ראיון "כלכליסט" - טים סטיבנסון: "חיסלנו את כל החשיפה למניות הבנקים באירופה"

בפני טים סטיבנסון, מנהל קרן אירופה בבית ההשקעות הנדרסון, ניצבת מדי יום משימה לא פשוטה: הוא צריך לייצר למשקיעים תשואה ביבשת שסובלת מצמיחה אנמית, בעיות חוב ריבוני שרחוקות מלהיפתר, ותנודתיות רבה בשווקים הפיננסיים. אפילו בגזרה שאמורה להיות שקטה יותר, גרמניה (המדינה החזקה בגוש היורו), אין שקט: מדד הדאקס המקומי מחק מתחילת החודש יותר מ־23%, לעומת הקאק הצרפתי שצנח ב־18%, והפוטסי בבריטניה שאיבד 13%.

טים סטיבנסון

סטיבנסון, שהצטרף לבית ההשקעות ב־1986 ומנהל בקרן אירופה נכסים בהיקף של 2.8 מיליארד דולר, אינו אפטימי ביחס למצבו של גוש היורו. "פורטפוליו ההשקעות שלנו לוקח בחשבון צמיחה אנמית באירופה ובארצות הברית". עם זאת, המנהל הוותיק כבר רגיל לאתגר הניצב בפניו. 15 שנים לאחר שהצטרף לבית ההשקעות, הוא הקים ב־2001 את קרן אירופה וגם אז נתקל במצב כלכלי מדשדש. "עוד כשהקמנו את הקרן הסביבה העסקית באירופה אופיינה בקצב צמיחה נמוך, ולכן מלאכת ניהול ההשקעות באירופה עבורי כיום אינה שונה. המשימה שלי היא למצוא צמיחה בסביבה עסקית שאינה צומחת, וזה מה שאני עושה".

קרן הנדרסון מיוצגת בארץ על ידי דסק ההשקעות הגלובליות בבית ההשקעות מיטב. ב־5 בספטמבר מגיע סטיבנסון לישראל לקראת רוד שואו בקרב גופים מוסדיים מקומיים, כאשר בהמשך השבוע הוא ישתתף בועידה הכלכלית המרכזית הנערכת בשיתוף "כלכליסט" ומיטב.

קרן אירופה של הנדרסון הצליחה להשיג בשנים האחרונות תשואות גבוהות במיוחד. למעשה, מאז הקמתה ב־2001 ועד לסוף יוני האחרון מדורגת הקרן במקום הראשון (במונחי תשואה) מתוך 107 קרנות מתחרות — כך לפי חברת דירוג הקרנות הבינלאומית מורנינגסטאר. בנוסף, מורנינגסטאר העניקה לקרן דירוג 5 כוכבים — הדירוג הגבוה ביותר הקיים לקרנות נאמנות.

עוקפת את המתחרות

האסטרטגיה של הקרן היא השקעה בחברות בינוניות וגדולות הנסחרות במערב אירופה, בעלות שווי שוק מינימלי של 3 מיליארד דולר. מיום הקמתה ועד סוף יוני השנה השיגה הקרן תשואה מצטברת של 78%, וזאת לעומת תשואה של 1.9% בלבד במדד היורו סטוקס 50 באותה תקופה. לשם השוואה, קרן אירופה של ענקית הקרנות האמריקאית ואנגארד הניבה באותה תקופה תשואה של 17% בלבד.

גם בשנת 2008 איבדה הקרן 32% בלבד, וזאת בהשוואה לירידה של 42% ו־44% בהתאמה שרשמו מדד היורו סטוקס 50 וקרן אירופה של ואנגארד.

פורטפוליו ההשקעות של הקרן שאותה מנהל סטיבנסון כולל כ־50 חברות, והוא משתנה באופן תדיר. כיום 25% מהחברות בו הן בעלות שווי שוק של 3–15 מיליארד דולר, והיתר בעלות שווי שוק של מעל 15 מיליארד דולר. פילוח גיאוגרפי של הכנסותיהן של החברות הנמצאות בפורטפוליו של קרן אירופה מלמד כי שליש מההכנסות נובע מפעילות בשווקים המתעוררים.

