למה לו ולמה לא ריבית עכשיו
ההסברים שסיפק שלשום נגיד בנק ישראל סטנלי פישר פשוט לא משכנעים. העלאת הריבית באוגוסט באה בסתירה לנתוני האינפלציה האחרונים, למצבו הריאלי של המשק ולהתחזקות המתמשכת של השקל לעומת הדולר. אז למה לו בכל זאת?
את משמעות העלאת הריבית שביצע הנגיד פישר שלשום - מ־1.5% ל־1.75% - יחד עם שלל ההסברים שנלוו למהלך, אפשר להסביר מהשורה התחתונה. ריבית גבוהה יותר היא תמיד האפשרות הטובה פחות, כי המשמעות המיידית של התייקרות הכסף היא ריסון הפעילות במשק ופגיעה בצמיחה. מסיבה זו מעדיפים בדרך כלל בנקים מרכזיים בעולם, ובהם גם בנק ישראל, לדחות עד כמה שאפשר את העלאות הריבית ולבצע אותן רק כאשר ממש אין ברירה.
ולבנק ישראל היתה ברירה. נתוני האינפלציה מראים כי הנגיד פרופ' סטנלי פישר יכול היה לדחות את העלאת הריבית בחודש אחד לפחות, למועד שהיה משרת את מדיניותו הכוללת בדרך הרבה יותר טובה. כמו כן, נתוני הפעילות הכלכלית במשק מאותתים על הורדת הילוך, והצעד של פישר שלשום רק יחמיר את המצב. אבל לנגיד אצה הדרך להעלות את הריבית כבר עתה, ואת המניעים למהלך שעליו הודיע שלשום קשה למצוא אם מחפשים בתוך התחום הכלכלי.
לא מסתדר עם האינפלציה
בתחום האינפלציה התחילה התמונה להתבהר כבר ביום ראשון השבוע, שבו התכנסה הנהלת בנק ישראל לשני ימי דיונים במדיניות הריבית לחודש אוגוסט. הנתונים שהוצגו בפני חברי הנהלת הבנק הצביעו על התמונה הבאה: האינפלציה בפועל בישראל, המחושבת 12 חודשים לאחור, ירדה בחודש שעבר מ־3% לרמה של 2.4%. יתרה מכך, היא צפויה להמשיך ולרדת גם בחודשים הקרובים. גם מגמת האינפלציה בארבעת החודשים האחרונים משקפת אינפלציה שנתית של 1.4%, לעומת 2% בפרסום המגמה האחרון לפני כחודש.
מה שקלקל מעט את התמונה המעודדת בתחום מדד המחירים היה העלייה בתחזיות האינפלציה של האנליסטים השונים במשק לשנה הקרובה. כתוצאה מאותן תחזיות עדכן אתמול גם בנק ישראל את הערכות האינפלציה שלו ל־12 החודשים הבאים, מ־1.8% לרמה של 2.5%. אולם גם התחזית המעודכנת הזו עדיין נמצאת בתוך תחום יעד האינפלציה (1%-3%).
לא מסתדר עם הצמיחה
בתחום הפעילות הריאלית, לעומת זאת, התמונה כבר שונה לחלוטין. לא מעט נתונים על מצב המשק שהוצגו בפני חברי הנהלת בנק ישראל נצבעו לאחרונה באדום, והבנק מונה אותם אחד לאחד בהודעת הריבית שפרסם שלשום. "התמדת קצב ההתאוששות שאפיין את המשק עד לאחרונה מוטלת בספק", נכתב בהודעת הבנק, "זאת, בין היתר, לנוכח ירידה של מדד מנהלי הרכש, קיפאון בהיקף היצוא ברבעון השני וציפיות להמשכו גם ברבעון השלישי, תיקון כלפי מטה ל־0% של המדד המשולב למצב המשק לחודשים אפריל ומאי, עלייה זעומה של 0.1% במדד לחודש יוני, וירידה של 5% בתקבולי המע"מ המקומי בשלושת החודשים האחרונים".
