אתגר בגמל: רווחה בקרנות, מועקה בברוקראז'

שנת 2010 סימנה התאוששות בפעילות הליבה של בתי ההשקעות לאחר המשבר של 2008, לפחות בכל הקשור לשוק קרנות הנאמנות. ב־2009 הציבור הרחב חשש עדיין לחזור לקרנות הנאמנות המסורתיות, לב לבה של התעשייה, והתבצר בעיקר בקרנות הכספיות שאינן גובות דמי ניהול ושעליהן הפסידו בתי ההשקעות.

• בתי ההשקעות מסכמים את שנת 2010 - לצפייה לחץ כאן

בתי ההשקעות שמחזיקים בפעילות נוסטרו גרפו ב־2009 רווחי עתק שחיפו על תוצאות בינוניות בפעילות הליבה, נחמה שלא עמדה לצדם ב־2010, שהיתה שנה מוצלחת פחות בשוקי ההון. מנהלי בתי ההשקעות נדרשו, לפיכך, להציג תוצאות בפעילויות העוגן - קופות הגמל, ניהול התיקים, קרנות הנאמנות, הברוקראז' והחיתום - כדי להצליח. ואמנם, הציבור חזר בהמוניו לקרנות המסורתיות והחל לחפש אפיקים מניבי תשואה, הרווחיים יותר לבתי ההשקעות.

תחום קופות הגמל צמח ב־2010 בעיקר בזכות עלייה בערך הנכסים, שמהם נגזרים דמי הניהול תוך שהוא ממשיך להתמודד עם תחרות עזה, ורגולציה הולכת ומתהדקת ששוחקת את הרווחיות התפעולית.

בתי ההשקעות אף החלו להפנים את הרפורמה המתגבשת, שעתידה להפחית את תקרת דמי הניהול בגמל. הפניקס, למשל, ביצעה הפחתה של שווי פעילות הגמל של החברה־הבת אקסלנס, בעקבות הרפורמה, ועל רקע העובדה שדמי הניהול בה היו גבוהים מהממוצע הענפי. לעומת זאת, בכלל ביטוח, בדש ובהראל לא מצאו לנכון לבצע הפחתה דומה, על רקע הערכות שווי שמצאו כי דמי הניהול הממוצעים בקופות נמוכים אף מהתקרה החדשה שצפוי האוצר לאשר.

נדמה כי מעריכי השווי התעלמו מהסבסוד הצולב המתקיים בתעשיה, כאשר קבוצה קטנה של עמיתים, שמשלמת דמי ניהול גבוהים משמעותית מהממוצע, מסבסדת קבוצות גדולות של עובדים מאוגדים שזוכים לדמי ניהול נמוכים במיוחד. מעניין יהיה לראות מה יקרה כשהרפורמה תיכנס לתוקף והאם מנהלי בתי ההשקעות שכבר לא יוכלו לסבסד את הקבוצות המאוגדות בדמי ניהול גבוהים לקבוצה קטנה של עמיתים, יעלו את דמי הניהול לאותן קבוצות, שאם לא כן, עלולה להירשם ירידה חדה בהכנסות מהתחום.

תופעה נוספת שמתחדדת ב־2010 היא המשך השחיקה בהכנסות מתחום שירותי הבורסה (ברוקראז'), על רקע תחרות עזה מול המערכת הבנקאית וירידה בהיקפי פעילות של משקיעים זרים.

הקסם של אקסלנס

דוד ברוךצילום: עודד קרני

על רקע השינויים הרגולטוריים והתגברות התחרות בשוק, החשיבות של פיזור אפיקי הפעילות בבתי ההשקעות חשובה יותר. בסיכום שנתי מתברר כי בית ההשקעות אקסלנס, תחת ניהולו של דוד ברוך, הוא בית ההשקעות המבוזר ביותר בקרב בתי ההשקעות הציבוריים וגם זה שמציג את היקף ההכנסות הגבוה ביותר - 636 מיליון שקל. ההכנסות של אקסלנס התחלקו באופן יחסי כך שפעילות הגמל ופעילות הקרנות וניהול התיקים תרמו 36% ו־31.4% בהתאמה, אך לצד זאת תחום תעודות הסל של קסם תרם 18.8% מההכנסות. אם לא די בכך, תחום תעודות הסל היווה גם את התורם המשמעותי לרווח של בית ההשקעות, כשהוא מייצר רווח של 59 מיליון שקל לפני מס,בעיקר בזכות התעודות הממונפות של אקסלנס, שהרווחיות בהן גבוהה ביותר. תחום ניהול ההשקעות ייצר לאקסלנס רווח של 34 מיליון שקל והגמל רווח של 53 מיליון שקל. בנוסף, אקסלנס מחזיק גם בפעילות חיתום, ברוקראז' ופעילות מוצרים מובנים ומציג רווחיות נאה למרות היעדרו של נוסטרו.

הרווחיות התפעולית של אקסלנס היא בין הגבוהות בענף, 36.1%, והיא ממוקמת שנייה אחרי בית ההשקעות אנליסט, שמציג רווחיות תפעולית של 43%. פיזור תחומי הפעילות באקסלנס מביא אותו במצב טוב לשנת 2011 ולהמשך הדרך בעיקר על רקע האתגרים שעמם יידרש להתמודד, כשהבולט שבהם הוא שחיקה ברווחיות בגמל, על רקע הרפורמה.

