הזרקור

מנהטן תחילה

"פטריות", כך מכונות בענף קרנות הנדל"ן שצצות בזו אחר זו, ומציעות תשואה חלומית בהשקעה במנהטן, ברלין או רמת גן. נשמע טוב מכדי להיות אמיתי? מגזין כלכליסט מפנה זרקור גם לחוסר שקיפות ולסיכונים הלא מבוטלים, שאליהם חשופים המשקיעים בקרנות

רעות שפיגלמן 21:3326.10.15

40 אלף דולר

ההשקעה המינימלית בקרן ההשקעות בנדל"ן HAP

 

"להשקיע בניו יורק וליהנות מתשואות גבוהות, בסיכון נמוך ובצורה בטוחה, שקופה ומבוקרת", כך מתוארת ההשקעה באתר האינטרנט של הקרן. בפרסום של חברת CRP, לעומת זאת, בחרו ללכת על עניין הטיימינג: "כששוק הנדל"ן במנהטן בוער - זה הזמן להשקיע", הם מציעים למתעניינים.

שוק הנדל"ן הבוער מלווה אותנו זה כשמונה שנים. סביבת הריבית הנמוכה מובילה לכך שהריבית על החסכונות אפסית והיא מתדלקת את מחירי הנדל"ן. המשקיעים שהון התחלתי מצוי בכיסם, רוכשים דירה להשקעה. אבל מה עם אותם משקיעים, שלהם רק כמה עשרות אלפי דולרים, ורוצים גם הם להיות חלק מכרישי הנדל"ן, ולהשקיע בזמן שהשוק בוער (אף שלמעשה הזמן להשקיע הוא דווקא כשהשוק בתחתית, לפני שהוא מתחיל לבעור)? יזמי נדל"ן זריזים זיהו את ההזדמנות, ובזו אחר זו צצות קרנות וחברות השקעה בנדל"ן אשר פונות למשקיעים הפרטיים, ומציעות להם חשיפה לנדל"ן בהיקף של כמה עשרות אלפי דולרים. ניתן למצוא קרנות שמשקיעות במנהטן, בקנדה, בלונדון ואפילו בפרויקטי תמ"א 38 בישראל. "פטריות", מכנה אותם אחד המשקיעים הוותיקים בשוק, "הן צצות עכשיו הרבה ומהר".

 

25%

התשואה השנתית שמוצגת בפרסום של חברת CRP

 

בעולם של ריביות אפסיות, תשואה זו נשמעת כמעט לא מציאותית. למעשה, מרבית קרנות ההשקעה בנדל"ן מדברות על תשואה שנתית של יותר מ־20% נטו. לפרסום של CRP מתלווה גרף יפה של עליית מחירי הנדל"ן במנהטן. בשיחה שקיימנו עם נציג החברה, הוא היה אופטימי מאוד: "אנחנו צפויים לקבל היתרי בנייה לפרויקט בקרוב, יש קונסטלציה עם בעל הנכס שמייצרת רווחיות מאוד גבוהה, העסקה עם הרבה מאוד בשר. אם תשקיע 60 אלף דולר, הצפי הוא להחזר של 100 אלף דולר בתוך שנתיים וחצי". המשמעות מבחינת המשקיע, כפי שאומר הנציג: "אחרי מס אתה מקבל ביד 30 אלף דולר".

 

מפתה? זה הזמן לשים לב לאותיות הקטנות, שמופיעות בדף הפרסומי: "אנחנו מוגבלים ל־35 משקיעים, ההשקעות אינן מפוקחות על ידי רשות ניירות ערך, הן מאופיינות ברמה גבוהה של סיכון וחוסר ודאות. על כל משקיע לבדוק את רמת הסיכון הגלומה בכל השקעה ואת מידת ההתאמה לצרכיו, ו־CRP אינה אחראית בשום צורה לכך שההשקעה תניב בכלל רווח כלשהו".

