מדוע תעודות הסל מפספסות את העלייה במחיר הנפט?
תעודות הסל על הנפט מציגות תשואת חסר מול מחיר הנפט. הסיבה לכך - הקונטנגו - הפער בין מחיר החוזה העתידי על הנפט לטווח הקרוב, לעומת מחיר החוזה לטווח הרחוק. אבל יש גם תעודות סל שמוגנות מפני השינויים
העלייה המסחררת (30%) שנרשמה בחודש האחרון במחיר הנפט, הסחורה הפופולרית והסחירה ביותר בעולם, השלימה זינוק של כ־60% בחודשיים ושל כ־110% בארבעת החודשים האחרונים.
הדהרה להשקעה בנפט לא היתה מקרית. הסימנים הראשונים להתייצבות כלכלית, שהופיעו כבר בתחילת האביב, החזירו לשוק הסחורות את הכסף הגדול של המשקיעים הספקולנטים ובראשם קרנות הגידור. מכליות הנפט, שהיו מושבתות מאז תחילת המשבר הכלכלי עקב ביקושים נמוכים להובלה, שוב מלאות כולן, כאשר ספקולנטים מקצועיים, דוגמת המוסדות הפיננסיים של וול סטריט, שוכרים אותן כ"מחסנים צפים" של נפט.
4 תעודות סל - 2 הצליחו להיצמד לסחורה, ו-2 לא
מחסנים אלו, הנושאים כיום כ־5 מיליון טונות של נפט (כפול מחודש שעבר), הם הסיבה לכך שרק הגופים הגדולים והמקצועיים מצליחים לרשום רווחים גבוהים מעליית מחיר הנפט. למעשה, ציבור המשקיעים הקטנים, שמבקש גם הוא להיחשף לסחורה הפופולרית דרך תעודות הסל על הנפט, איבד בשנים האחרונות עשרות אחוזים על השקעתו בשל פערי המחירים בין החוזה הקצר לחוזים הארוכים יותר.
בעיית אחסון
כך, למשל, תעודת הסל המרכזית בעולם להשקעה בנפט - USO - המנהלת נכסים בהיקף של 2.8 מיליארד דולר, איבדה 42% מערכה מאז השקתה באוקטובר 2006, בעוד מחיר הנפט הגולמי מסוג WTI light sweet עלה באותה התקופה ב־5%.
תופעה דומה נרשמה גם בתעודות הסל הישראליות, קסם נפט ותכלית נפט שמאז השקתן ביולי 2006 השיגו תשואה שלילית מצטברת של כ־43%, זאת כאשר הנפט הגולמי מסוג ברנט, שאחריו הן עוקבות, איבד מאז יולי 2006 כ־23% מערכו השקלי כולל ירידה של כ־11% בשער הדולר מול השקל.
עוד סחורה שקשה לאחסן אותה היא הגז הטבעי אותה, השקעה שנהפכה לחביבה על קרנות הגידור בשנים האחרונות. תעודת הסל העיקרית להשקעה בגז טבעי - UNG - שהושקה באפריל 2007, איבדה מאז 72% מערכה, בעוד הסחורה עצמה רשמה ירידה מצטברת של 50% בלבד.
בענף תעודות הסל המקומי מבהירים כי הם עושים מאמצים ללמד את יועצי ההשקעות בסניפי הבנקים על הייחודיות של התעודות על מחירי הסחורות, שמגלגלות כיום בישראל סכום מכובד של כחצי מיליארד שקל. למרות זאת, ההצלחה שלהם כנראה מוגבלת ורוב הלקוחות שלהם מקרב ציבור המשקיעים לא מכיר ומבין את ההבדלים בין המכשירים.
שוק הסחורות שונה משווקים פיננסיים אחרים, כדוגמת שוקי המניות, מאחר שהמסחר בו מתבצע רק דרך חוזים עתידיים ולא ישירות על הנכס הפיזי (כדוגמת חבית נפט), שאותו מרבית המשקיעים לא יכולים לקנות ולאחסן. כתוצאה מכך נוצרים לעתים פערים עצומים בין הסחורה לחוזה, שאינם ניתנים לסגירה, וזאת בשונה משוק המניות שם שחקני הארביטראז' קונים את הסחורה ומוכרים את החוזה (או להפך), כשהם מזהים את הפער, וכך גורמים במהירות לסגירתו.