חגיגת השכר תיעצר

בית ההשקעות דש איפקס מתברג במקום השני בשורת ההכנסות עם הכנסות של 390 מיליון שקל (ללא נוסטרו). אלא שבניגוד לאקסלנס, תחום הגמל של דש, השחקן השלישי בגודלו בתחום אחרי פסגות וכלל ביטוח, היווה את מקור ההכנסות העיקרי שלו (63.4%), וייצר לו רווח לפני מס של 98.5 מיליון שקל. תחום הקרנות וניהול התיקים תרם רק 23.5% להכנסות ו10% בלבד לרווח. דש איפקס הצמיד לדו"חותיו הערכת שווי שקבעה כי חרף הרפורמה בדמי הניהול אין מקום לבצע הפחתת ערך לנכסי הקופות. מעריך השווי העריך כי דמי הניהול הממוצעים בקופות דש איפקס יעמדו על 1.1%, נמוך מתקרת הרפורמה (1.2%) וכי ירדו בהדרגה לכ־1%.

הסבסוד הצולב בין העמיתים המאוגדים, שמשיגים דמי ניהול נמוכים, לעמיתים הבודדים שמשלמים דמי ניהול הגבוהים מהממוצע עלול להיות מאותגר כאמור עם כניסת הרפורמה לתוקף. בדש איפקס הבינו זאת ורכשו את תכלית, חברת תעודות הסל השנייה בגודלה בענף אחרי קסם, שתמוזג לפעילות תעודות הסל הקיימת של אינדקס. באופן זה יהפוך דש איפקס לשחקנית המובילה בתחום. ההנהלה תצטרך למנף את הרכישה הזאת ולנסות לייצר רווחים כך שאפיקי הפעילות שלה יבוזרו.

אלי ברקת. מנסה לעצור את החגיגהצילום: בועז אופנהיים

דש איפקס נחשב לחברה המפנקת את מנהליה בחבילות שכר שמנות במיוחד. נראה שאלי ברקת, בעל השליטה, מבקש לעצור את החגיגה ויעיד על כך התגמול הצנוע יחסית שניתן לידין ענתבי, מנכ"ל החברה־הבת דש. ענתבי יזכה אמנם לשכר בעלות חודשית של 115 אלף שקל, הרבה יותר ממה שהרוויח כמפקח על הביטוח באוצר, אך הבונוס שלו, בניגוד לקודמו (קובי לוינסון - ר"ב), הוגבל ל־1.1 מיליון שקל.

לעומת דש איפקס שתלויה בעיקר בגמל, עיקר ההכנסות של אי.בי.אי נבע מפעילות הקרנות וניהול התיקים - 125.4 מיליון שקל (36.2%) - ומהברוקראז' - 113.1 מיליון שקל (32.7%) - בעוד שפעילות הגמל של אי.בי.אי עדיין מייצרת הפסדים. השחיקה הענפית בברוקראז' נותנת את אותותיה גם באי.בי.אי, כאשר ב־2009 פעילות זו היתה הגורם העיקרי שתרם להכנסותיה. בשורה התחתונה מתברר כי התחום שתרם הכי הרבה לרווח, לצד הקרנות והתיקים, הוא הנוסטרו שתרם 27.2 מיליון שקל לרווחי אי.בי.אי, בעוד שהברוקראז' תרם 22.4 מיליון שקל. אי.בי.אי מציג רווחיות תפעולית נמוכה ביותר של 10% מפעילות הליבה, בין היתר על רקע הוצאות גבוהות בגמל שמכבידות על שורת ההוצאות. כרגע הרווחיות של אי.בי.אי נסמכת בעיקר על תחומים שמושפעים בחדות מהתנודות שוק ההון. השאלה המרכזית היא האם יצליח לעבור לרווחיות בתחום הגמל התחרותי תחת ההוצאות הרגולטוריות ההולכות וגדלות.

כבר לא מוחקים

כלל פיננסים מסיים את 2010 באיזון יחסי. אחרי שנתיים של מחיקות עתק בקרנות הנאמנות ובפעילות בחו"ל, טל רז, מנכ"ל החברה, עסק בעיקר בייצוב העסק. אלא שהעבודה רבה, וכלל פיננסים עוד רחוק מלחזור לימים שבהם נחשב לבית השקעות מוביל. תחום קרנות הנאמנות וניהול התיקים תרם 39% מהכנסות הבית שעמדו על כ־400 מיליון שקל, ניהול הנכסים בחו"ל תרם 32.3% והברוקראז' תרם כ־20% מההכנסות. אלא שההכנסות מתחום הקרנות, כך מתברר, הגיעו ברובן מגיוסים בתיקים המנוהלים ולא ממערך היעוץ הבנקאי שטרם החזיר את האמון בקרנות של כלל פיננסים.

לבית ההשקעות גם אין העוגן של הגמל, שמספק יציבות בימים קשים. הנוסטרו של הבית תרם משמעותית לרווח ב־2010 עם 18.7 מיליון שקל, בעוד שתחום הברוקראז' של הבית הציג ירידה לרווח של 10 מיליון שקל בלבד, לעומת 30 מיליון ב־2009. האתגר של רז, ערב מכירת כלל ביטוח, החברה־האם, הוא לאושש את תחומי קרנות הנאמנות וניהול התיקים - מנועי הצמיחה המרכזיים - ולהחזיר את כלל פיננסים למרכז הבמה. הגישה של רז מתחילת הדרך היא העדפת שמירה על רווחיות גבוה על פני נתח שוק, באופן שיקשה על רז לזכות בגיוסים בשוק הקרנות התחרותי, כאשר מערכות הייעוץ הבנקאיות שמות דגש על דמי הניהול.