 

ההגבלה ל־35 משקיעים אינה ייחודית ל-CRP, שבבעלות איש שוק ההון מאיר ברק. כך פועלות מרבית הקרנות והחברות בתחום, עמן ניתן למנות את הגשמה של אבי כץ, HAP ופרופימקס - שהן שלוש השחקניות הגדולות בתחום, ולצדן את קרן ראשונים של מאיר דגן, חברת אינטו של ערן רוט ודב קוטלר (אשר נוסף על טרנד הנדל"ן, רוכבת על עוד טרנד והוא המהפכה החברתית, ומציעה השקעות חברתיות), קרן קוביות וקרן פלטינום קפיטל. וזה רק קצה הקרחון.

זוהי הסיבה לכך שהקרנות מגבילות את עצמן למספר המשקיעים הזה. כך הן יכולות להימנע מחשיפה רשמית בדו"חות כספיים מבוקרים ומהוצאת תשקיף מפוקח שכולל פרטים פיננסיים מלאים. עם זאת, ואף שהקרנות בוחרות במבנה שישאיר אותן לא שקופות ומחוץ להישג ידו של הרגולטור, כאשר שוחחנו או נפגשנו עמן לבירור על השקעה אפשרית, הן הדגישו שוב ושוב עד כמה הן שקופות, מפוקחות ועומדות בכללי רגולציה (רגולציה אירופית, רגולציה של פירמת רואי החשבון KPMG ועוד שלל מנגנוני בקרות משונים שתוארו באוזנינו).

 

חלק מהקרנות מתחייבות לשלוח למשקיעים דיווח על ההשקעות ארבע פעמים בשנה, חלק מהן מוכנות להציג אקסלים של פרויקטים קודמים, וכולן מתהדרות בהרבה מאוד מספרים, הערכות, גרפים ובעיקר תשואות של פרויקטים מוצלחים קודמים, אם יש.

 

בפגישה עם קרן בה התעניינו באפשרות השקעה קיבלנו גם עותק חוות דעת חיצונית על האזור, מפרט טכני של הפרויקט המתוכנן ואפילו צילומי הדמיה שבהם מופיעה, איך לא, בלונדינית בביקיני לבן משתזפת על כיסא במרפסת. הקרנות מציגות במסגרת הפרסום פרויקטים מוצלחים, אבל חשוב לדעת שאלו לא כלל הפרויקטים שעשתה הקרן. באחד המקרים, כששאלנו באופן אקטיבי, התברר שהיו גם פרויקטים לא הכי מוצלחים, ואפילו כאלו שהמשקיעים בהם לא הרוויחו כלל. זה הגיוני מאוד, כי כאשר לוקחים סיכון, לעתים הוא מתממש.

 

 איור: דניאל גולדפרב

 

600

משקיעים יש לאיש שוק ההון הוותיק אמיר ברמלי

בין ברמלי, הבעלים של קרן קלע, לרשות ניירות ערך, מתחולל בחודשים האחרונים קרב ענקים. הרשות טוענת כי הקרן של ברמלי היא תרמית, וברמלי מגן בעוז על הפעילות שלו. גם ברמלי מגייס לא יותר מ־35 משקיעים ולא מפרסם תשקיף. אז איך הוא הגיע ל־600 משקיעים? על ידי פרשנות של החוק: 35 משקיעים, אבל בכל שנה, לכל אחת מהקרנות שלו.

 

גם בקרנות הנדל"ן מספר המשקיעים מתגלה כגמיש: במרבית הקרנות, מדובר ב־35 משקיעים בכל פרויקט של הקרן. כלומר, אם החברה משקיעה בארבעה נכסים במנהטן, כל משקיע ישקיע בנכס מסוים עם עוד 34 משקיעים. אולם בכל פרויקט ישנם משקיעים נוספים שלא נספרים בחישוב לצורך המגבלה הרגולטורית, ובהם בנקים, משקיעים יזמיים מתוחכמים, ושותפים נוספים שמצטרפים בשלבים המוקדמים של פרויקט. למשל, בעת רכישת הקרקע.

