פרשנות: הבטחת תשואה לקופות - כניסה לגוב אריות

מעגל קסמים

המשבר העולמי במערכת הפיננסית בא לידי ביטוי בישראל (בשלב זה) בפאניקה של החוסכים לטווח ארוך, ולא במשבר יציבות של מערכת הבנקאות.

חודש ספטמבר הוכתר כגרוע ביותר מאז נכנסו קופות הגמל לשוק ההון בשנות השמונים: מתחילת השנה נמחקו כ־40 מיליארד שקל מהחיסכון הפנסיוני - כמחצית מסכום זה בספטמבר בלבד. הציבור לא נשאר אדיש, והגביר את משיכת הכספים מהקופות לסכום שיא של כ־2.5 מיליארד שקל -  הסכום הגבוה ביותר מאז פברואר 2002.

בשל המשיכות נאלצות הקופות למכור ני"ע ובעיקר את איגרות החוב של הטייקונים והחברות הגדולות. פעולה זו יוצרת לחץ על המחיר. במקביל נלחצים המחירים בשל ההרעה בפעילות הכלכלית של אותן חברות, וכך נוצר מעגל קסמים שפוגע בחוסכים ובחברות.

חליפת מגן מפני הווירוס

לגיטימי להחליט כי יש לתפור חליפת מגן ייחודית מפני הווירוס הפיננסי הקטלני, ולפרוס רשת ביטחון לחיסכון הפנסיוני בקופות הגמל. זאת אף שזה לא נעשה באף מדינה בעולם - גם לא בארצות הברית, שם מתבצעת ההתערבות בשוק האג"ח למטרות אחרות של שחרור מחנק האשראי בשוק ניירות הערך המסחריים - (CP), ולא לצורך הרגעת החוסכים לטווח ארוך.

כרגע לא מדברים על הלאמה (כמו שעושים בחו"ל או כמו שעשו עם קרנות הפנסיה הוותיקות שעברו לניהול האוצר) או על הנפקת אג"ח מיועדות. אז איך בכל זאת יעשו זאת? האם ייתנו תמריץ לצרכן (לקופות עצמן), ליצרן (מנפיקי האג"ח, ובהם הטייקונים) או ישירות לחוסך?

רשת לקופות? כניסה לגוב האריות

הבטחת תשואה לקופות עלולה לעוות מחירים ולייצר תמריץ שלילי למנהלי הקופות, שיתפתו לקחת סיכון מיותר. במילים אחרות: המדינה מכניסה את עצמה לכלוב סגור עם אריות רעבים במיוחד. מנהלי הקופות ירוצו לרכוש איגרות חוב שנראות מסוכנות כרגע, ולחלופין, קיימת סכנה שמנהלי הקופות יעבירו נכסים מסוכנים ממכשירי השקעה אחרים לתוך הקופות. מדוע שיעשו זאת? מכיוון שהסיכון כולו נשאר אצל המדינה, וההצלחה למנהל הקופה מובטחת. הקופה תקבל הבטחת תשואה גם אם ההימור ייכשל ומחיר האיגרות לא יעלה.

לחלץ את הטייקונים? שיחזירו את המשכורות

רכישה ישירה של איגרות חוב קונצרניות (כפי שעשתה בזמנו הממשלה במשבר האג"ח הממשלתיות) גם היא בעייתית משום שלא ברור איך יוחלט את מי לחלץ ואת מי להשאיר לחסדי השוק. האם המדינה צריכה להציל את האיגרות של לב לבייב, נוחי דנקנר או אולי יצחק תשובה? ובכלל - למה להציל אותם? והאם ההצלה לטייקונים שייבחרו תכלול גם צעדים משלימים, כגון החזרת המטוסים הפרטיים או משכורות העתק שמשכו בשנים האחרונות, בדומה למגבלות השכר שהוטלו בארה"ב על מוסדות המשתתפים בתוכנית החילוץ?

הפתרון - לתת תמריץ לחוסכים

 המדינה יכולה גם לתת סובסידיה לחוסכים עצמם, כלומר להבטיח לחוסכים לטווח ארוך כי תהיה להם תשואה מובטחת. מי שיישאר עם קופת הגמל שלו בשלוש השנים הבאות, למשל, יקבל תשואה מובטחת של 3%, וחוסך המושך כספו לא יקבל את הבטחת התשואה. 

דרך זו גם היא עלולה לעוות את תמחור הנכסים הנרכשים ולייצר הערכות סיכונים מלאכותיות. לכן, אם תיבחר, יש ללוותה בהטלת סט של צעדים משלימים שיטיל מגבלות גם על המנפיקים (החברות) וגם על המתווכים (מנהלי קופות הגמל).

פתרון בזק: להשתמש ב"חיילים"

וישנה עוד דרך. בשנות ה"כסף הקל" בשוק ההון נהגו בתי השקעות ששימשו כחתמים לשלוח את ה"חיילים" - הקרנות, הקופות והתיקים המנוהלים ב"בית" לאסוף סחורה בהנפקות מפולפלות.

גם המדינה יכולה להשתמש ב"חיילים" שלה ככוח חילוץ, ולהתערב בשוק בלי להקים מנגנונים פורמליים. לקרנות הפנסיה הוותיקות שהולאמו ומנוהלות על ידי האוצר, יש נכסים בהיקף של כ-160 מיליארד שקל, מתוכם כ-60 מיליארד שקל באגרות חוב מיועדות (בהן התשואה מובטחת).

ניתן לשלוח אותן לשוק כפתרון בעיות נקודתי. הפנסיונרים הוותיקים לא ייפגעו מאחר והמדינה תמשיך להבטיח את התשואה, ובמקביל תשתמש במנגנוני בקרה על מנת להבטיח כי המנהלים שלה לא משתוללים בלקיחת סיכונים מיותרים. כך הרבה מאד כסף יזרום פנימה ויעניק זריקת מרץ לשווקים המיובשים.