גושן מוציא לפועל את מהפכת השקיפות בקרנות

שוק קרנות הנאמנות יעבור מיני־מהפכה בחודש הקרוב, בעקבות כניסתן לתוקף של התקנות החדשות מבית רשות ניירות ערך, תחת הנהגתו של היו"ר זוהר גושן. קרנות הנאמנות יחויבו כעת להגביר את השקיפות, ולתת למשקיעים (וליועצי ההשקעות בבנקים שיעבדו עבורם את המידע) כלים טובים יותר להשוואה בין 1,200 הקרנות הקיימות בשוק.

חלקו הראשון של תשקיף כל קרן יכלול מעתה נתונים רבים וחדשים על מדיניות השקעות הקרן בצורה ברורה ופשוטה. ראשית, תידרש הקרן לציין את מטרתה ואת גורמי הסיכון הייחודיים לה. "קרן שמשקיעה את עיקר נכסיה בסין, למשל, תצטרך לפרט את גורמי הסיכון המאפיינים את סין, כמו סיכוני מטבע וסיכון גאוגרפי", מסביר עו"ד שהם בן רובי מפירמת ראיית החשבון והייעוץ דלויט.

יתרה מכך, הקרן תידרש לפרט אם הנכסים שבהם היא מושקעת הם בעלי סחירות גבוהה או נמוכה, מהי רמת התנודתיות שלהם (המשקפת את רמת הסיכון), ובאיזה אופן תנהל את השקעותיה - האם באמצעות תחלופת נכסים גבוהה או נמוכה?

סוף לסיסמאות

אחד המנהגים הפופולריים בשוק קרנות הנאמנות הוא להשתעשע בהגדרות ובשמות הקרנות, למשל: "קרן אג"ח דינאמית" או "קרן אקטיבית". רשות ני"ע דורשת בתקנות לתרגם את הסיסמאות האלו למונחים בני־השוואה. אם הקרן היא אקטיבית, על המנהל לציין באילו תדירות ואופן הוא מתכוון לנייד את הנכסים בין מח"מים שונים (קצרים וארוכים) ובין בסיסי ההצמדה (למשל מבסיס מט"חי לשקלי), כאשר בקצה השני של הסקאלה נמצאת הקרן המחקה, ששואפת לעקוב אחרי מדד מסוים, ומטבע הדברים תהיה תזזיתית פחות.

לנתון שיחשוף את המדיניות בדבר תחלופת נכסי הקרן יש משמעות גדולה במיוחד, מכיוון שעם כל שינוי שמבוצע בתיק גובה מנהל הקרן עמלות קנייה ומכירה מהלקוח (בנוסף לדמי הניהול הקבועים). "כאשר הקרן נדרשת להציג את רמת התחלופה של נכסיה לטווח של 3–4 שנים אחורה, הלקוח יכול להשוות את הנתון הזה מול קרן מתחרה, ולשאול את עצמו מדוע קרן מסוימת נדרשת לתחלופה גבוהה יותר. בהתאם, הלקוח יוכל לבחור את הקרן עם רמת התחלופה הנמוכה, שמן הסתם תגבה פחות עמלות", מסביר עו"ד בן רובי.

הדיווח על רמת התחלופה עשוי אף להרתיע את הקרנות מפעולות חיבוץ - כלומר פעולות קנייה ומכירה מרובות של נכסים, שמבוצעות על ידי מנהל הקרן שלא לטובת הלקוח, אלא לצורך מקסום רווחי חברת הברוקראז' שעמה הוא פועל. לאחרונה קבעה רשות ני"ע כי החל משנת 2011 יידרשו מנהלי הקרנות להוציא 80% מפעילותן לברוקראז' חיצוני (להבדיל משימוש בברוקראז' בתוך הבית), בין השאר כדי למנוע את אותן פעולות חיבוץ.

לראשונה גם נדרשים מנהלי הקרנות להציג בתשקיף מדד ייחוס או כפי שמגדירה הרשות - "נכס ייחוס". מדובר במדד או נכס, שלהערכת מנהל הקרן לשינויים בו או בערכו תהיה ההשפעה הגדולה ביותר על תשואתה של הקרן. "כל קרן צריכה להציג לראשונה סוג של בנצ'מארק", מסביר בן רובי. "באמצעות הגדרת נכס הייחוס יוכל המשקיע לבחון אם תשואת הקרן עלתה על אותו נכס - או הכתה אותו בלשון השוק - וכן מהו הסיכון שמגולם בהשקעה בקרן. הדבר החשוב ביותר הוא האפשרות להשוות בין קרנות בעלות נכס ייחוס זהה או דומה".

