השורה התחתונה
המניה שייצרה תשואה שנתית של 19% ב-40 שנה
גם אחרי פרישתו מניהול אימפריית ההשקעות ברקשייר האת'וויי, העקרונות של וורן באפט לא מתיישנים; אלה ארבעת הרעיונות הבסיסיים בתורה שלו
וורן באפט פורש. בגיל 94 הודיע המשקיע האגדי שהוא מעביר הלאה את המושכות של ברקשייר האת'וויי - אימפריית הביטוח וההשקעות שהוא בנה, שנסחרת בשווי של 1.1 טריליון דולר. וכמו תמיד אצל באפט זה נעשה בלי הרבה רעש - רק בהירות, צניעות והומור עצמי.
במשך שישה עשורים שחה באפט נגד הזרם: התעלם מטרנדים ומספקולציות מאקרו, והקפיד לשמור על פוקוס גבוה בבחירת הסקטורים והנישות שמהן מגיעות מטרות ההשקעה שלו. בשנים 2024-1965 צמח ההון העצמי למניה של ברקשייר בשיעור שנתי של 19.8% לעומת 10.3% במדד S&P 500, והחישוב הזה אינו כולל את תשואת קרן הגידור שבאפט ניהל לפני ברקשייר, שעמדה על כ-32% לשנה על פני כ-12 שנים.
המספרים מדברים. הם מספרים לנו שהגאונות האמיתית של באפט היא רעיונית. הוא לא רק בחר מניות בחברות ציבוריות מעולות - הוא ביסס שיטה. בניגוד להיגיון הכלכלי, שמקדש הימנעות מיצירת תחרות לברקשייר על מניות ועסקאות אטרקטיביות, הוא נהג להקדיש חלק ניכר ממרצו בעשורים האחרונים להנחלת תפיסת עולמו ותובנות ההשקעה שלו בקרב מיליוני משקיעי ערך שביקשו ללמוד ממנו, ועשה זאת במכתבים השנתיים למשקיעים, באספת בעלי המניות השנתית המפורסמת באומהה, בראיונות לתקשורת ועוד.
ארבעה עקרונות מרכזיים עומדים בבסיס התורה של באפט: חפיר, פלואט (Float) ביטוחי, זהות אינטרסים ופוקוס.
1. חפיר
באפט טען שעסק טוב הוא כמו טירה, והשאלה היא איזה חפיר מגן עליה. במילים אחרות, הוא שואל מהו היתרון של החברה, שמגן עליה מפני תחרות?
חפיר הוא יתרון מבני, שמגן על החברה מפני שינויים בשוק, ויש מגוון רחב של חפירים. זה יכול להיות מותג חזק ואהוב, לדוגמה, קוקה קולה, החזקה ותיקה של ברקשייר. קוקה קולה אינה רק יצרנית משקאות — היא מחזיקה במותג בינלאומי, נהנית מהרגלים צרכניים ויש לה רשת הפצה עולמית. באפט לא חיפש חברות עם רווחים זמניים אלא עם יתרון מתמשך. "אם מישהו היה נותן לי 100 מיליארד דולר כדי לוותר על ההובלה הגלובלית של קוקה קולה בעולם המשקאות הקלים, הייתי מחזיר את הכסף ואומר לו שזה בלתי אפשרי", התבטא באפט בקשר לחברה.
2. פלואט
חברות מגייסות לרוב כסף בשתי דרכים: באמצעות בעלי המניות (הון) או הלוואות (חוב). באפט זיהה אפשרות שלישית: הפלואט הוא כסף שהמגייס אינו הבעלים שלו אבל הוא מחזיק בו ויכול להשקיע אותו. איך?
במרבית המקרים מדובר בתחום הביטוח, שבו הפלואט הוא כסף שהחברה עדיין אינה צריכה לשלם ומקורו בפרמיות. הלקוחות משלמים היום סכום חודשי קבוע וידוע מראש, והתביעות נגד הביטוח - אם אכן יהיו כאלה - יתממשו בעתיד הרחוק. בינתיים ההון הזה יושב במאזן החברה ויכול לשמש להשקעות. כפי שבאפט תיאר זאת: זה כמו להחזיק בבנק, אבל בלי לשלם ריבית על הפיקדונות.
"המודל הזה של שלם עכשיו - קבל אחר כך, מותיר בידינו סכומים גדולים — כסף שאנו קוראים לו 'צף' - שבסופו של דבר יגיע לאחרים. בינתיים אנחנו יכולים להשקיע את הכסף הצף הזה לטובת ברקשייר. אף שפוליסות ותביעות של לקוחות באות והולכות, היקף הכסף הצף נותר יציב בצורה יוצאת דופן לעומת היקף הפרמיות. כתוצאה מכך, ככל שהעסקים צומחים, כך גדל היקף הכסף הצף", כתב באפט ב-2010 במכתב למשקיעים.
הפלואט - מימון חינמי וחסר סיכון - הוא הדלק הסילוני שהפך מנהל השקעות, מוכשר ככל שיהיה, לבעל הון גדול יותר מג׳ף בזוס וביל גייטס, מייסדי חברות ששינו את העולם.
