אקספרס של ירידות בבורסה הטורקית
כלכלת טורקיה סובלת מלחצים רבים: הוויכוח על מקומה של הדת במדינה מבריח משקיעים, התוצר המקומי מדשדש, החוב הממשלתי גדל בקצב מדאיג, מחיר הנפט מושך את האינפלציה כלפי מעלה והמטבע יורד. למרות זאת, ואולי בגלל זאת, יש לשוק ההון הטורקי לאן לצמוח
המשק הטורקי נחשב בשנים האחרונות לאחד השווקים המתעוררים האטרקטיביים ביותר, אך בשנה האחרונה הוא משדר סימני האטה מדאיגים.
הכלכלה הטורקית מושפעת מאוד הן מהמגמות העולמיות השליליות והן מהמתיחות הפנים־פוליטית במדינה: רק באחרונה החליט בית המשפט להטיל סנקציות על מפלגת השלטון האסלאמית "הצדק והפיתוח" בשל מאבקה בתהליכי החילון.
הלחץ הכלכלי על המשק הטורקי נובע משני גורמים עיקריים: עליית מחיר הנפט וחולשת הלירה המקומית - שברבעון הראשון של השנה פוחת ערכה הריאלי בכ-13% לעומת סל המטבעות הזרים.
ההאטה ניכרת היטב גם בנתונים המקרו־כלכליים. אשתקד רשם התוצר המקומי הטורקי צמיחה של כ-4.5% - הנמוכה ביותר מאז 2001. לשם השוואה, בשנים 2005 ו-2006 הסתכמה צמיחת התוצר ב-8.4% ו-6.9%, בהתאמה. במונחים נומינליים הסתכם התוצר הטורקי בשנת 2007 בכ-659 מיליארד דולר, והתוצר לנפש נאמד בכ-9,300 דולר.
האינפלציה ממשיכה להרים ראש בטורקיה, וברבעון הראשון של השנה עלה מדד המחירים לצרכן ביותר מ-3%. בשל כך עדכנה הממשלה את תחזית האינפלציה השנתית מ-8.4% ל-9.2%. האינפלציה המואצת נובעת מעליית מחירי המזון, האנרגיה והסחורות, וסביר להניח שהיא תסתכם השנה ביותר מ־10%, ותחרוג מהיעד הממשלתי המעודכן.
בעיית החוב החיצוני
ברקע הדברים נמשכת הבעיה הכרונית של המשק הטורקי: האמרת החוב החיצוני הכולל. החוב צמח אשתקד בכמעט 42 מיליארד דולר, והסתכם בכ-247 מיליארד דולר. חלק מהחוב נובע מהגירעון השוטף של הממשלה, שצמח בצורה דרמטית מאז המשבר הפיננסי שפקד את המדינה ב-2001. האמרת החוב השוטף מעוררת חששות באשר ליציבותו הכוללת של המשק בטווחים הבינוני והארוך. מדאיגה יותר היא העובדה שקצב הצמיחה השנתי של הגירעון השוטף גדול פי כמה וכמה מקצב הצמיחה של המשק.
כך, למשל, בשנת 2002 עמד החוב השוטף של הממשלה על 1.5 מיליארד דולר, ואילו השנה הוא כבר צפוי לעבור את הרף של 50 מיליארד דולר. לעליית מחירי הסחורות והאנרגיה בשוק העולמי השפעה מכרעת על הגידול האדיר בהוצאות הממשלה.
קרן המטבע הבינלאומית מביטה בחשש בצמיחתו המהירה של הגירעון הממשלתי, ומסייעת לייצוב המשק באמצעות הלוואות. הקרן וממשלת טורקיה צפויות לחתום עד סוף השנה על עוד הסכם, ומומחי הקרן צפויים לתבוע מהממשלה לרסן את הוצאותיה.
בחודש מאי פג ההסכם הקודם בין הצדדים, שכלל הלוואה לטורקיה בסכום של 10 מיליארד דולר. ראשי קרן המטבע כבר המליצו לממשלת טורקיה לקבוע תקרה להוצאותיה, ולפעול לפי כללי האחריות הפיסקאלית שסייעו בעבר למדינות אחרות - ובראשן ברזיל - להיחלץ מגירעון ממשלתי כבד.
המאזן המסחרי הטורקי שלילי אף הוא: בשנת 2007 הסתכם היצוא הטורקי בכ-115 מיליארד דולר, אך היבוא הסתכם בכ־162 מיליארד דולר, ונוצר גירעון מסחרי של כ-47 מיליארד דולר. השנה צפוי הגירעון להעמיק - מתחילת השנה ועד חודש מאי כבר נוצר גירעון מסחרי של 29 מיליארד דולר.
