק תגרום למצב שבו לחברות הללו יימצאו תמיד קונים, ובכל מחיר.
עולם ההשקעות עדיין לא גיבש את אסטרטגיית ההשקעה הנכונה במניות הרשתות החברתיות. קשה לתמחר שיעורי צמיחה פנומנליים כמו אלו שמציגות לינקדאין, זינגה והמלכה פייסבוק - מצד אחד, ביצועים עסקיים המאופיינים בקצבי צמיחה שכאלה ראויים למכפילים גבוהים מאוד. מצד שני, ברור לכל שהביצועים הללו הם זמניים, וסופם להתחסל על ידי התחרות שתיווצר ועל ידי הדבר הגדול הבא. בסופו של דבר, הכל מתנקז לשאלת המחיר.
לנוכח הרווח הנקי של זינגה ברבעון הראשון - 11 מיליון דולר - מכפילי הרווח שבהם מדובר הם אדירים, בהנחה הסבירה שהמניה תונפק בשווי של 15–20 מיליארד דולר, ושכבר ביום המסחר הראשון תזנק לשווי של 25 מיליארד דולר.
אז עם כל הכבוד לצמיחה ולהייפ, הסיפור של זינגה נראה פשוט יקר.
השורה התחתונה: מאחורי השווי המיוחס לזינגה ולדומותיה בתחום הרשתות החברתיות עומדת תקווה, שהתחממות השוק תגרום למצב שבו תמיד יימצאו להן קונים, ובכל מחיר. השווי שבו תצא זינגה להנפקה גבוה מדי.
רמי רוזן הוא אנליסט טכנולוגיה וראש מחלקת מחקר Sell Side בהראל פיננסים. יוני אבישר מנהל את קרנות הטכנולוגיה בהראל פיא
