מיוחד ל"כלכליסט": ליהנות מההתאוששות, אבל בזהירות

מאז חודש מרץ האחרון, תחילת הסנטימנט החיובי בשוקי המניות בעולם, הוסיף מדד S&P 500 כ־60% לערכו. שיפור ניכר באינדיקטורים פיננסיים וניצני התאוששות בכלכלה הריאלית במגוון מגזרים הצטרפו במהרה לתמונה הכללית, והם מהווים בסיס חשוב להמשך המגמה החיובית.

בהסתכלות כוללת קיימים כמה גורמי סיכון המצדיקים תמהיל השקעות זהיר. בין היתר, שיעור האבטלה בארה"ב מצוי לאחרונה ברמה דו־ספרתית, המכבידה על פוטנציאל ההתאוששות בצריכה הפרטית האחראית לכ־70% מצמיחת הכלכלה.

עם זאת, ההתכווצות שאפיינה את הפעילות הכלכלית מאז פרוץ המשבר פינתה מקומה לאחרונה לתחילתה של התאוששות. מעבר שוקי המניות ממאפיינים דוביים (שאפיינו אותם עד חודש מרץ האחרון) לטריטוריה השורית מהווה סימן למעברם של הסקטורים המחזוריים לקדמת הבמה.

הסקטורים המחזוריים, בניגוד לדפנסיביים, נוטים לתפקד טוב יותר בשווקים עולים. בהתאם, אנו מוסיפים לדבוק בהמלצתנו לענפי הטכנולוגיה והתעשייה, הצפויים להניב תשואת יתר יחסית ל־S&P 500 בחודשים הקרובים, בשילוב סקטור הפיננסים, תוך התחשבות ברמת הסיכון המתלווה אליו. עם זאת, מאחר שלא ניתן להתעלם לגמרי מגורמי החולשה המאפיינים עדיין את הכלכלה, המלצתנו מוסיפה לכלול את סקטור הבריאות, בעל האופי הדפנסיבי. בסקירה זו נעסוק במגזרי הפיננסים והבריאות.

סקטור הפיננסים

מרבית הבנקים הגדולים, ובכללם ג'יי.פי מורגן, בנק אוף אמריקה, וולס פארגו, גולדמן זאקס, מורגן סטנלי וסיטיגרופ, כבר החזירו חלק ניכר מכספי תוכנית הסיוע של הממשל (TARPׂ), כשהם מאותתים בכך על היותם מוסדות עצמאיים וחזקים. בעקבות כך הצליחו הבנקים לגייס כספים מהמגזר הפרטי במחיר אטרקטיבי. להערכתנו, הדבר משפר את יציבות הבנקים, המתמודדים עדיין עם מחיקות של הלוואות וניירות ערך.

במקביל נמשך תהליך הקונסולידציה המאפיין את הענף בחודשים האחרונים, ותורם הן לחיזוקה וליציבותה של המערכת הפיננסית בארה"ב והן להפחתת התחרותיות בין המוסדות הפיננסיים השונים.

הטלטלה החמורה במערכת הפיננסית בארה"ב תורגמה לירידה חדה בערכן של מרבית מניות הפיננסים מאז פרוץ המשבר. למרות עליות השערים שרשם הסקטור בארה"ב מאז תחילת מרץ, בנקים אמריקאיים עדיין נסחרים במכפילי הון קרובים ל־1 (בהשוואה למכפיל הון היסטורי ממוצע של כ־2.2), רמה המשקפת פוטנציאל לעליות שערים נוספות.

ברבעון הרביעי של 2009 צפוי סקטור הפיננסים לרשום עלייה של כ־120% ברווחיות לעומת הרבעון המקביל ב־2008, מגמה שצפויה להישמר גם לאורך שנת 2010. על פי קונצנזוס תחזיות של אנליסטים, סקטור הפיננסים צפוי לרשום בשנת 2010 עלייה של כ־87% ברווחיות.

עם זאת, קיימות גם נקודות חולשה. ראשית, ישנה אפשרות של הקשחת הדרישות הרגולטריות על ידי הממשל, שתאלץ את הבנקים להגדיל את ההון. גורם סיכון נוסף הוא צמצום בתוכניות הסיוע לניירות ערך מגובי משכנתאות. בנוסף, רמת האבטלה הגבוהה עלולה להוביל לעלייה בהיקף החובות האבודים וללחץ על הרווחים. ללקוחות בעלי פרופיל סיכון גבוה אנו ממליצים להיחשף לסקטור זה בצורה שקולה וכהשקעה ארוכת טווח.

סקטור הבריאות

סקטור הבריאות הוא סקטור דפנסיבי, המתאפיין בתנודתיות נמוכה יחסית למדד הכללי, וביצועיו, על פי רוב, טובים פחות בתקופות התאוששות. שילובו בתיק המניות מצמצם, להערכתנו, את רכיב הסיכון והתנודתיות בתיק.

הרפורמה במערכת הבריאות שמתכנן ממשל אובמה ליבתה חששות מפני ההתערבות הרגולטורית של הממשל בסקטור הבריאות, ופגיעה אפשרית ברווחיות החברות בו. אולם להערכת גורמים בשוק, לרפורמת הבריאות המסתמנת בארה"ב תהיה השפעה מוגבלת על הענף. להערכתנו, תמחור ענף הבריאות (מכפיל רווח של כ־12 לעומת מכפיל רווח היסטורי ממוצע של כ־23) משקף תסריט שלילי קיצוני מדי, וכמו בעבר, חברות הבריאות צפויות לעבור בהצלחה גם את הרפורמה המתוכננת, תוך שמירה על רווחיותן הן באמצעות מיזוגים ורכישות והן על ידי הרחבת סל המוצרים ואזורי הפעילות גם לשווקים מתפתחים.

נוסף על כך, סקטור הבריאות מתאפיין בשיעור גבוה של חברות גלובליות בעלות שווי שוק גבוה, שנהנות מפיזור גיאוגרפי נרחב, ושעברו תהליך של מיזוגים ורכישות (קונסולידציה). מאפיינים אלו משפרים את מעמדן התחרותי, ועשויים לתמוך בהפתעות חיוביות ברווחיותן.

יתרונו של סקטור הבריאות הוא גם נקודת החולשה שלו: אופיו הדפנסיבי. בהסתמך על ניסיון העבר, נוטים הסקטורים המחזוריים לתפקד טוב יותר לעומת הדפנסיביים כשהכלכלה מתרחבת. כמו כן, בדו"חות הרבעון הרביעי של 2009 צפויות חברות הבריאות לדווח על ירידה של כ־5% ברווחיותן המצרפית, לא רחוק ממדד 500 P&S (בניכוי פיננסים) שצפוי לרשום ירידה של כ־3%. עם זאת, מגמה זו ברווחיות צפויה להשתפר בשנת 2010, כשעל פי התחזיות צפויה רווחיות החברות בענף לצמוח ביותר מ־8% (בהשוואה לגידול ברווחיות החברות בשיעור של 18.5% במדד הכללי, בניכוי פיננסים).

הכותבים הם אנליסטים בבנק הפועלים. הבנק עשוי להחזיק בניירות הערך המוזכרים בסקירה. הכתוב איננו בגדר תחליף לייעוץ השקעות