 

אך גם ללא משקיעים אלו, הגדרת ה־35 נתונה לפרשנות מצד הקרנות השונות: ב־CRP למשל, הסביר הנציג שהפרויקט מחולק לשתי מחלקות וכל אחת מגייסת 35 משקיעים.

 

בחברת אינטו, מגייסים משקיעים מכל העולם כאשר המגבלה של ה־35 חלה רק על המשקיעים הישראלים. כלומר, נוסף על 35 ישראלים, יהיו בפרויקט עוד משקיעים נוספים מרחבי העולם. הגשמה מציעה השקעה בקרן שמאגדת בפורטפוליו כמה פרויקטים ומגייסת 35 משקיעים אליה. בנוסף, היא מגייסת 35 משקיעים להשקעה בכל פרויקט באופן ישיר. בפרופימקס, שנחשבת לוותיקה בשוק, מתהדרים באתר האינטרנט בסך הכל ב־1,500 משקיעים פרטיים במשך השנים בפרוייקטים שונים.

 

2.5

שנים הזמן הממוצע שבו הקרן מתחייבת להחזר ההשקעה

"אבל מה שברמלי עושה שונה לגמרי ממה שאנחנו עושים", מדגישות בפנינו קרנות שעמן דיברנו, ומבדלות את עצמן מהילד הרע התורן של שוק ההון. בשוק הזה, כולם מנסים לבדל את עצמם, וקרנות הנדל"ן הוותיקות אף מדגישות שחשוב לבדל אותן מה”פטריות”.

 

אז מה בעצם קרנות אלו עושות? מגוון הקרנות רחב ולכל קרן מאפיינים שונים, אבל שלושת סוגי הפעילות העיקריים של הקרנות הם רכישת דירות או מבנים מניבים והשכרתם, ייזום ובניית פרויקטים מניבים, כלומר, הקרן רוכשת קרקע ובונה פרויקט מתחילתו ועד סופו, וקרנות שעושות שיפוצים, או בשפה יפה יותר "השבחת נכסים". הקרן מאתרת נכס עם זכויות לא מנוצלות, עושה פינוי־בינוי ומשביחה אותו. אחרי ההשבחה, הקרן יכולה למכור את הנכס או להמשיך להחזיק בו ולבצע עליו מימון מחדש, כדי שיהיה לה כסף נזיל להחזיר למשקיעים. במקרה השני, המשקיעים גם מקבלים אפשרות לבחור לצאת מהפרויקט או להישאר, ליהנות מדמי שכירות ולקבל את חלקם כשהנכס יימכר.

 

כספם של המשקיעים הוא ההון העצמי בפרויקט. כלומר, כאשר היזם מעוניין לבצע פרויקט, הוא מקבל מימון בנקאי בדרך כלל בהיקף של 70%, ו־30% הוא צריך להביא כהון עצמי. במקום להביא את כל ההון העצמי לבדו, היזם מגייס שותפים - הוא שם שליש מההון העצמי, ואותם 35 משקיעים שמים שני שלישים ממנו.

 

הסיכונים בפרויקט כזה הם לא מבוטלים. צריך שהיזם יכיר היטב את הנכס ואת הזכויות הגלומות בו, את הדרך והסיכוי לממשם, את התהליך הבירוקרטי ואורכו, וכמובן קשרים במקומות הנכונים לא יזיקו. גם אם הפרויקט יתממש, יש סיכון שהתהליך ייקח זמן רב יותר מהמצופה, שכן הקרנות מגייסות כסף ממשקיעים, לעתים ללא היתרי בנייה כלל. נוסף על כך, הריבית הנמוכה שדוחפת את השוק הזה מגלמת בתוכה את אותה ההנחה שהיתה קיימת ערב משבר 2008: מחירי הנדל"ן יוסיפו וימשיכו לנוע בכיוון אחד - למעלה.

