להרחיק את החתול מהשמנת
הרגולטורים לא רוצים להפריד את חברות החיתום מבתי ההשקעות ונחשו מי מפסיד
אין הרבה תחומים בשוק הפיננסי המקומי שאפשר לומר עליהם שהם נקיים מניגודי עניינים. בשוק קטן וריכוזי, המושתת במידה רבה על קשרים אישיים, שיקול דעת אובייקטיבי הוא מצרך נדיר למדי.
עם זאת, נדמה כי בשוק החיתום הבעיה חמורה במיוחד. הבעלים של חברות החיתום הם בנקים או בתי השקעות, אלא שהראשונים משמשים גם ספקי האשראי לחברות המגייסות, והאחרונים מחזיקים בקופות גמל וקרנות נאמנות, שהן הצרכן העיקרי של הסחורה המונפקת.
במצב עניינים שכזה, בית השקעות שרוצה להרוויח עשוי שלא לעמוד בפיתוי ולהשתמש בקרנות הנאמנות שלו כדי להציל הנפקה מקרטעת. זאת במיוחד כשקרנות הנאמנות ממילא מחפשות אפיק לתעל אליו את שטף המזומנים הזורם אליהן.
הבעיה הולכת ומחריפה כיוון ששוק החיתום המקומי כבר מזמן אינו שוק חיתום. מדובר בשוק של מפיצים בלבד, כשה"חתמים" לא לוקחים על עצמם שום התחייבות לרכוש סחורה בהנפקות. בהיעדר התחייבות חיתומית, איזה אינטרס יש לחתמים לבצע בדיקה מעמיקה של איכות ההנפקה וכדאיותה בטרם ישווקו אותה לציבור? הסיבה שהחתמים נוהגים כך היא שאת מקומם תפסו הגופים המוסדיים המספקים מעין חותמת הכשר באמצעות הזרמת ביקושים בשלב המוסדי. כך נהפכים כספי הציבור, בעיקר באמצעות קרנות הנאמנות, לחמצן של ההנפקות המקרטעות.
הפתרון המתבקש הוא הפרדה מוחלטת בין החתול לשמנת - בין חברות החיתום לבין בתי ההשקעות. אלא שהרגולטורים לא אוהבים לבחור בפתרונות קצה. בעוד הפיקוח על שוק ההון מתלבט אם להוריד את שיעור מגבלת ההשקעה של גופים קשורים מ־15% ל־10%, ברשות ני"ע עדיין אוספים נתונים וטרם החלו לגבש פתרון.
לעומת זאת, יש המזהירים כי אם פעילות החיתום תילקח מבתי ההשקעות, ייכנסו לוואקום גופים בינוניים (במקרה הטוב) נטולי גב כלכלי ומוניטין שירוצו להנפיק בכל מחיר. בינתיים שוכחים כולם כי שוק החיתום הנוכחי ממילא מבוסס על מפיצי סחורה בלבד ללא גוף המפקח עליהם.
מעבר לכך, המקרה של גיזה מוכיח שגם גוף עצמאי לכאורה, שאינו בית השקעות, אינו חף מניגוד עניינים. משכך, על הרגולטורים להתאחד ולבצע שני מהלכים הכרחיים: האחד, הפרדת שוק החיתום משוק המוצרים הפיננסיים; השני, יצירת פיקוח אמיתי על גופי החיתום שיכלול דרישה לקבלת אחריות חיתומית מצדם. כך, הם יחשבו פעמיים לפני שינסו למכור לציבור את הבלוף הבא.