גם כאן הנתונים מוכיחים כי במקום להזדרז ולהעלות את הריבית כבר באוגוסט, יכול היה פישר להתאפק ולבצע מהלך מובן הרבה יותר כבר בסוף החודש הבא. מסיבות עונתיות צפוי מדד המחירים ליולי לעלות בשיעור חריג של קרוב ל־1%, ודחיית העלאת הריבית בחודש לאחר פרסום המדד הגבוה, היתה מתקבלת בשוק ההון בהבנה מקיר לקיר. במקום זאת נגרר שלשום פישר פעם נוספת למשחק הורדת הידיים המשונה עם פעילי שוק ההון, שמרביתם צפו כי הריבית תישאר ללא שינוי.
לא מסתדר עם הדולר
התשובה של שוק המט"ח בתל אביב לבשורה המפתיעה שיצאה שלשום בערב ממשרדי בנק ישראל בירושלים הגיעה בתוך דקות. מיד עם פרסום הודעת הריבית צלל שער הדולר בשיעור חד של 0.7% לעומת השקל. אתמול אחר הצהריים הוכפלה הירידה ל־1.5%, ושערו היציג של הדולר נקבע על 3.8 שקלים. מה יעשה עכשיו פישר, שרק שלשום דיווח על "קיפאון בהיקף היצוא ברבעון השני וציפיות להמשכו גם ברבעון השלישי"? האם יחזור הנגיד לקנות דולרים תוך שהוא מגדיל את חשיפת בנק ישראל לסיכוני שער חליפין לממדים בלתי נתפסים?
אילולא היכה פישר את הציפיות להשארת הריבית על כנה, צלילת הדולר אתמול היתה נמנעת. אם השוק היה מעריך כי תהיה העלאה - הוא היה מתכונן לקראתה. בחודש הבא זה היה יכול לקרות. דחיית סיפוקים בחודש אחד בלבד היתה מאפשרת לבנק ישראל ליהנות מכל העולמות.
מסתדר מצוין עם לוליינות
ים ההסברים, בכתב ובעל פה, שטרח שלשום בנק ישראל לצרף להודעת הריבית, מחזיר אותנו לימים שחשבנו שכבר עברו מן העולם. ימים שבהם חשבו אנשי הבנק שהנייר סובל הכל, ושאין דבר שלא ניתן להסביר בהבל פה. תרגילי אקרובטיקה מילולית רבים ויצירתיים ביצעו בנק ישראל והעומד בראשו כדי להסביר את העלאת הריבית האחרונה.
הנה רק אחד מהם, כדי לסבר את האוזן: אחת הסיבות להעלאת הריבית, נאמר בהודעת הבנק, היא "העדכון כלפי מעלה בהערכת האינפלציה בעקבות ההעלאה המתוכננת של המסים העקיפים". אבל רק לפני פחות משנה החליט בנק ישראל להשאיר את הריבית ללא שינוי למרות החריגה מהיעד, והסיבה שסיפק אז היא "האינפלציה בניכוי השפעות השינויים במיסוי נמצאת במרכז היעד". ובמילים פשוטות: "כשלא רוצים להעלות את הריבית מנכים מהמדד את השפעת העלאת המסים, וכאשר רוצים להעלות ריבית אין שום בעיה לכלול את השפעת המסים בחישוב האינפלציה".
פישר יכול לטעון שהעלאת הריבית כעת אמורה להתמודד גם עם העלייה החריגה במחירי הדירות. עלייה זו, לדעת בנק ישראל, עלולה להשפיע לרעה על יציבות כלל המערכת הבנקאית, דבר שבנק ישראל אמנם מציין זאת בהחלטתו.
השאלה המתבקשת בהקשר זה היא: אם העלייה במחירי הדירות אכן מטרידה את פישר, מדוע הוא שולף מהארסנל את הכלי הכבד ביותר שברשותו? יותר פשוט ליישם את מה שהוא עצמו אמר לפני שלושה חודשים: "בנק מרכזי אינו חייב להשתמש רק במכשיר הריבית כדי להגיב על עלייה במחירים. הוא יכול להשתמש גם ברגולציה". כמה שבועות מאוחר יותר המפקח על הבנקים אכן יישם את עצתו של פישר.
לכן לא ברור מדוע לא יכול הנגיד לנקוט במהלך דומה גם עכשיו, במקום לירות בהתייקרות הדירות בתותח, שנתזי הפגזים שלו נופלים בלי הבחנה על אינספור ענפי משק אחרים.
