נדל"ן במזרח אירופה: אוקראינה מסוכנת, פולין בטוחה

הקסם של מזרח אירופה קנה את כולם. טייקוני נדל"ן גדולים ויזמים קטנים שחיפשו הזדמנויות שלא יחזרו - כולם מילאו בשנים האחרונות אלפי טיסות לבוקרשט, בודפשט וסופיה, כדי לסגור ביניהם עסקאות על קרקעות, בערים שאת שמן הגו רק בקושי, ואת חלקן לא ראו מעולם. ואכן, הכל היה טוב עד שהגיעה הסערה הפיננסית, שענניה השחורים החלו בארצות הברית, אך תוך זמן קצר יחסית התפשטו למדינות רבות ברחבי העולם. היום היזמים הישראליים מדברים אחרת.

לכתבות הקודמות בסדרה:

החשיפה הישראלית להונגריה: 3 מיליארד שקל

4.5 מיליארד שקל מושקעים בפולין

10 מיליארד שקל בתרדמת חורף ברוסיה

"מזרח אירופה היא מקום טוב להשקעות, אבל למקצוענים בלבד", מסכם עו"ד ישראל שמעוני, בורר בסכסוכים עסקיים במזרח אירופה. אולם בדיקת "כלכליסט" שנערכה בשבועות האחרונים מלמדת כי גם אותם המקצוענים נפלו ברשתה של חצי היבשת שבעבר היתה אדומה, ואילו כיום מנסה לעשות הכל כדי לשנות צבע.

לב לבייב, אליעזר פישמן, מתיו ברונפמן, יוסף גרינפלד וחיים כצמן הם רק חלק מהשמות המוכרים היטב לפעילי שוק ההון הישראלים, ונראה כי איש לא יחלוק על כך כי הם אנשי עסקים מנוסים, מנוסים מאוד. אולם גם הם, כמו אותם משקיעים קטנים, השקיעו סכומי עתק בקרקע המזרח אירופית, סכומים אשר חלק גדול מהם ייקבר תחתיה.

לאחר שסקרנו כאן את פעילות היזמים הישראלים בכל אחת מהמדינות המובילות באזור, הגיע הזמן לסכם. "כלכליסט" מצא כי יותר מ־70 חברות ישראליות ציבוריות, הפועלות בתחום הנדל"ן, הזרימו עד כה 31 מיליארד שקל אל עבר מדינות מזרח אירופה. סכום זה אינו כולל השקעות שמומשו (דוגמת הקניונים שמכר מוטי זיסר בהונגריה לפני פרוץ המשבר) או השקעות מתוכננות. 31 מיליארד שקל הוזרמו עד כה אל עבר פרויקטים בשלבים שונים. חלקם הושלמו ומחפשים שוכרים, חלקם בתהליכי בנייה, וחלקם נמצאים בשלב המקדמי של "הליכי תכנון" - שם הקוד של חלק מהיזמים ל"אנו ממתינים שהמימון שבינתיים הוקפא, יופשר".

עם זאת, לא כל המדינות מסוכנות באותה מידה. פרמטרים שונים מביאים להבדלים בין המדינות. בשיתוף עם כמה מומחים מהאקדמיה ומעולם העסקים דירג "כלכליסט" את רמת הסיכון של המדינות בהתבסס על פרמטרים שונים, כגון מצב המאקרו במדינה (מטבע, אינפלציה, בורסה, ריבית), השחיתות השלטונית, הקרבה למערב (והקשר לאיחוד האירופי) ורמת הרגולציה.

מניתוח המצב, תוך שקלול הקריטריונים השונים, עולה כי שש המדינות מתחלקות לשלוש קבוצות עיקריות, כאשר בראש המדינות המסוכנות עומדות רוסיה ואוקראינה, שתי המדינות שהיו בעבר אחת, ועדיין אינן חלק מהאיחוד האירופי. מצב המאקרו הרעוע והשחיתות המאפיינת את עולם העסקים מביאים לכך שההשקעות היום בשתי המדינות האלה אינן הדבר הבטוח ביותר. בולגריה ורומניה, שתי האחיות הגובלות זו בזו, ולוקות אף הן במחלת השחיתות, באות אחריהן, ואילו הונגריה ופולין, אשר נהנות מהקרבה ההיסטורית למערב, נחשבות למסוכנות פחות.