גם במקרה זה משחק הנפט תפקיד חשוב ביצירת הגירעון: טורקיה מייבאת יותר מ־80% מהנפט שהיא צורכת, בעיקר מרוסיה ומאיראן.
כדי לא להשחיר את התמונה יתר על המידה, רצוי לזכור שלמשק הטורקי היו הישגים לא מעטים בעשור האחרון. נוסף על שיעורי צמיחה גבוהים, נרשם זינוק בהשקעות הזרות בטורקיה - ממיליארד דולר בלבד בשנת 1995 לכ-22 מיליארד דולר בשנת 2007. המגזר שמשך יותר מכל את המשקיעים הזרים היה מגזר הבנקאות. ייתכן שהמיתון העולמי והמשבר הפוליטי הפנימי ימנעו מטורקיה להגיע השנה להשקעות זרות בשווי של יותר מ-20 מיליארד דולר.
הבורסה של איסטנבול
הבורסה הטורקית, שהחלה לפעול באמצע שנות השמונים, נמצאת כיום בהאטה ניכרת. בחודשים הראשונים של השנה איבד שוק ההון הטורקי יותר מ-30% - ומיצב את עצמו כאחד השווקים המפסידים ביותר מקרב השווקים המתעוררים.
בשנת 1981 נחקק "חוק שוק ההון" ושנה מאוחר יותר הוקמה "מועצת שוקי ההון", שנועדה לפקח על השוק. לקראת סוף 1984 אישרה ממשלת טורקיה את הפעלת שוק ההון - ושנה אחר כך נפתחה הבורסה באיסטנבול.
"מועצת שוקי ההון" היא הגוף המפקח על שוק ניירות הערך במדינה, והיא עוסקת בחקיקה ובתקינה. משימתה של המועצה כפי שמוגדר בחוק היא "להבטיח את המסחר הבטוח וההוגן ואת פעילותם התקינה של שוקי ההון ולהגן על הזכויות והרווחים של המשקיעים".
מבחינה ארגונית, המועצה נשלטת על ידי מועצת מנהלים המונה שבעה חברים. הממשלה מאשרת את המינויים לפי רשימות שמגישים לה משרדי הכלכלה, האוצר, התעשייה והמסחר, מועצת הפיקוח על הבנקים, איגוד לשכות המסחר ואיגוד חברות הברוקרים. כל חבר מועצה ממונה לתקופה של שש שנים.
בנק לסליקה
לפי "חוק שוק ההון", פועל בסמוך לבורסה בנק בשם תקאשבנק, המתמחה בשירותי ניירות ערך. הוא הוקם בשנת 1988 כמחלקה בבורסה שנועדה לספק שירותי סליקה, ובשנת 1996 הפך לבנק. לפי החוק, אף בעל מניות, למעט הבורסה של איסטנבול, אינו יכול להחזיק ביותר מ-5% מתקאשבנק. לפיכך, 32.63% מהבנק מוחזקים בידי הבורסה, 19 בנקים מחזיקים בעוד 34.48% וכ-70 חברות ברוקרים מחזיקות ב-32.89% הנותרים. הבורסה של איסטנבול נחלקת לשני תחומים, מניות ואיגרות החוב, ויש בה כמה שווקים.
השוק הלאומי הוא המרכזי והגדול בבורסה, ואשתקד הסתכם שוויו בכ־288 מיליארד דולר. בשוק זה נסחרות החברות בעלות שווי השוק והנזילות הגדולים ביותר, והמדד המשקלל את ביצועי השוק נקרא ISE100 והוא כולל רק את מאה החברות הגדולות ביותר.
חברות המבקשות לרשום את מניותיהן למסחר צריכות להציג דו"חות חשבונאיים של לפחות שלוש שנים קודמות, ולהראות רווחיות לפחות בשנתיים שקדמו להגשת הבקשה, ושווי השוק של המניות שהן מציעות למסחר צריך להסתכם בלפחות 21 מיליון לירות טורקיות.
משנת 1994 מתנהל המסחר בשיטה אלקטרונית, ושבוע העבודה נפתח ביום שני ומסתיים ביום שישי. יום המסחר מחולק לשניים - ישיבת בוקר וישיבת אחר הצהריים, ולפי תקנות הבורסה, התנודות בשער המניה מוגבלות לטווח של 10% בכל אחד משתי הישיבות.