אלא שפערי מחירים כן נפתחים בשוק הסחורות, ואלו הפערים בין החוזה העתידי על מחיר אספקת הסחורה בחודש הקרוב לבין החוזים העתידיים על מחירי אספקת הסחורה בחודשים שלאחריו. עיקר המסחר מתבצע בחוזה הקרוב ביותר לפקיעה, והתקשורת מצטטת את ערך הסחורה לפי מחיר זה, אולם החודשים הרחוקים יותר משקפים בדרך כלל מחירים שונים אחרים לגמרי, וככל שהפערים ביניהם גדלים, כך מצליחים המשקיעים הגדולים להרוויח על חשבונם של המשקיעים הקטנים.
למעשה, עד 2005 החוזים הרחוקים יותר שיקפו לרוב מחירים נמוכים יותר. אולם מאז, המצב התהפך וכעת משקף החוזה הרחוק יותר מחיר גבוה יותר של הסחורה. פער זה נקרא קונטנגו ובארבע השנים האחרונות, הוא עמד על כ־15% עד 20% בממוצע מדי שנה.
הסיבה לכך היא בעיקר צמיחת השווקים המתעוררים, שיצרה ביקוש לסחורות והערכות כי בטווח הארוך מחירי הסחורות יעלו. לכך יש להוסיף את המשקיעים הפיננסיים ובראשם קרנות הגידור, שנכנסו לשוק הסחורות ברעש גדול ושינו לחלוטין את אופי המסחר בו. שוק הסחורות, שהיה עד אז קטן יחסית, נאלץ להתמודד עם כמות גדלה והולכת של כסף, שזרמה אליו ויצרה עודף ביקושים. כיום כ־70% מהמסחר בסחורות מתנהל בידי קרנות גידור ורק 30% בידי גופים עסקיים שבאמת מעוניינים ברכישת הסחורה.
מוכרות בזול, קונות ביוקר
מרבית תעודות הסל על הסחורות בכלל, ועל הנפט בפרט, עוקבות אחרי הסחורות דרך החזקת החוזה הקרוב. לקראת פקיעת החוזה מוכרות אותו התעודות ורוכשות במקומו את החוזה הבא. כך, שבשנים האחרונות הן מוכרות בכל סוף חודש את החוזה הפוקע וקונות חוזה יקר יותר, ולמעשה מפסידות את העלייה במחיר הנפט, שמשתקף בתקשורת מהמעבר האוטומטי מהחוזה שפקע לחוזה הבא אחריו.
האנליסט אמיר ארגמן מבית ההשקעות אופנהיימר מציע פתרון לבעיה זו: השקעה בתעודת סל מסוג USL שעוקבת אחר השינוי במחיר הנפט דרך חשיפה לחוזים העתידיים ל־12 החודשים הקרובים, ובכך מקטינה את החשיפה לקונטנגו. תעודה זו הושקה בדצמבר 2006 ומאז השיגה תשואה שלילית של 2% לעומת תשואה שלילית של 20% שרשם הנפט הגולמי מסוג WTI light sweet. תעודה זו מנהלת כיום סכום צנוע של 205 מיליון דולר בלבד.
אבל בענף הסחורות ישנם חריגים, כדוגמת הזהב, שנחשב גם לנכס פיננסי ושאותו ניתן לאחסן במרתפי הבנקים. מסיבה זו ניתן לקבל חשיפה לסחורות אלו דרך השקעה בתעודות סל. התעודה המרכזית להשקעה בזהב היא GLD, שגם מחזיקה בזהב עצמו ואכן הניבה תשואה של כ־111% בארבע וחצי שנות קיומה, מול כ־115% בזהב עצמו, כאשר ההפרש הוא דמי הניהול שהיא גובה. בישראל השיגה קסם זהב תשואה של 96% מאז השקתה ביוני 2005 לעומת תשואה של 103% שרשמה הסחורה עצמה, אף שהיא עצמה לא מחזיקה בסחורה עצמה אלא מגלגלת את החוזים מדי כחודש.