פרויקט בנייה באוקראינהצילום: shutterstock

אוקראינה: סיכון גבוה מאוד

רולטה רוסית, כך מכנים יזמי נדל"ן את ההשקעה באוקראינה - פעם מבטיחה, היום בעיקר מסוכנת, מסוכנת מאוד. מצבה הכלכלי והגיאופוליטי של המדינה מציב אותה על סף פשיטת רגל של ממש. המטבע התרסק, הבורסה צנחה, הריבית עלתה, האינפלציה המריאה ולהשקעות הישראליות - 1.7 מיליארד שקל בסך הכל - נשקפת סכנה של ממש.

"אוקראינה היא תעלומה שבמערב טרם הצליחו לפענח, כיוון שהאליטות בה לא מתחלקות באופן ברור. חלקן נוקטות קו פרו־רוסי וחלקן קו פרו־מערבי, כאשר מי שהיה אתמול פרו־רוסי יכול להיות מחר פרו־מערבי, זאת בהתאם לאינטרסים. חלק מהאליטות האוקראיניות מאוד מעוניינות להתקרב למערב, לרבות הסכמים עם האיחוד האירופי, וזו הסיבה שהיה שם פיתוח מואץ מאוד, וכעת התפוצץ הבלון ויש נסיגה", אומר ד"ר רפי ואגו מהחוג להיסטוריה כללית באוניברסיטת תל אביב.

אחת הסיבות ל"התפוצצות הבועה" שאליה מתייחס ואגו ולגביה קיים קונצנזוס גם בקרב גורמים מקומיים היא השחיתות במדינה, ולפיכך, גם מיכאל קרן, פרופסור אמריטוס מהמחלקה לכלכלה באוניברסיטה העברית, מציב את אוקראינה בשורה הראשונה של המדינות המושחתות באירופה.

קל להבין מה חיפשו הישראלים באוקראינה, אחת המדינות הגדולות מבחינת שטח ובעלת תשתיות מפותחות שקיבלה ב"ירושה" מרוסיה, אלא שבמקביל, שחיתות שלטונית, חוסר יציבות כלכלית ויחסים מתוחים עם רוסיה הפכו את ההשקעה בה לכזו שמלווה בסיכון גבוה. באופן מפתיע הדבר לא כל כך הטריד חלק מהיזמים המנוסים ביותר, כמו אליעזר פישמן, שעיה בוימלגרין, יוסף גרינפלד, שולם פישר ומתיו ברונפמן. חלקם נכנסו להשקעה ראשונית במדינה ממש על סף הקריסה, שבאה לידי ביטוי בשוק הנדל"ן ב"אווירת סוף עונה" (לדברי ארטם נוביקוב, שותף בחברת ייעוץ המקומית דיאלוג קלאסיק).

רו"ח סתיו שחם, מנכ"ל חברת טכנולוגיות המידע סגמנט, אשר פיתחה מערכת הסופרת אנשים בקניונים ופועלת במזרח אירופה, מוסר כי לאור היכרותו עם השוק במדינות אלה, אוקראינה הכי מסוכנת, ואחריה רוסיה, זאת בשל העובדה שלדבריו, כלכלות אלה מוטות פשע מאורגן.

הראשונה להודות במצב הבעייתי היתה ממשלת אוקראינה בעצמה שבאוקטובר הודיעה כי כלכלת המדינה נקלעה למערבולת, ופנתה לקרן המטבע הבינלאומית בבקשת סיוע. אלא שלמרות מיליארדי הדולרים שהוזרמו אליה, עדיין קיים צפי משמעותי לקריסה של בנקים רבים במדינה וסיכון משמעותי שנפילת שוק האשראי תמשוך מטה גם את שוק הנדל"ן.