כתחליף למדד ייחוס, יכולה הקרן להציג את התשואה שהשיג נכס שמהווה מרכיב משמעותי בתיק השקעותיה - למשל שער החליפין של הדולר, מדד המק"מ או מדד אג"ח ממשלתי. כל קרן תידרש להציג שורה של נכסי ייחוס שבהם היא מחזיקה למעלה מ־20% מנכסיה. אם הקרן עוקבת, למשל, אחר מדד ת"א־100, היא תידרש לחשוף ברמת פירוט גבוהה מהי רמת החשיפה למדד ת"א־25 ורמת החשיפה למדד ת"א־75.

באותו אופן, יהיה על הקרן לחשוף את חשיפתה למדד הנדל"ן, במידה שזו גבוהה מ־20% מהיקף תיק ההשקעות. כך המשקיע יוכל לקבל תמונה ברורה של השקעות הקרן ברזולוציה גבוהה מזו שבה הורגל עד כה.

יתרה מכך, אם הקרן תחזיק ב־50% או יותר באיגרות חוב, יפורטו מאפייני תיק האג"ח בחלוקה לאפיקי השקעה (אג"ח צמודות ולא צמודות), סיכון המנפיק (רמת הדירוג של האג"ח) וטווח ההשקעה (מח"מ קצר או ארוך). ככל שדירוג האג"ח נמוך יותר, סיכון הקרן כמובן גבוה יותר, וככל שהמח"מ (משך החיים הממוצע) של האיגרת ארוך יותר, כך היא רגישה יותר לשינויים בשערי הריבית, ולפיכך גם הסיכון שכרוך בה גדל.

מגלים את סטיית התקן

על פי התקנות, הקרן תידרש לחשוף גם את רמת המינוף, ותידרש לפרט בהקשר זה אם היא מוכרת, למשל, מניות בחסר או משקיעה כספים שאין לה באמצעות לקיחת הלוואות. קרן מנייתית שמאפשרת חשיפה למניות הגבוהה מ־100% תצטרך לחשוף את רמת המינוף בה היא פועלת (סיכוי גבוה יותר לצד סיכון גבוה יותר).

עוד חידוש שיוכנס לתשקיפים הוא פרסום טבלת התשואות שהשיגה הקרן בתוספת סטיית התקן שמציגה את הסיכון שנדרש כדי להשיג את התשואה. כמו כן יכלול התשקיף, ברמת פירוט גבוהה, כמה מהתשואה שהושגה "נאכלה" למעשה על ידי הנהלת הקרן ולא הגיעה לעמיתים. בניגוד לעבר, אז הוצגו מספרים אבסולוטיים, כעת יתפרסמו הנתונים כשיעור מהתשואה שהשיגה הקרן. בין היתר יפורטו במסגרת זו דמי הניהול שמשך מנהל הקרן ושכרו של הנאמן, גובה עמלות הקנייה והמכירה של ניירות ערך בארץ ובחו"ל, גובה העמלות על מסחר באופציות ובחוזים עתידיים, הוצאות מס ועוד.

עו"ד בן רובי מציין כי מעתה יידרשו הקרנות השונות להציג את השינויים שערכו במדיניותן בארבע השנים האחרונות, ולא רק בשנה האחרונה, כנהוג היום. נתונים אלה יאפשרו נקודת מבט רחבה על הקרן. לדוגמה, האם היא משנה את מדיניותה באופן תדיר, או שמדובר בקרן יציבה, בעלת מדיניות קבועה לאורך שנים.

נגד שינוי המדיניות

אחרי כל זאת, יהיה מעניין לראות מה יעלה בגורלו של תיקון נוסף וחשוב שמקדמת רשות ני"ע, ונמצא בשלבים של הצעת חוק בלבד. כיום רשאיות קרנות הנאמנות לבצע שינוי מהותי במדיניותן אחת לשנה. לאחרונה, למשל, הודיעה קרן נאמנות של אקסלנס כי עברה מהשקעה בנדל"ן ותשתיות להשקעה מסוג שונה בתכלית - במניות חיפושי גז.

ברשות ני"ע רואים בכך תופעה פסולה, שעלולה לפגוע במחזיקי הקרן, אשר מוצאים את עצמם מושקעים, בעל כורחם, בקרן שונה בתכלית מזו שאליה נכנסו. הלקוחות יכולים כמובן למכור את יחידות הקרן - אך לא תמיד העיתוי נוח להם בהכרח.

בשורה התחתונה, הרשות מבקשת להעביר חקיקה שתאסור לחלוטין ביצוע שינוי מהותי במאפייני הקרנות, למעט במקרים חריגים ביותר. איסור ברוח זו נכלל בהצעת החוק המתגבשת, שבמסגרתה אמורה להתבצע גם האחדת הרגולציה על קרנות הנאמנות ותעודות הסל.