במבט לעשור מדד S&P יישאר מאחור

"כל הבועות מתפוצצות, כל אופנות ההשקעה חולפות", כך מזהיר ג'רמי גרנתם, אסטרטג ההשקעות הראשי של חברת GMO המנהלת קרנות נאמנות וקרנות גידור, במכתב למשקיעים לסיכום הרבעון האחרון של שנת 2011.

גרנתם נחשב למומחה עולמי בזיהוי בועות פיננסיות לפני שהן פוקעות. בשנת 2000 הוא נמנע מלהשקיע במניות הטכנולוגיה וב־2006 הוא זיהה את בועת הנדל"ן והזהיר שהשוק יקר. במכתבו למשקיעים, שזכה לכותרת "המכתב הרבעוני הארוך ביותר", הוא פורש את משנתו ומספק עשר עצות השקעה. בנוסף הוא גם נותן תחזית מפתיעה לביצועי שוקי המניות בטווח הארוך.

עשר העצות למשקיעים

■ האמינו בהיסטוריה. ההיסטוריה חוזרת שוב ושוב. כל הבועות מתפוצצות. עליכם להתעלם מאינטרסנטים שמבטיחים לכם שהפעם מדובר ברף פעילות חדש או ברמת פריון גבוהה וקבועה, אפילו אם מי שמבטיח לכם זאת הוא הפדרל ריזרב בעצמו. בעצם, במיוחד אם הפד הוא זה שמבטיח לכם זאת. השוק מתנתק לא אחת מהשווי הכלכלי שלו, אבל לבסוף, לאחר שישבור לכם את הלב ואת הסבלנות, הוא יחזור לערכו הכלכלי. תפקידכם הוא לשרוד עד שזה יקרה.

■ אל תלוו ואל תילוו כסף מאחרים. המינוף מפחית את הנכס הקריטי של המשקיע - סבלנות, ומעודד אגרסיביות, חוסר זהירות ויהירות.

■ אל תשימו את כל הביצים בסל אחד. פיזור ייתן לתיק שלכם עמידות ויכולת לעמוד בזעזועים.

■ היו סבלנים והתמקדו בטווח הארוך. חכו לקלפים הטובים. אם חיכיתם וחיכיתם עד שלבסוף מופיע שוק זול, זהו מרווח הביטחון שלכם. מניות בודדות בדרך כלל מתאוששות. שווקים רחבים - תמיד.

■ הכירו ביתרונות שלכם לעומת משקיעים מקצוענים. הבעיה של המקצוענים היא שהם מונעים מהרצון לשמור על המשרה שלהם ולהצדיק את שכרם, ותיק ההשקעות שלהם סובל מעודף פעילות בגלל הצורך להיראות עסוקים.

■ נסו לשלוט באופטימיות שלכם. אנשים אופטימיים לא אוהבים לשמוע חדשות רעות שלפעמים הן קריטיות.

■ במקרים מיוחדים נסו להיות אמיצים. בניגוד למשקיעים מקצוענים, החוששים מהפסד לקוחות בגלל נסיגה זמנית בתיק המניות, אתם יכולים לקחת הימור גדול יותר.

■ אל תושפעו מאפקט העדר. תנו אמון אך ורק במספרים. אמנם קשה לראות את השכנים שלך "מתעשרים" בשלהי הבועה בעוד שאתה מחכה בסבלנות בצד, אך התעלמו מחדשות לטווח קצר. לאלה יש ערך מועט בקביעת ערכו הכלכלי של נכס.

■ מכפילי הרווח ושולי הרווח יחזרו לממוצע בתוך 7-10 שנים. לא צריך דוקטורט בשביל תחזיות ארוכות טווח. סבלנות, התעלמות מהקהל וחישוב פשוט של מכפילים הוא כל מה שנדרש.

■ דעו את המגבלות שלכם כמו גם את החוזקות שלכם. אם יש לכם סבלנות ויכולת להתעלם מהעדר, כנראה תצליחו; אבל אם בפועל תתפתו למהלכים נמהרים, עדיף שתיתנו את הכסף למנהל השקעות או שתשקיעו בעקביות בסל רחב של מניות ואג"ח מבלי לנסות לתזמן את השוק.

תחזית פסימית.

במבט קדימה, התחזית של גרנתם לשוק המניות מפתיעה וחורגת מהקונצנזוס של רוב מנהלי ההשקעות בעולם. גרנתם סבור שבמבט של עשור קדימה, מדד S&P 500 יפגר אחר השוק העולמי באופן משמעותי. בנוסף הוא מעריך שהמניות מחוץ לארה"ב מתומחרות מעט מתחת לערכן הכלכלי. בראייה גלובלית, גרנתם סבור ששוקי המניות מתומחרים סביב ערכם הכלכלי.

אם מסתכלים על הנתונים היבשים, מדד S&P 500 של היום מתומחר במכפיל רווח של 14 בלבד לעומת ממוצע של 16.5 ב־50 השנים האחרונות. אם תוסיפו לכך את הריבית האלטרנטיבית שנמצאת בשפל כל הזמנים, המסקנה היא שהסיכוי להתרחבות המכפילים גבוה יותר מהסיכוי להצטמקות שלהם. כלומר, לכאורה השוק זול. הנימוק לעמדה המקורית של גרנתם הוא ששולי הרווח הנקי של החברות האמריקאיות מצויים כיום בשיא וצפויים להתכנס לממוצע ארוך הטווח.

שולי הרווח של S&P 500 עומדים כיום על 13.7% יחסית לממוצע של 11% בלבד ב־20 השנים האחרונות. חישבנו את התשואה הצפויה על S&P 500 תחת ההנחות של גרנתם: התרחבות המכפיל לרמה הממוצעת, ירידה בשולי הרווח לרמה הממוצעת, ובנוסף הנחנו צמיחה נומינלית במכירות של 3.7% (בדומה לממוצע של 20 השנים האחרונות). התוצאה היא צמיחה ריאלית שנתית של 0.5% במדד S&P (בהנחת אינפלציה של 2.5%).

גרנתם לא מסביר את הסיבה לירידה בשולי הרווח, הוא לוקח זאת כמובן מאליו. ייתכן שההסבר נעוץ בעובדה כי בשנים האחרונות החלק של בעלי ההון בעוגה גדל באופן ניכר בעוד שהכנסות הצרכנים נשחקו. הגידול בפערים מייצר מחאה חברתית ומעבר למוצרים זולים יותר, שיכפו על החברות למתן את עליות המחירים.

גרנתם מסייג את הפסימיות שלו וטוען שהשקעה בחברות האיכותיות בארה"ב תניב תשואה נאה, כפי שמראה רשימת עשר האחזקות הגדולות שלו.

הכותב הוא מנהל מחקר ני"ע זרים בלאומי שוקי הון.