עודפי הביקוש שעליהם דיווחה אפריקה ישראל בסוף 2007 ("כתוצאה מהשיפור במצב הכלכלי באוקראינה, קיים עודף ביקוש בכל ענפי הנדל"ן") הם היום תסריט מאוד רחוק ממימוש, ואין כמעט יזם ישראלי שלא הקפיא את הפרויקטים שלו במדינה.

מוסקבהצילום: אולגה ויניאר

רוסיה: סיכון גבוה מאוד

סיפורה של חברה ישראלית אחת יכול להמחיש את האמון שרחשו בשוק הישראלי לרוסיה. חברת אפריקה ישראל, באמצעות אפי פיתוח שבבעלותה, השקיעה עד כה 7.5 מיליארד שקל בפרויקטים מסחריים ומגורים במדינה הגדולה בעולם. גם מירלנד, שבשליטת אליעזר פישמן, האמינה בדוב הרוסי, עת הזרימה לכיוונו כ־1.4 מיליארד שקל. שתי אלה היוו את חלק הארי בהשקעות הישראליות של חברות נדל"ן ציבוריות ברוסיה, שהסתכמו עד כה ב־10 מיליארד שקל.

אלה לקחו בחשבון את הפוטנציאל האדיר הגלום במדינה הענקית הזו, על מרבצי הנפט שלה ועל 140 מיליון תושביה, אשר עד לפני פחות מדור חיו תחת צלו של המשטר הקומוניסטי. העובדה שהמדינה חוותה משבר קשה בשנת 1998, ומאז חוותה צמיחה מרשימה, היתה סיבה נוספת לאופטימיות אצל הישראלים, שוודאי חשבו שהלקח נלמד. אמנם משבר הרובל לא חוזר על עצמו, אולם רוסיה נפגעת מהמשבר הפיננסי ביתר שאת, כאשר הריבית הגבוהה (11%) לא מצליחה למנוע את ירידת ערכו של הרובל.

נוסף על כך, צניחת מחיר הנפט, כמו גם העובדה ששוק המניות הרוסי חווה את הפגיעה החדה ביותר מ־20 שוקי ההון הגדולים בעולם, לא מותירה הרבה מקום לאופטימיות בקרמלין. למרות אלה, נראה שהבעיה המרכזית שמעיבה על איתנותה של הכלכלה הרוסית היא שחיקת המעמד הבינוני. מוסקבה וסנט פטרבורג - שתי הערים שמושכות הכי הרבה השקעות זרות - הן שתי הערים הכמעט יחידות הנהנות ממנעמי המערב, הן מבחינה פוליטית והן מבחינה

כלכלית ותרבותית.

עם זאת, גם שם ישנה חשיפה למשבר. כך, למשל, מחירי הנדל"ן במוסקבה ירדו בכ־30% בממוצע, ובסנט פטרבורג בכ־40%. המצב חמור יותר בערים אחרות, שם ירידת המחירים מגיעה לכ־60%, עובדה הנובעת מכך שהמעמד הבינוני שם כמעט ואינו קיים, וכוח הצריכה של האזרחים יורד בהתאם. לכל אלה יש להוסיף את העובדה שהשקיפות השלטונית ברוסיה אינה ראויה לציון לשבח, והמדינה תופסת מקום מכובד במדד השחיתות האירופי.

"מסתובבים במדינה הרבה כספים לא חוקיים שמסכנים את המטבע ואת הכלכלה הרוסית", אומר שמעוני. "היום לא פוטין ולא אף אחד אחר יכול להשתלט על מה שקורה בכלכלה ברוסיה, והיא עלולה להתרסק", הוא מוסיף.

בולגריה: סיכון גבוה

כשמזכירים את בולגריה בהקשר של השקעות נדל"ן, הכל נעשה, אך בקטן יותר. בדיוק כפי שהנהירה אל המדינה היתה אטית, כך גם התפוצצות הבלון מרעישה פחות. בולגריה נחשבת למדינה שהמשקיעים הזרים הזרימו אליה כספים במתינות יחסית. כך, למשל, חברות הנדל"ן הציבוריות הישראליות הזרימו אליה 1.7 מיליארד שקל "בלבד" - סכום צנוע ביחס להשקעות שנעשו בשאר מדינות מזרח אירופה.