נוחה למשקיעים זרים
ההשקעות הזרות בבורסה הטורקית אושרו כבר בשנת 1989. בורסת איסטנבול נוחה למשקיעים הזרים והיא אינה מטילה עליהם מגבלות כלשהן. עם זאת, שיטת המיסוי ובסיס המס משתנים, לפי סוג ההכנסה של המשקיע הזר. חשוב להדגיש שהזרים חייבים לפעול בשוק ההון הטורקי אך ורק באמצעות חברות ברוקרים מקומיות, שמספרם מסתכם כעת ב-100.
ב-1986, שהיתה שנת המסחר המלאה הראשונה בבורסת איסטנבול, הסתכם שווי השוק של 350 המניות הרשומות ב־938 מיליון דולר. היקף הסחר התפתח במהירות ובשנת 1999 הגיע שווי הבורסה לשיא של כ-114 מיליארד דולר.
בתחילת העשור הנוכחי התרסקה הבורסה של איסטנבול בתגובה למשבר הפיננסי שפקד את המדינה, וב-2002 התכווץ שווי השוק של בורסת איסטנבול ל-34 מיליארד דולר בלבד.
אך המשבר היה קצר מועד, ומ־ 2003 החלה הבורסה לנסוק: בין השנים 2002 ו-2007 זינק ערכו של מדד ISE100 פי 7.6. עוד נתון המעיד על הצמיחה האדירה בשוק הטורקי באותן שנים הוא היקף הסחר היומי הממוצע, שזינק פי ארבעה ויותר. בשנת 2007 הוא חצה לראשונה את הסף של מיליארד דולר.
כמה גורמים חברו אז כדי לאושש את השוק: התייצבות המצב הפיננסי ושיפור בביצועי המשק, הגברת קצב ההפרטה, שיעורי צמיחה נאים בקרנות הנאמנות בעקבות הענקת תמריצי מס, ליברליזציה של שוקי ההון שכללה עידוד משקיעים זרים, והתפשטותה של תרבות הסחר במניות בקרב משקיעים מקומיים.
הגאות בבורסה של איסטנבול עודדה עוד ועוד חברות להיכנס לשוק, ובשנים 2004-2007 בוצעו 45 הנפקות. ברוב המקרים הסתכמו המכירות למשקיעים ביותר מ-50% משווי ההנפקות, נתון המצביע על העניין שעורר שוק ההון הטורקי בקרב בתי ההשקעה הזרים.
ככלל, מאז שנת 2000 שומרת הבורסה על יציבות מבחינת מספר המניות הרשומות בה. נכון לאוגוסט 2008 רשומות למסחר בשוק הלאומי 287 חברות - בדיוק כמו בשנת 2000, אם כי במשך השנים חלו תנודות במספר המניות, ולמשל בסוף 2007 היו רשומות 292 מניות.
המניות של החברות הבורסאי ות מסווגות לתשעה מגזרים, שהבולטים שבהם הם המגזר הפיננסי והמגזר התעשייתי - המקיפים יחדיו יותר מ־75% משווי הבורסה. מבחינת שווי המניות, מתברר שחברות שערכן נמוך מ-25 מיליון דולר שולטות בכ־30% מהשוק, ואילו חברות בעלות ערך של יותר ממיליארד דולר מחזיקות בכ-13% בלבד משווי השוק.
מקום אחד לפני ישראל
לאור הביצועים המרשימים שהציגה הבורסה בשנת 2007, דורג שוק המניות של איסטנבול על ידי הפדרציה העולמית של הבורסות במקום התשיעי בטבלת השווקים המתעוררים. הדירוג נעשה לפי שווי שוק, וישראל דורגה מקום אחד אחרי טורקיה. את השוק של איסטנבול הקדימו, בין השאר, השוק הסיני, ההודי, הברזילאי, המלזי והדרום אפריקאי.
ברשימת חמש המניות הגדולות ביותר בשוק ההון הטורקי אפשר למצוא שלושה בנקים, אך המניה בעלת שווי השוק הגדול - כ-17 מיליארד דולר נכון לאמצע אוגוסט 2008 - היא חברת התקשורת הסלולרית המובילה, טורקסל, שהיא גם החברה הטורקית הראשונה והיחידה שמניותיה החלו להיסחר משנת 2000 גם בניו יורק.
כמו בבורסות רבות אחרות בעולם, גם באיסטנבול סימנה 2008 את סוף תקופת הגאות. בדו"ח שפרסם ארגון המעסיקים הטורקי בסוף חודש מאי נקבע ששוק ההון באיסטנבול דורג במקום השני והבלתי מחמיא בטבלת הבורסות בעלות הביצועים הגרועים ביותר.
