רוצים סחירות? תביאו משקיעים אקטיביסטים לבורסה בת"א

תופעת בעלי המניות האקטיביסטים נפוצה מאוד בארה"ב, שם האחזקות בחברות הציבוריות מבוזרות ומאפשרות – באמצעות שיעור קטן יחסית במניות – להשפיע על התנהלות החברה. אך התופעה כמעט שאינה קיימת בישראל. אמנם יש מעורבות גדלה והולכת של גופים מוסדיים בתהליכי קבלת החלטות בחברות ישראליות, אבל אי אפשר לראות בכך תופעה אקטיביסטית.

המוסדיים רואים את עצמם כמפקחים על פעילות החברה ולא כמחוללי שינוי בה. כתוצאה ממטרתם העיקרית (שמירת כספי לקוחותיהם), האינטרסים של המוסדיים הם לרוב ארוכי טווח, ובכך מתמזגים עם מה שנוטים לראות כמטרת דירקטוריון החברה – שמירת טובתה בטווח הארוך. לעומת זאת, בעלי מניות אקטיביסטים מואשמים בדרך כלל בכך שהם לוקים ב־Short termism, כלומר השאת ערך המניות בטווח הקצר, במחיר פגיעה בטובת החברה בטווח הארוך.

אז למה אין בישראל קרנות אקטיביסטיות כמו בארה"ב? מעבר לריכוז האחזקות בחברות הציבוריות כאן, הסיבה העיקרית היא דיני החברות הישראליים, המעניקים הגנה טובה לחברות ולדירקטוריונים מפני ניסיונות להשפיע על תהליכי קבלת ההחלטות בהן, ומפני ניסיונות לבצע רכישות עוינות.

אייל איל ולדמן נשיא מנכ"ל ומייסד מלאנוקס צילום: Moo films Production

הסמכויות של האסיפה הכללית של חברה ישראלית מוגדרות מאוד. אמנם בעל מניות מיעוט יכול לנצל את כוחו שם - במיוחד כשנדרש אישור של רוב מקרב המיעוט, כמו באישור עסקאות בעלי עניין - אך חוק החברות מותיר את מרבית ההחלטות האסטרטגיות בידי הדירקטוריון. גם בתחום ההשפעה על חלוקת דיבידנד, יכולתו של בעל מניות מיעוט אינה קיימת באמת. ההחלטה בעניין היא כמעט תמיד של הדירקטוריון, וזה כפוף בהחלטתו למגבלות של הדין.

כשזה המצב, בעל מניות אקטיביסט יכול לנסות לאסוף מספיק מניות שיאפשרו לו למנות דירקטורים, ובכך להשפיע מבפנים. כדי למנוע זאת, חברות רבות נוקטות טקטיקות הגנה. למשל רוב מיוחד למינוי דירקטורים; או הוראה שלפיה בחירתם תיעשה באופן מדורג.

גם אם יצליח בעל מניות אקטיביסט למנות דירקטורים מטעמו, הדין הישראלי דורש מהדירקטוריון לקבל החלטות לטובת החברה. כאמור, נוטים לפרש זאת כדרישה לשמור על טובת החברה בטווח הארוך.

גם אפשרויות ההשתלטות העוינת בחברה ישראלית מוגבלות, ושוב – לא רק בגלל היעדר ביזור אחזקות. חוק החברות קובע ספי אחזקות שרכישת מניות מעבר להם מחייבת הצעת רכש לכל המניות. בהקשר זה יש טקטיקות הגנה ממשפחת גלולות הרעל. כך, למשל, ניתן ליזום הקצאת מניות נוספות, בעלות זכויות עדיפות, לבעלי מניות קיימים. אך בשל מגבלות הדין בישראל אפשרות זו קיימת כרגע רק בחברות שלא נסחרות בתל אביב. כמו כן, חוקיות גלולות הרעל עדיין לא נידונה בבתי משפט בישראל.

המכשולים של בעל מניות האקטיביסט

האם היעדרם הכמעט מוחלט של אקטיביסטים בשוק ההון הישראלי, והיעדרה של פילוסופיית Short term, טובים לשוק ההון הישראלי? בהחלט ייתכן שהזרמת דם אקטיביסטי חדש למערכת תיטיב עם השוק, תעלה את סחירות ניירות הערך ותגרום לדירקטוריונים להיות פרואקטיביים יותר. כדי שזה יקרה, נדרשים שני תנאים בסיסיים: ראשית, ביזור אחזקות רחב יותר בחברות ציבוריות ישראליות; שנית, הדין יצטרך להיות גמיש יותר באפשרויות שהוא מעמיד לטובת בעלי מניות מיעוט להשפיע על התנהלות החברה, מבלי לוותר על עקרון ברירת המחדל של ניהול החברה לטווח ארוך.

השורה התחתונה: כדי שנראה בבורסת ת"א קרנות אקטיביסטיות יש צורך בביזור אחזקות רחב יותר בחברות, וללכת יותר לקראת בעלי מניות מיעוט.

הכותב הוא עו"ד שותף במחלקת מיזוגים ורכישות במשרד תדמור ושות' פרופ' יובל לוי ושות'