קלף מהשרוול לעיני המוסדיים

"מדובר במהלך מתוחכם" - כך אמר לנו אתמול מנכ"ל של בית השקעות מוביל על ההברקה האחרונה של אילן בן־דב. ומהי אותה הברקה שאליה כיוון המנכ"ל? בן־דב מציע לפצות מכיסו רק את המשקיעים שיפסידו מההסדר, כלומר לא את אותם ספקולנטים שקנו את איגרות החוב בעת האחרונה במחירי רצפה - מתוך כוונה

לא זקוק לסוחרי היום והספקולנטים

ייתכן שיש אמת בדברין של המנכ"ל. בן־דב הרי מכיר היטב את מפת המחזיקים באג"ח של טאו. רוב רובם של המשקיעים הם סוחרי יום וספקולנטים שרכשו את האג"ח בחודשים האחרונים לאחר שהגופים המוסדיים - שהבינו כי אין מנוס מתספורת - העדיפו להיפטר מהנייר ומכאב הראש הכרוכים בתהליך המורכב המכונה הסדר חוב. כך שבסופו של דבר, לא יהיו הרבה משקיעים שבן־דב יצטרך לפצות.

בן־דב אמנם ויתר אתמול על הזכויות שלו כמחזיק באג"ח של טאו, כאשר התחייב להעביר את התמורה שלה יהיה זכאי כמחזיק מתוקף הסדר החוב לטובת המחזיקים "שנפגעו" מההסדר (ואם תישאר יתרה, היא תועבר לשאר המחזיקים). אלא שבן־דב מלכתחילה לא תכנן לעמוד על זכויותיו כמחזיק באג"ח של טאו ו"הויתור" הנוכחי שלו הוא רק עוד קלף שנשלף מהשרוול - כפי שמכיר כל סטודנט צעיר בקורס משא ומתן ("לעולם אל תמסור את ההצעה הטובה שלך בשלב הראשון").

לכן, ה"שיפור" שהציג אתמול בן־דב בהסדר המוצע הוא לא יותר מגימיק שיווקי מבריק. בן־דב הרי לא זקוק לסוחרי היום ולספקולנטים שרכשו לא מזמן את האג"ח שלו תוך לקיחת סיכון מחושב שלפיו התמורה שיקבלו בהסדר החוב תהיה גבוהה מהמחיר ששילמו. הוא זקוק למשקיעים המוסדיים, המנהלים את קרנות הפנסיה וקופות הגמל, שנותרו עם אחזקות קטנות באג"ח. הם אלו שינטרו לו טינה. כאשר הביט במסכי הבורסה הוא ראה כיצד התשואות של חברה אחרת שבשליטתו, סקיילקס המחזיקה בפרטנר, מאמירות. הגופים המוסדיים, כולל אלו שלא מחזיקים בטאו, העבירו לו מסר ברור דרך המסכים: אם לא תכניס את היד לכיס כדי לעזור לנושים של טאו, נקנוס אותך על ידי דרישה לריבית גבוהה יותר בחברות אחרות שלך. לרגע ראה בן־דב כיצד גם מיחזור החוב של סקיילקס בהיקף של 1.2 מיליארד שקל שנדרש בשנתיים הקרובות הפך לרגע למוטל בספק.

קונה מוניטין במחיר נמוך

לא, בן־דב לא יכול להרשות לעצמו לאבד את פרטנר על ידי אובדן אמון מצד הגופים המוסדיים. כך, בהצעה המשודרגת שאינה שונה בהרבה מההצעה הראשונית (שהרי, כאמור, הוא תכנן מלכתחילה לוותר על האג"ח שלו), הוא קונה חזרה את המוניטין שאבד לו. בעלות אפסית מוכר לנו בן־דב הסדר שאותו הוא מגדיר "מוסרי", שמבטיח לו את תמיכת הגופים שלהם הוא זקוק: מנהלי ההשקעות בגופים המוסדיים. אותם הוא יפגוש בגיוס הבא שלו ולא את הספקולנטים.

נקודת זכות יש לתת לבן־דב בכל זאת. האיש אמנם חייב היה לשפר את הצעתו כדי לשמר את מערכת היחסים שלו עם שוק ההון. אלא שהמוסדיים, מצידם, לא שמו את טאו בראש מעיניהם. בל נשכח: בן־דב לא הסתיר מהמוסדיים שנכנסו לפני חמש שנים להשקעה בטאו שמדובר בסוג של קרן גידור ממונפת. הם אלו שלא דרשו מספיק ריבית על הסיכון והם אלו שהשתפנו לפני כמה חודשים - כשהבינו שהחברה בדרך להסדר חוב - בעת שמכרו את הניירות תוך קיבוע ההפסד. הם אלו שהתעצלו לעמוד מולו והם אלו שהעניקו לו לפני פחות משנה, חרף הכישלון שלו בטאו שהיה גלוי כבר אז, את הסכום ששימש אותו לביצוע עסקת חייו: רכישת פרטנר.