$
Dun
האדר מובייל דן אנד ברדסטריט duns100

על מיזוגים ורכישות ואופן ביצועם

אנשי עסקים רבים המבקשים למכור את החברה שלהם, אינם יודעים כיצד העסקה מבוצעת הלכה למעשה. מטרת המאמר היא לשפוך אור על התהליך המורכב והמרתק שהצדדים חווים לאורך חודשים רבים עד להשלמתה

אורן שנקר 16:3303.02.20
לעיתים קרובות אנו עדים לעסקאות המבוצעות במשק שבמסגרתן חברה נרכשת על ידי חברה אחרת. מניסיוננו – אנשי עסקים רבים המבקשים למכור את החברה שלהם, אינם יודעים כיצד העסקה מבוצעת הלכה למעשה. מטרת המאמר היא לשפוך מעט אור על התהליך הארוך, המורכב והמרתק שהצדדים חווים לאורך חודשים רבים הקודמים להשלמתה, ועל חלקו של עורך הדין שאמון על ליווי הצדדים בעסקה שכזו.

 

בפתח הדברים נציין כי המונח מיזוגים ורכישות (Mergers & Acquisitions) מתייחס לשלוש טכניקות עיקריות לביצוע עסקה: מכירת מניות, מכירת נכסים או פעילות ומיזוג סטטוטורי. המשותף לשלושתן הוא העברה של החברה הנרכשת (חברת היעד), או הפעילות העסקית שלה, או חטיבה מתוכה, לבעלות הרוכשת. במאמר זה לא נדון בטכניקות השונות לעומקן, ורק נציין בקצרה כי לכל טכניקה יש יתרונות וחסרונות תאגידיים, מיסויים ותפעוליים. לדוגמא: מכירת מניות היא, במרבית המקרים, העסקה הפשוטה ביותר, ובדרך כלל מחייבת מעט אישורים של צדדים שלישיים. אולם, בעסקה כזאת, הרוכשת נוטלת על עצמה את כל ההיסטוריה של החברה הנרכשת (או במינוח המקצועי המקובל, את "ארון השלדים" שלה) ותאלץ להתמודד עם חבויות עבר מלפני הרכישה. לעומת זאת, בעסקת רכישת נכסים, הרוכשת יכולה לבחור את הנכסים והחבויות הספציפיים שיירכשו ולא ליטול חבויות מהעבר. אולם, עסקה כזאת מחייבת קבלת הסכמה מכל הספקים והלקוחות להמחאה לרוכשת של ההסכמים שביניהם לבין המוכרת. עסקה כזאת גם מחייבת את פיטוריהם של כל עובדי הפעילות הנרכשת והעסקתם מחדש אצל הרוכשת, דבר המגדיל את הסיכון לבריחת עובדים.

 

תהליך הרכישה כולל לרוב חמישה שלבים: גיבוש המתווה הראשוני לעסקה (מזכר העקרונות); בדיקת הנאותות; המשא ומתן על ההסכם המפורט; תקופת הביניים; והשלמת העסקה. לאורך כל התהליך, עורך הדין משמש לא רק כיועץ המשפטי של הצד הרלוונטי וכמי שמנסח את ההסכמות, אלא גם 'קצין המבצעים' או הרכז של הצוות המקצועי המלווה את העסקה, הכולל את נציגי הלקוח, רואי החשבון, בנקאי ההשקעות, ומומחים אחרים.  

עו"ד אורן שנקר עו"ד אורן שנקר

 

מזכר העקרונות לעסקה: בשלב ראשון, הצדדים מנסים לגבש את המתווה העקרוני לעסקה, לרבות הטכניקה לביצועה, המחיר שייוחס לחברה או לפעילות הנרכשת, תנאי התשלום (לרבות תמורות עתידיות תלויות-ביצועים), והסכמה על תהליך המו"מ עצמו. קביעת שווי העסקה הראשוני היא, מן הסתם, האתגר הגדול ביותר, המבוסס במרבית המקרים על מכפיל מסוים על הרווח של החברה הנרכשת בתוספת השווי המאזני של הנכסים וההתחייבויות הכלולים בעסקה. היעד של הצדדים בשלב זה הוא להסכים על נוסח מזכר העקרונות, שמהווה מעין 'מפת דרכים' לביצוע העסקה. בדרך כלל, למעט התחייבות של המוכרת להימנע ממו"מ מקביל עם רוכשים אחרים (No Shop) והתחייבות של הרוכשת לשמירת סודיות המידע שיועבר אליה ושל המשא ומתן עצמו, מזכר העקרונות אינו מסמך מחייב מבחינה משפטית.