בראש המאמינים בכלכלה הבולגרית עומד לב לבייב, שהשקיע באמצעות אפי פיתוח 400 מיליון שקל. חברת ג'י.טי.סי פולין שבשליטת יוסף גרינפלד, הזרימה אל עבר קרקעות בולגריה 380 מיליון שקל, וחיים כצמן, באמצעות חברת גזית, השקיע 210 מיליון שקל בנדל"ן במדינה.

כאשר מנתחים את המציאות בבולגריה ואת מידת הסיכון של ההשקעות שם, ניתן לומר כי המדינה נחשבת לפחות בטוחה להשקעה בשל רמת השחיתות הגבוהה בה. ביולי הודיעה נציבות האיחוד האירופי כי תשהה מתן סיוע בסכום של 800 מיליון יורו בשל אי־הדברת השחיתות המקומית. סיוע זה הכרחי לבולגריה וקרוב לוודאי שלא תסתדר בלעדיו. מדובר במדינה הענייה באיחוד האירופי, שמלבד המענק האמור, צפויה לקבל סובסידיות בסכום של 11 מיליון יורו משכנותיה המערב אירופיות.

המצב נראה רע גם בבורסה המקומית, אשר בשנת 2008 צנחה ב־80%. לכך יש להוסיף את העובדה כי שיעורי הצמיחה של המדינה עתידים לרדת דרמטית בשל בריחת ההון הזר ממנה.

עם זאת, למרות שגם רבים מהישראלים הקפיאו את פעילותם במדינה, עדיין יש כאלה שמצהירים כי הסבלנות תשתלם. "בולגריה היא אחד השווקים המבטיחים ביותר במזרח אירופה", אמר ל"כלכליסט" עופר לינצ'בסקי, מנכ"ל אפי אירופה, בשבועות האחרונים. "מחירי הדירות עדיין נמוכים מאוד לעומת אלה שבמדינות השכנות, לכן בטווח בינוני־ארוך צפויה צמיחה מהותית במחירים ובכוח הקנייה". "מדובר במדינה שהגיעה למשבר כשהיא רק מתחילה לעבור את התהליכים של רומניה ופולין מלפני עשור, כלומר מחירי הנדל"ן בה מאוד נמוכים", הדגיש יוסף בורנשטיין, מנכ"ל רילון. אם כך, נותר היום רק להמתין ולראות.

רומניה: סיכון גבוה

מיקומה הגיאוגרפי (בין מזרח ומערב אירופה) והגישה לים השחור, עם עלויות בנייה נמוכות ומעמד בינוני הולך ומתהווה, הפכו את רומניה ליעד השקעה אטרקטיבי בעבור משקיעים ישראלים, והנהירה אליה היתה המשמעותית ביותר בשנים האחרונות מבין מדינות האיזור. חברות ציבוריות, ולצדן הרבה מאוד משקיעים פרטיים, קיוו לעשות הון ברומניה; חלקם גם הצליחו עד שהגיע המשבר הכלכלי. נכון להיום, יותר מ־30 חברות ציבוריות הרשומות בישראל פועלות בשוק הרומני ועוד עשרות חברות פרטיות. היקף החשיפה הישראלי עומד על כ־10 מיליארד שקל - מרביתם הושקעו על ידי ג'י.טי.סי מקבוצת קרדן.

פסיכולוגית, ההשקעה שאפיינה את המשקיעים ברומניה שונה מיתר ההשקעות במזרח אירופה. בניגוד לפולין, שם החלה ההשקעה הישראלית כבר באמצע שנות התשעים, רומניה היתה "הטרנד החם" בשלוש־ארבע השנים האחרונות בלבד. אלא שביחס לתקופה הקצרה, מדובר בהיקף השקעות אדיר.

לדברי יזמים ישראלים, פסיכולוגית ההשקעה במדינה התאפיינה ברצון להשקיע כמה שיותר כסף תוך כמה שפחות זמן, ולקצור רווחים בהתבסס על נתוני המאקרו החיוביים ועל פוטנציאל הצמיחה העתידי. אלא שהריצה המהירה היתה בסופו של יום בעוכרי המשקיעים.