בכל הקשור לסביבה הגלובלית שבה פועלת הקרן, סטיבנסון אינו אופטימי. "תהליך ההתאוששות יהיה מאוד אטי וייקח זמן לפני שנראה צמיחה ריאלית. מה שנראה בשנה וחצי הקרובות יזכיר יותר מיתון מאשר סביבה צומחת. מאז 2008 נראית בשווקים הגלובליים התאוששות בצורת 'שורש' — כלומר, חווינו ירידה חדה מאוד ב־2008, ומיד לאחר מכן חזרה מהירה לרמות שלפני המשבר. מכאן והלאה רואים קו התאוששות מאוזן עם זווית קלה למעלה. איני יודע מה יילד יום, אבל מה שבטוח הוא שהשווקים ימשיכו להיות עצבניים. למרות זאת איני סבור שהעולם ייכנס למיתון נוסף. ניהול פורטפוליו השקעות בסיטואציה כזו דומה לשיט של ספינה גדולה — צריך קפטן בוגר ואחראי על הסיפון. כל משקיע יכול למצוא הזדמנויות צמיחה באירופה".

סטיבנסון מעריך כי "שוקי המניות האירופיים נסחרים כיום בפרמיה של 22% על שוקי המניות בארה"ב, בסנטימנט שלילי מאוד, ובחישוב רווחים עתידיים הם אטרקטיביים במיוחד". כשהוא נשאל על הזדמנויות השקעה הוא אומר כי "למרות תנאים מאקרו־כלכליים קשים באירופה, יש בשווקים באירופה הזדמנויות השקעה מצוינות. אופיו של המשבר הוא כזה שלא מאפשר לכולנו להמשיך להתנהל באותו אופן שלו היינו רגילים בשנים האחרונות. כיום יש הכרח לשנות גישה, לראות דברים בצורה אחרת. המשמעות עבורנו היא שאנחנו מחפשים את ההשלכות החיוביות של המשבר באירופה".

"עשינו התאמות בתיק"

בכל הקשור לתנודתיות בשווקים, סטיבנסון סבור שלפחות בטווח הקצר השווקים ימשיכו להיות עצבניים. "הבעיות שמהן סובלים גוש היורו וארצות הברית עדיין לא נפתרו".

האם שיניתם את תמהיל התיק לנוכח התנודתיות העזה בשווקים?

"בגדול, לא. אנחנו עקביים מאוד בעשר השנים האחרונות. מאפייני ההשקעה שלנו נשארו יציבים. אפשר למצוא היום באירופה לא מעט חברות הנמצאות במצב פיננסי מעולה, עם הרבה מזומנים בקופה ורמות מינוף נמוכות. מובן שלא אמליץ לשים 100% מהפורטפוליו בהשקעות באירופה — כמו שלא אמליץ לשים 100% בשווקים המתעוררים — אלא לפזר: חשיפה מנייתית של 20% מהתיק לאירופה נראית לי סבירה לחלוטין.

"לצד זאת עשינו התאמות למצב, והורדנו את החשיפה שלנו לחברות שלדעתנו רגישות לצמיחה כלכלית (כמו ABB השוויצרית וסימנס הגרמנית) מ־2.5% ל־1.5%. בנוסף, אני נמנע מלהשקיע בחברות פיננסים, כולל בסקטור הבנקאות. שיעור החשיפה לסקטור זה הוא הנמוך ביותר שאני זוכר בעשר השנים האחרונות".

"זו הסיבה העיקרית. בכל מקרה, מעולם לא היתה לנו חשיפה לבנקים יווניים או ספרדיים, ואת הפוזיציה היחידה שהיתה לנו בבנק צרפתי גדול, שהיה חשוף לחובות מדינות הפריפריה, חיסלנו לפני כחודש. בעיות נוספות שקשורות לסקטור הבנקאות האירופי הן ההשלכות של הידוק הרגולציה (באמצעות תקנות באזל 3 — ע"צ), ובסיס ההון העצמי של הבנקים שלהערכתי עדיין נמוך. בכל מה שקשור למגזר הפיננסים, בנקאות וביטוח, אני מעדיף להתמקד באירופה בתחום הביטוח. בשנים הבאות צפויה אירופה להסיט את חובת הביטוח הפנסיוני מהממשלה לסקטור הפרטי, וחברות הביטוח האירופיות צפויות להרוויח ממהלך זה".

איך משיגים תשואות במציאות הנוכחית?

"אנחנו משקיעים רק בחברות בריאות בעלות היסטוריית צמיחה יציבה. חברות בעלות אופי פעילות מחזורית שרגישות למצב הכלכלי לא מעניינות אותי. אני מתעניין רק בחברות שהמטרה שלהן היא שיפור הביצועים העסקיים שלהן באמצעות יצירתיות, הגדלת נתח שוק, בליעת מתחרים וניצול תהליכים דמוגרפיים".

השורה התחתונה

התנודתיות בשווקים צפויה להימשך בטווח הקצר, ולכן כדאי לפזר את תיק ההשקעות ולשמור על חשיפה של כ־20% לאירופה. עם זאת, יש לזכור כי בעיות החוב בארה"ב ובאירופה טרם נפתרו ולכן הן עשויות לפגוע בתשואות