גם פיירפקס (Fairfax) הקנדית מיישמת את העיקרון הזה. תחת הנהגתו של פרם ווטסה (Prem Watsa) - משקיע ערך סבלני ומחושב, המכונה לעתים באפט הקנדי - בנתה החברה מודל המבוסס על שילוב של פעילות ביטוח רווחית והקצאת הון ארוכת טווח לתחומים שבהם אחרים חוששים לגעת: חוב פרטי, תשתיות, מניות ערך וחברות החזקה בשווקים מתפתחים. הודו, למשל, נהפכה בשנים האחרונות למוקד השקעה מרכזי - ממימון בנקים, דרך חברות ביטוח ועד שדות תעופה. גם פיירפקס, כמו ברקשייר, שמה דגש על ניהול שמרני, תשואה על ההון וסבלנות אינסופית כמעט. עם תשואה שנתית ממוצעת של כ־19.2% משנת 1985 היא מוכיחה שהשיטה של באפט ניתנת ליישום.
גם אפולו לקחה את רעיון הפלואט למקום נוסף: היא מגייסת פלואט דרך הון פנסיוני (ביטוח אנונה) ומשתמשת בו להשקעות אשראי פרטי מורכבות. כך היא יוצרת מנוע השקעות יציב, עמיד בפני לחצי שוק, שמזכיר את באפט - רק עם ארכיטקטורה של המאה ה-21 ובתוספת נדירה: היכולת להשקיע בחוב שהיא עצמה מעצבת ומייצרת (Origination).
3. זהות אינטרסים
באפט לא השקיע רק בעסקים, אלא גם באנשים שמנהלים אותם. הוא חיפש הנהלות שיש להן "Skin in the game" - בכירים שמחזיקים בעצמם מניות בחברות שהם מנהלים, נטולי אגו ומבינים בהקצאות הון, ולכן מקבלים החלטות כבעלים בחברה ולא כשכירים שמחכים לבונוס הבא וחיים מרבעון לרבעון. וכשהאינטרסים של ההנהלה מיישרים קו עם אלה של בעלי המניות, מתקבלות החלטות נכונות לאורך זמן.
"המנהלים המובילים שלנו תמיד חושבים כמו בעלי החברה; וזו המחמאה הגדולה ביותר שאפשר לחלוק למנהל", כתב למשקיעים ב-1986.
מארק צוקרברג הוא מייסד פייסבוק (כיום מטא) ומנכ"ל החברה מיום היווסדה, ו-97% מההון שלו עדיין נמצא בחברה שהוא מוביל. כשמנהלים חושבים כמו בעלי מניות, הם מקבלים החלטות שבונות ערך אמיתי, ולא מתמקדות בהצפת רווחים לטווח קצר.
4. פוקוס
צ’ארלי מאנגר, שותפו המנוח של באפט, אמר שפורטפוליו מנצח יכול להכיל רק ארבע מניות. גם באפט דחה את הקונצנזוס של פיזור השקעות כדרך להפחתת סיכון, והוא הגדיר אותו "הגנה מפני בורות". מי שמבין את החברה שהוא משקיע בה לא צריך עשרות פוזיציות.
"מי שיש לו הרמון שבו 40 נשים לא יצליח לעולם להכיר אפילו אחת מהן לעומק", אמר באפט.
אפל, למשל, שנכנסה לפורטפוליו של ברקשייר ב-2016 כהחזקה גדולה יחסית, הגיעה סביב שנת 2022 להוות כמחצית מהתיק הציבורי עם שווי החזקה של יותר מ-150 מיליארד דולר - לא מתוך חוסר זהירות, אלא מתוך הבנה עמוקה של מודל ההכנסות, הערך האינטרינזי והיתרון התחרותי של החברה.
כאן נכנס המושג אלפא - התשואה העודפת שמנהלי השקעות מייצרים מעל מדד השוק. ולפי באפט, פוקוס הוא מהותי ליצירת אלפא. זה אולי נשמע פשוט, אבל פוקוס דורש משמעת, אומץ ואמונה בצדקת הדרך. זה עיקרון קיצוני, אך הציפייה שהפוזיציה ה־27 בגודלה בתיק, למשל, תייצר אלפא, אינה הגיונית על פי באפט.
דוגמה בולטת נוספת היא אמריקן אקספרס. באמצע שנות ה-60 החברה היתה במשבר אמון קשה, בעקבות פרשת זיוף במלאי של אחת החברות הבנות. המניה קרסה, ובאפט, שזיהה את ערך המותג, את אפקט הרשת העוצמתי והנאמנות של הלקוחות, השקיע בחברה כ-40% מהונו באותם ימים. ההשקעה נהפכה לאחת המצליחות בקריירה שלו, והוא מחזיק באמריקן אקספרס עד היום.
באפט נשאר עם רגליים על הקרקע - בעסקים אמיתיים שפותרים בעיות אמיתיות ומנוהלים בידי אנשים שהוא סומך עליהם - ומה שהפך אותו לאגדה אינן רק התשואות אלא השיטה והדרך.
בעידן שבו שוקי ההון הופכים מורכבים וטכנולוגיים יותר, האלגנטיות שבה הוא מיישם את האסטרטגיות והעקרונות שלו היא רדיקלית.
החפירים, שהם עדיין חשובים; הפלואט, שעדיין צובר ריבית דריבית כשהוא מושקע נכון; ובחירת הנהלות מצוינות תוך התמקדות עיקשת - כל אלה יכולים להוביל את ממשיכי דרכו של באפט לבוננזה הולכת וגדלה משלהם.
נועה סגל היא Associate בקרן הגידור הישראלית Legacy Value Partners.
לכותבת ו/או לקרן Legacy Value Partners יש או עשוי להיות עניין אישי בכל אחת מהחברות המוזכרות במאמר