 

24%-17%

התשואה השנתית הממוצעת (תלוי בהיקף ההשקעה) של קרן הגשמה

CRP מציינת שהתשואה הממוצעת שלה היא 25%. בפרופימקס, הממוצע הוא 19.2%. אולם, חשוב להדגיש כי למרבית המשקיעים, הממוצע לא רלבנטי. כאשר ההשקעה היא בפרויקט יחיד, כל משקיע למעשה יקבל את התשואה מהפרויקט הספציפי שבו בחר להשקיע, בהתאם להצלחתו. אם משקיע אחד יבחר בפרויקט א' של הקרן, ומשקיע שני יבחר להשקיע בפרויקט ב' של הקרן, שנמצאים בדיוק באותו רחוב במנהטן, כל אחד מהם יקבל תשואה שונה. בהגשמה היה פרויקט שהניב תשואה שנתית של 37%, ומי שבחר בו הרוויח. אבל היו פרויקטים אחרים שבהם המשקיעים קיבלו הרבה פחות.

 

אם נדמה למשקיע שהשקעה בפרויקט אחד איננה מפוזרת דיה, ישנן קרנות שדואגות להעמיד אותו על טעותו ולהדגיש תחת סעיף "פיזור סיכונים" ש"המשקיע שותף לכל הפרויקט ולא לדירה ספציפית". חצי נחמה.

 

בדיקה של צד העלויות - כמה עולה למשקיע התענוג - מעלה הבדלים בין הקרנות. חלקן גובות דמי ניהול חד־פעמיים בשיעור ניכר של 8%, אחרות גובות דמי הצלחה ולחלקן מנגנון לחלוקה ברווח מהפרויקט. יש גם מי שגובות גם וגם. אולם, את מנגנוני התגמול המורכבים מסכם בפנינו גורם משוק ההון: "הדיל הבסיסי באפיק הזה הוא: ‘בוא, תן לי את הכסף שלך, אני אקח דמי ניהול גבוהים ואם יש רווח נתחלק גם בו’".

 

60%

תשואה מקסימלית צפוי להניב פרויקט HUPSEVEN

כך לפי נתוני קרן HUP. הקרן, שהיא צעירה יחסית, טרם סיימה פרויקטים, ואין לה תשואות עבר, רק צפי לתשואות. אף שמדובר בקרן צעירה, היא צמחה מהר מאוד וכבר גייסה 7.5 מיליון שקל ממשקיעים. רבות מהקרנות מפרסמות צפי לתשואות. כשמנסים לברר איך הן מגיעות אליהן, מתברר שמדובר בחשבון “סנדלרים” פשוט באקסל: הערכה של שווי הפרויקט לאחר סיומו שמתבססת על מחירים של פרויקטים דומים שנעשו בסביבה, בתוספת הערכה לעליית מחירי הנדל"ן באזור במשך תקופת הפרויקט. מכך מפחיתים את עלות הקרקע, ועוד הערכה של עלויות במשך הפרויקט. עד כמה נדיבות הערכות הקרנות? בחומרים שמקבלים מהן מצוין שהחישובים שמרניים, אבל כשבאים לגייס כסף ממשקיעים, לא קיים קובץ אקסל שמראה הפסדים.

 

4

קרנות שונות מציע לי הפרסום הממוקד בפייסבוק

כל אחת מהן נשמעת יותר מבטיחה מהשנייה. טירוף הנדל"ן מבטיח שקרנות אלו ימשיכו לצוץ. יש טובות יותר, ויהיו כאלו שייכשלו נחרצות. חוסר השקיפות מקשה מאוד לעשות הבחנה בין שני סוגי הקרנות, ויש צורך לחפור היטב תחת הסיסמאות השיווקיות, לפזר את התשואות המסנוורות ולבחון איזה חתול נמצא בשק. אבל מי שבכל זאת בוחר להצטרף להשקעות במנהטן הבוערת, צריך לזכור שתשואות גבוהות בסיכון נמוך - זה לא. הסיכון הולם לגמרי את התשואה.

x