"הרומנים שרויים בתסמונת 'פוסט־צ'אושסקו'", מסביר ואגו. "מדובר בתסמונת אשר מתאפיינת ברצון למחות כל זכר לסממנים הקומוניסטיים שאפיינו את המדינה. הממשל החדש מיהר להזמין השקעות זרות, והדבר נעשה בדהירה קדימה עם סיכונים גבוהים, בעיקר מאז 2007, אז הצטרפה המדינה לאיחוד. כל אלה הביאו להתפוצצות הבלון. מצבה של רומניה יכול היה להיות טוב יותר אם היא היתה מאטה קצת את הקצב, והיתה אומרת למשקיעים, 'אל תצפו לרווחים אסטרונומיים'. אבל כרגע זה לא קורה. נוסף על כך, רומניה מדורגת גבוה יחסית במדד השחיתות. היא אמנם מנסה להדביר אותה, אבל התהליך לא הושלם".

המשקיעים, שהסתכלו רק על צד הפוטנציאל לא נתנו דעתם גם לצד של הסיכון. "רומניה היא מדינה בעלת פוטנציאל השקעות גבוה ביותר" וכן "רומניה נהנתה בשנים האחרונות מצמיחה מרשימה בזכות ניהול מדיניות מאקרו־כלכלית שקול" היו רק חלק מהסופרלטיבים שניתנו למדינה על ידי היזמים הישראלים. אף אחד לא צפה את ההשלכות הקשות של המשבר הכלכלי, את הקיפאון הפתאומי בשוק האשראי ואת ירידות המחירים הדרסטיות. שוק הנדל"ן הרומני זינק כל כך גבוה בשנים הקודמות והמדינה עדיין נשארה ברובה ענייה, כך שהזעזוע שלח את המחירים ואת הביקושים למטה.

אפיק השקעה נוסף, שהופך את רומניה במידה רבה לאחד הבורות היותר שחורים של היבשת, הוא ההשקעה בקרקעות חקלאיות. חברות רבות רכשו קרקעות זולות מאוד, שלא במרכזי הערים הגדולות, אלא סביב אגמים ושטחים חקלאיים עלומים, קרקעות שהיום אין להן דרישה ואין להן שוק.

בודפשט, הונגריהצילום: דוד הכהן

הונגריה: סיכון בינוני

כמו אחיותיה המזרח אירופיות, גם הונגריה משכה משקיעים ישראלים אשר השקיעו בה מיליארדים. אולם, בשל היותה קרובה לגרמניה ואוסטריה, הפנימו בבודפשט כי המעבר למשטר ליברלי צריך להיעשות בהדרגה.

"הונגריה עברה לפוסט־קומוניזם בצורה עדינה", מציין ואגו. "שינוי המשטר בהונגריה היה מדורג. אמנם גם ההונגרים התפתו למהלכים מהירים מאז הצטרפותם לאיחוד בשנת 2004, אולם באופן אטי מברומניה, למשל". קרן מדגיש אף הוא כי מעמד הביניים במדינה מפותח יחסית ביחס לשאר מדינות מזרח אירופה.

להבדיל מכלכלות שבהן נרשמה ברבעון השלישי צמיחה שלילית, בהונגריה עדיין נמצאו בטריטוריה החיובית בעת הזו, אם כי בבודפשט צופים כי ב־2009 תתכווץ כלכלת המדינה ב־1%. הריבית במדינה, אשר עמדה עד אוקטובר על 8%, הועלתה ל־10.5% בשל חשש כי לוקחי המשכנתאות, שרובם נטלו אותן ביורו או בפרנקים שוויצריים, לא יעמדו בתנאי החזרתן בשל היחלשות המטבע המקומי.

העובדה שהמשכנתאות נלקחות במטבעות זרים אינה מפתיעה. המערכת הבנקאית בהונגריה ברובה מערבית. היזמים הישראלים לא התעלמו מכך, ונהגו לציין זאת בהדגשה בדו"חותיהם הכספיים. אולם לאחר שהיללו את המנטליות המערבית של הבנקאים, הבינו כי אותה מנטליות היא זו אשר מונעת מהם להשיג מימון.

