הציבור בורח מהנפקות, המוסדיים סלקטיביים
רוב הגיוסים במחצית הראשונה של 2012 שייכים לבנקים ולחברות הביטוח. המשקיעים, שנכוו מהסדרי החוב, נמנעו מלתת אשראי לחברות הפירמידה
הסקטור העסקי גייס במחצית הראשונה של 2012 כ־21.5 מיליארד שקל באמצעות הנפקת איגרות חוב, קצב הדומה לזה שנרשם בשנים 2010 ו־2011 שבהן גויסו 40.6 מיליארד שקל ו־42.9 מיליארד שקל, בהתאמה.
לכאורה, השגרה בשוק איגרות החוב נשמרת. אולם ניתוח ההנפקות שהתקיימו מתחילת השנה מגלה כי הגופים המוסדיים והמשקיעים בשוק ההון לא מחכים ל"מבוגר האחראי" שייקח את העניינים לידיו ומכניסים מידה מסוימת של היגיון בכל הנוגע לגיוסי אשראי בשוק ההון.
במחצית הראשונה של 2012 נרשמו שש הנפקות שבהן גויסו לפחות מיליארד שקל. מחצית מהגופים המופיעים ברשימת המנפיקים הבולטים במחצית הראשונה של 2012 הם שלושת הבנקים הגדולים - הפועלים, לאומי ומזרחי טפחות.
חברה אחרת ב"רשימת המיליארד" היא חברת החשמל, שהצליחה לגייס באפריל 1.5 מיליארד שקל באמצעות הנפקת אג"ח למשקיעים מוסדיים, חרף מצבה הפיננסי הרעוע ומצוקת המזומנים שבה היא מצויה. ההנפקה זכתה להצלחה ולביקושים של 2.7 מיליארד שקל בזכות ערבות המדינה, שהקנתה לאג"ח את הדירוג המקסימלי AAA.
בורחים מחברות האחזקה
שתי החברות שמשלימות את רשימת ההנפקות הגדולות הן מכתשים אגן וסלקום מקבוצת אי.די.בי שבשליטת נוחי דנקנר. ניכר שהמשקיעים לא נתנו למצבה של החברה שבראש הפירמידה להסיח את דעתם מהשיקולים הכלכליים, והעמידו לרשות שתי החברות אשראי בהיקף של כ־2.1 מיליארד שקל במצטבר.
ההעדפה של המוסדיים להשקעות סולידיות ונטיית המשקיעים לברוח ל"חוף מבטחים" הביאו לכך שהחלק הארי של הגיוסים במחצית הראשונה של 2012 שייך לבנקים ולחברות הביטוח, שמשקלם בגיוסי החוב זינק פי שניים ביחס לתקופה המקבילה אשתקד.
ענף הנדל"ן והבינוי נמצא במקום השני עם נתח של כ־20% מההנפקות, בדומה למשקלו במחצית הראשונה של 2011. בחינת הרכב הגיוסים בענף מלמדת שחלק גדול מהם שייך לחברות המשתייכות לתחום הנדל"ן המניב, המאופיין בסיכון נמוך יחסי, כדוגמת מליסרון, גזית גלוב ואלוני חץ.
חברת החשמל, שגייסה כאמור 1.5 מיליארד שקל בהנפקת איגרת המגובה בערבות ממשלתית, אחראית על עיקר הגיוס בענף השירותים. ענף האלקטרוניקה בלט הודות לגיוס של אלביט מערכות, שהזרים לקופתה כ־900 מיליון שקל.
בולטות בהיעדרן חברות האחזקה שחלקן בתמהיל הגיוסים במחצית הראשונה של השנה נמוך באופן משמעותי ממשקלן בשוק האג"ח. ניכר שהמשקיעים בשוק ההון, שנכוו במתן אשראי לפירמידות השונות בין אם בעקבות הסדרי חוב ובין אם בשל הפסדי הון, פיתחו בררנות ולא ששים לשוב ולהעניק אשראי לחברות האחזקה.
למעלה מ־90% מהנפקות האג"ח במחצית הראשונה של השנה דורגו בדירוגי A ומעלה. קבוצת ה־AA, המורכבת בעיקר מהבנקים ומחברות הביטוח, מהווה כ־60% מסך ההנפקות. אף שמדובר בבשורה חיובית לחוסכים, ניסיון העבר מוכיח שהדירוג לא מהווה תעודת ביטוח מפני הסדרי חוב. הדירוג של אפריקה, אמפל, דלק נדל"ן וחברות נוספות הפך בעת משבר לחסר משמעות, ולכן הקריטריון החשוב ביותר הוא הביטחונות שיש למשקיעים. נראה שבשוק ההון הפנימו זה מכבר את חשיבות הביטחונות והשעבודים והביאו זאת לידי ביטוי, גם אם באופן חלקי, בגיוסים שהתקיימו מתחילת השנה.
רוב האג"ח הלא מדורגות, הנחשבות לבעלות סיכון גבוה יחסית, הונפקו כשהן מעניקות למשקיעים שלהן ביטחונות מסוגים שונים. בהקשר זה בולטות חברות חיפושי הגז והנפט וחברת הנדל"ן ב. יאיר, שאלמלא הביטחונות שנתנה למשקיעים, ספק רב אם היתה מצליחה להנפיק שתי סדרות אג"ח חדשות בשוק כה סלקטיבי.
תופעת הביטחונות לא מוגבלת לאג"ח הלא מדורגות בלבד. כפי שניתן היה לראות, גם חברות שנהנות מדירוגים גבוהים יחסית, כדוגמת מליסרון, גזית גלוב וכלכלית ירושלים, נדרשו לשעבד נכסים כדי לזכות באמון המשקיעים.
מאבדים עניין בהנפקות
ציבור המשקיעים מגלה חוסר עניין בהנפקות ומידת ההשתתפות שלו בהן הולכת ופוחתת. עדות לכך ניתן היה לראות בשני מכרזים לציבור שערכו בשבוע שעבר החברה לישראל ושלמה החזקות (לאחר השלמת המכרז המוסדי), שבהם גויסו 102 אלף שקל בלבד מתוך 254 מיליון שקל שהוצעו במכרזים.
נוכח ההיענות הדלה של הציבור להשתתף בהנפקות החוב והקשחת התנאים מצד הבנקים, המוסדיים המנהלים את חסכונות הציבור נותרו מקור האשראי הזמין המרכזי שאליו עולים לרגל בעלי השליטה ומנהלי החברות המנפיקות.
המוסדיים מגלים בגרות בכל הקשור לגיוסי אשראי בשוק האג"ח, ובמקרים מסוימים בתחום הביטחונות ניתן להבחין בניצנים של שינוי פרדיגמות פסולות שהשתרשו בשוק ההון במשך יותר מעשור. אולם למי שיפתח ציפיות גדולות להמשך הדרך נכונה אכזבה. הצלקות מהסדרי החוב האחרונים טרם הגלידו והפצעים מהפסדי ההון נותרו פתוחים. יש להניח שההיגיון שנכנס לשוק החוב ילווה אותנו כל עוד הזיכרון של המוסדיים נותר טרי. האתגר של המחוקק, הרגולטורים והציבור הוא להבטיח שהשפיות המבורכת לא תיעלם עם הופעתן של עליות השערים וחזרת המשקיעים לשוק.