מחודש ינואר ועד חודש אוגוסט הסתכמו ההפסדים בבורסה הטורקית ב-29.1% במונחי לירה טורקית וב-32.3% במונחים דולריים (הבורסה שתפסה את המקום הראשון מבחינת תשואה שלילית במטבע מקומי היתה הסינית, ובמונחים דולריים - הבורסה של ונצואלה).
הירידות החדות בבורסת איסטנבול מיוחסות לצמצום היקף פעילותם של המשקיעים הזרים בעקבות המיתון העולמי ומשבר הסאב־פריים בארצות הברית. אך גם סיבות פנים־פוליטיות השפיעו כמובן על השוק, לאור המשבר במפלגת השלטון. דו"ח ארגון המעסיקים מנה גם את אכזבת המשקיעים המקומיים מביצועי הבורסה וההאטה הכלכלית עם הגורמים שהצניחו את המניות.
הסנטימנט השלילי בשוק התחזק בתחילת הרבעון השני של השנה, בעת שחברת דירוג האשראי הבינלאומית סטנדרד אנד פור'ס הפחיתה את תחזית דירוג האשראי של טורקיה מ"יציבה" ל"שלילית", כשהיא מציינת את האתגרים העולמיים והפנימיים שמולם ניצב המשק הטורקי.
מאז שפורסם דו"ח ארגון המעסיקים התאוששה מעט הבורסה, אך שווייה בחודש אוגוסט עדיין היה נמוך בכ-18% לעומת סוף 2007 (במונחים דולריים). מדד הבורסה איבד בשבעת החודשים הראשונים של השנה 24% מערכו, ומכפיל הרווח (שווי השוק של החברות בבורסה הטורקית חלקי הרווח השנתי שלהן), שעמד בסוף שנת 2007 על 12.16, ירד באמצע אוגוסט ל-8.77.
שוק הון חזק הכרחי לטורקיה
האווירה השלילית בבורסה השפיעה כמובן על מספר ההנפקות, ומתחילת השנה בוצעו שתי הנפקות בלבד - האחרונה שבהן של חברת טורק טלקום בחודש מאי. רשויות הבורסה קיבלו השנה 17 בקשות להנפקה, אולם שמונה בקשות כבר נדחו. שאר ההנפקות ממתינות לשיפור בביצועי השוק.
גם אם בטווח הקצר ימשיך השוק באיסטנבול להציג תשואה שלילית, הרי שבטווח הארוך הוא בעל פוטנציאל צמיחה גדול.
חשוב להדגיש שגם כששוק ההון הטורקי היה בשיאו - בשנים 2006 ו-2007 - הוא לא שיקף נאמנה את יכולתו וגודלו של המשק. לחיזוק הדברים, די אם נאמר שהיחס שבין שווי השוק לבין התוצר המקומי הטורקי - מדד עולמי מקובל לבחינת היקף הפעילות של שוק - היה ב-2006 40% בלבד. זאת בשעה שהנתון העולמי הממוצע באותה שנה עמד על 101%. לשם השוואה, בהודו וגם אצל השכנה יוון עמד היחס שבין שווי השוק לבין התוצר המקומי על 85%.
חיזוק שוק ההון הטורקי הוא הכרחי מבחינה כלכלית, מכיוון שמשקלם הנוכחי של הבנקים במגזר הפיננסי המקומי גדול מדי, והשפעתם על מידת יציבותו של השוק גדולה מדי. הפיתוח של הבורסה הטורקית חייב לכלול את הגדלת הנזילות, העלאת מספר המשקיעים וגיוון הכלים הפיננסיים.
ארגונים מקצועיים בטורקיה טוענים שכדי לממש את יתרונותיה ולהפוך לאפקטיבית יותר, צריכה הבורסה של איסטנבול להפוך לבורסה אזורית שתכלול מניות ממדינות שכנות הנתונות להשפעתה הפוליטית של טורקיה. צעדים בכיוון זה כבר ננקטו, והבורסה הטורקית שותפה כבר כיום בבורסות של
קירגיסטן ואזרבייג'ן.
אך בטרם תפרוש הבורסה הטורקית את חסותה על שווקים אחרים, יהיה עליה לצלוח את המשבר הנוכחי. חלק מנטרול המגמה השלילית תלוי בפוליטיקה הפנימית, או במילים אחרות: ככל שיעמיק הוויכוח על הרעלה, כך יעמיקו הירידות בבורסה.
ד"ר גיל פיילר הוא מייסד ומנכ"ל חברת אינפו פרוד מחקרים, העוסקת בייעוץ כלכלי ועסקי לשוקי מדינות ערב. דורון פסקין הוא ראש אגף המחקר בחברה