בינתיים הושקעו במולדת הגולאש 3 מיליארד שקל על ידי חברות ציבוריות ישראליות. בראש החברות ניצבת חברת נאנט, בשליטת מתיו ברונפמן ושולם פישר, אשר השקיעה כמעט 800 מיליון שקל בקרקע ההונגרית. ג'י.טי.סי פולין ניצבת במקום השני, עם השקעה של כ־650 מיליון שקל, ואילו חברת סנטראל יורופיאן, אשר מתמקדת בהשקעות בהונגריה, הזרימה עד כה למדינה כ־600 מיליון שקל.

משקיעים אלה, ורבים אחרים, ממתינים עד יעבור זעם, או כפי שהעיד באוזני "כלכליסט" סוכן נדל"ן הפעיל מאוד במדינה: "היום, בהונגריה, כל העסק שקט".

מרכז העיר ורוצלב שבפוליןצילום: בלומברג

פולין: סיכון בינוני

היסטוריית השקעה של יותר מעשר שנים (שבמהלכן מימשו היזמים חלק מהפרויקטים), וכן הקרבה הפיזית והרעיונית למדינות המערב, מציבות את פולין, כמעט ללא עוררין, בתחתית רשימת הסיכון.

פולין היתה מהמדינות הראשונות במזרח אירופה שהחלו להתקרב למערב. עם הירידה בהתערבות הממשלתיות, והסרת המגבלות על סחר במטבע חוץ, החלו ההשקעות הזרות לזרום למדינה. מחירים נמוכים של קרקע, יחס נמוך בין מספר התושבים להיקף שטחי המסחר והשירותים והיעדר שטחי מסחר בסטנדרטים אירופיים הפכו את שוק הנדל"ן המקומי ליעד השקעה אטרקטיבי. לכך יש להוסיף את הגרף העולה של רמת ההכנסה ואיכות החיים במדינה, שההשקעות בה הניבו במהלך השנים הללו כמה אקזיטים מוצלחים, מהלכים שמשכו למקום עוד ועוד משקיעים.

ההשקעה הישראלית במדינה הגיעה לשיאה עם הצטרפות פולין לאיחוד האירופי, מה שהגביר את זרם ההשקעות החיצוניות במדינה. גם הבורסה המקומית הפכה לזירה בינלאומית להשקעות (ומרכזת גם כמה הנפקות ישראליות). לדברי ואגו, "העובדה שבפולין ישנן תנועות לאומניות אשר יוצאות כנגד הגלובליזציה, הביאה לכך שקפיטליזם פראי כמו ברומניה לא נמצא במדינה".

המתינות היחסית, הבשלות והאקזיטים המוצלחים שרשמו כמה פרויקטים בפולין דחפו את הישראלים להשקיע במדינה, אולם גם שמרו על המדינה בנפילה האחרונה, שאותה חוותה באופן מרוסן יותר לעומת שכנותיה. המשבר העולמי פוגש את ההשקעות הבינלאומיות במדינה בתחילתו של גרף יורד.

על פי דיווחים מקומיים, החודשים האחרונים במדינה התאפיינו בירידה בביקושים והאטה במכירת דירות חדשות. פרויקטים חדשים בשוק כמעט ואין, פרויקטים שהושלמו עדיין לא נמכרו, ומספר גדול של דירות שנקנו לצרכים ספקולטיביים וכעת מוצעות למכירה יוצרות שוק של היצע שמביא לירידה במחירים, בעיקר בורשה. כפי הנראה כרגע, בעיר זאת הגיעה ההשקעה לכלל מיצוי.

עם פוטנציאל התאוששות מהיר, מערכת בנקאית יציבה, בורסה שעדיין מתפקדת (באופן יחסי) וסכום משמעותי של השקעות ישראליות שטרם מומשו - 4.5 מיליארד שקל - ליזמים הישראלים הבולטים במדינה יש עדיין

מקום לתקווה.