 

בדיקת הנאותות: בשלב זה הרוכשת תבצע בדיקת נאותות (Due Diligence) עסקית, משפטית וחשבונאית לחברה או לפעילות הנרכשת, שנועדה לאפשר לרוכשת ללמוד לעומקה את החברה הנרכשת; לוודא כי המחיר שהוסכם תואם את הנתונים הבסיסיים שהיוו את הבסיס להסכמה זו; לאתר חבויות שעלולות להשפיע על השווי או על היכולת לבצע את העסקה; לבחון את הרגולציה שחלה על החברה הנרכשת; מערכות היחסים בין החברה הנמכרת לספקיה ולקוחותיה, וכד'. זיהוי חבויות ספציפיות שלא היו ידועות לרוכשת, עשויות להביא להתאמת מחיר העסקה, לשינוי טכניקת הרכישה, להוספת סעיפי שיפוי ספציפיים, או במקרים מסוימים - לביטול העסקה כולה. ראוי לציין כי בעסקה בין מתחרים, עשויות לחול מגבלות משמעותיות על אופן ביצוע בדיקת הנאותות, במטרה למנוע פגיעה בתחרות אם העסקה לא תתממש. במקרים אלה, הרוכשת מחויבת למנות "צוותים נקיים" אשר יתחייבו שלא להעביר לרוכשת את המידע הגולמי שמוצג להם ביחס לחברה הנרכשת, אלא רק את הסיכום הכולל וההמלצות.

 

מו"מ על ההסכם המפורט: בהנחה שהצדדים צלחו את בדיקת הנאותות, עורכי הדין ינסחו את ההסכם המפורט והמחייב לעסקה, שאליו יצורפו הסכמים נלווים ונספחים נוספים המהווים יחדיו את מסמכי העסקה. ההסכם יכלול תיאור של העסקה; תיאור רכיבי התמורה ומועדי התשלום; הצהרות ומצגים של המוכרת בקשר עם חברת היעד (reps and warranties); פעולות לביצוע לפני מועד ההשלמה; אי התחרות שתחול על המוכרת לאחר ההשלמה; תנאים מתלים להשלמה, והתחייבויות לשיפוי בגין חבויות עבר או אי נכונות מצגים. להבדיל ממזכר העקרונות, בהסכם המפורט הצדדים מתחייבים לבצע את העסקה ולשלם את התמורה, בכפוף לקיום התנאים המתלים.

 

תקופת הביניים: כאמור, ההסכם המפורט יכלול רשימת פעולות שחייבות להתבצע לפני מועד ההשלמה ותנאים מתלים להשלמת העסקה. לרוב, הפעולות כוללות קבלת אישורים מהרגולטורים הרלוונטיים לעסקה (בדגש על אישור הממונה על התחרות) ושל צדדים שלישיים אחרים, כגון ספקים ולקוחות מהותיים, הוצאת נכסים מסוימים אשר מוסכם שלא יכללו בעסקה, ומתן הודעות לעובדים על סיום העסקתם (ככל שהעובדים יפוטרו ויועסקו מחדש על ידי הרוכשת). התנאים המתלים כוללים לרוב את קבלת האישורים האמורים ואי שינוי לרעה במצבה של החברה הנרכשת בתקופת הביניים.

 

השלמת העסקה: לאחר התקיימות התנאים המתלים, במקרים רבים - חודשים אחרי הפגישה הראשונה ואחרי מאות שעות של עבודה, הצדדים מתכנסים יחדיו על מנת להשלים או לסגור את העסקה (closing). רק במסגרת ההשלמה, המניות או הנכסים הנמכרים מועברים לרוכשת והתמורה הבסיסית שנקבעה בהסכם המפורט משולמת. למרות שמדובר במעמד מרגש, ואקורד סיום מוצלח לעורכי הדין שניהלו את התהליך, לפני הרוכשת ניצבים עדיין אתגרים מורכבים לקליטת החברה או הפעילות שנרכשו, אינטגרציה שלהם לתוך המסגרת הארגונית שלה, והצדקת התמורה ששולמה בגין העסקה.

 

* הכותב הוא שותף מייסד של משרד עורכי הדין שנקר לקס ושות', אשר ייצג מוכרים וקונים בעשרות רבות של עסקאות מיזוג ורכישה בישראל ובחו"ל במהלך 20 השנים האחרונות, הן במסגרת עבודתו במחלקת המיזוגים והרכישות במשרד עורכי הדין Sullivan & Cromwell בניו יורק והן מאז חזרתו לישראל בשנת 2003