דלק ישראל: האנליסטים לא נזהרו מספיק
בדיקת "כלכליסט" מעלה כי מתחילת 2009 ועד היום, ארבעת האנליסטים שסיקרו את מניית דלק ישראל לא דייקו בהמלצותיהם, ולא הזהירו מפני המומנטום השלילי החזק שפקד את המניה. מי שהשקיע במניה זו בתקופה זו איבד לא פחות מ־35%, בעוד שת"א־100 זינק ב־95%
מנכ"ל חברת דלק ישראל אבי בן אסייג נשאל בשבוע שעבר מה הוא חושב על התמחור הנוכחי של המניה של החברה שבראשותו. "מאוד נמוך", השיב בן אסייג. נדמה כי התשובה הקצרה והתמציתית הזו מסכמת את מצבה העגום של המניה בצורה החדה ביותר.
זה לא סוד שבתקופה האחרונה דלק ישראל, העוסקת בהפצה ושיווק מוצרי דלק בתחנות דלק לצד הפעלת חנויות הנוחות תחת המותג "מנטה", לא רווה נחת. על רקע המומנטום השלילי שאוחז בכל מניות חברות הדלק, צנחה גם מניית דלק ישראל שבשליטת (77%) קבוצת דלק מתחילת 2011 ב־38.5% לשווי נוכחי של 932 מיליון שקל בלבד.
"הנזילות של החברה לא מספקת"
אולם, הצרות לא מתרכזות רק במניה, אלא גם בחוב של החברה. בשבוע שעבר הודיעה חברת הדירוג S&P מעלות כי היא מורידה את דירוג החוב של החברה ל־(-A), וזאת בשל "השחיקה בפרופיל הפיננסי, גידול ניכר בהיקף החוב ונזילות לא מספקת". במעלות ציינו כי בדומה לחברות האחרות בענף, גם דלק ישראל סובלת ממרווחי השיווק הנמוכים, ומעליית מחיר הנפט והיטל הבלו שהעלו את רמת החוב של החברה. "ללא שינוי תפיסתי לגבי הפעילויות שאינן בליבת העסקים של החברה, וכן ללא הקטנת היקף אשראי הלקוחות, החברה לא תוכל להוריד משמעותית את עומס החוב מהפעילות השוטפת", הזהירו בחברת הדירוג.
השאלה הנשאלת היא האם האנליסטים המסקרים את מניית החברה הצליחו לזהות את המגמה השלילית שפקדה אותה, ולהזהיר מפני כך את המשקיעים? בדיקת "כלכליסט" בטווח של השנתיים האחרונות מעלה תשובה שלילית. אמנם חלק מהאנליסטים שסיקרו את מניית דלק ישראל, עדכנו את המלצתם בהתאם למצבה של החברה, אך לא במהירות ובחדות שנדרשו אליה.
הבדיקה שלנו כללה את המלצותיהם של מני כהן מבנק הפועלים, טל שיריזלי מפסגות, יעל מישלי מבנק מזרחי טפחות וערן יונגר ממגדל שוקי הון על מניית דלק ישראל. את המלצות האנליסטים הצלבנו מול תנועת מניית החברה מחודש פברואר 2009 ועד היום ותמונת המציאות שהתקבלה, כאמור, לא היתה מלבבת. בתקופה זו סבלה המניה ממונטום שלילי חזק, שבמהלכו איבדה לא פחות מ־35% מערכה. עם זאת, ההמלצה הנמוכה ביותר שקיבלה מניית דלק ישראל מארבעת האנליסטים שנבדקו היתה "תשואת שוק". כדי לסבר את האוזן, יש לציין כי בתקופה זו זינק מדד הייחוס ת"א־100 ב־95%, כאשר המניה של החברה המתחרה, פז, הוסיפה לערכה 74%.
"הערכת סיכונים מופרזת"
אז איך האנליסטים מסבירים את היום את ההמלצות המוטעות שסיפקו למשקיעים? מפסגות הסבירו לנו כי התחרות החריפה בענף ומימוש איטי מהצפוי של הפוטנציאל הטמון בצעדי ההרחבה שביצעה ההנהלה של דלק ישראל בשנתיים האחרונות הובילו לתוצאות מאכזבות.
מבנק מזרחי טפחות התייחסו בין היתר לעליית מחירי התזקיקים שחלה בתחילת השנה (בעקבות עליית מחרי הנפט בעולם) מה שגרם לשינוי ההמלצה, אולם היום, כך טוענים בבנק, הירידות האחרונות שרשמה המניה דווקא מציבים אותה בתמחור נוח, והיא אף מהווה הזדמנות קנייה. מנגד, במגדל שוקי הון הסבירו כי מניית דלק ישראל מתומחרת כיום בחסר משמעותי ביחס לשווייה הכלכלי, וכי קורה לעיתים שבטווח הקצר השוק נוטה להפריז בהערכת הסיכונים החלים על החברה.
מני כהן: בנק הפועלים
המגמה זוהתה, אך הורדת ההמלצה לא הצליחה לפגוע במדויק
מני כהן החל לסקר את המניה במאי 2009. בתחילת דרכו כהן עוד האמין במניה, והעניק לה המלצה של "תשואת יתר". מאז, חזר כהן על המלצה זו שלוש פעמים, עד שבדצמבר באותה שנה החליט לשנות כיוון והוריד את המלצתו ל"תשואת שוק", לאור אמונתו כי זו לא תצליח להניב תשואה עודפת על מדד ת"א־100.
"החרפת התחרות במגזר התדלוק והמסחר, בשילוב הירידה בביקושים במגזר השיווק הישיר יוצרת סביבה עסקית מאתגרת עבור כל החברות הפועלות בענף, ובכללן גם חברת דלק ישראל", הסביר אז כהן את החלטתו להוריד את ההמלצה.
בדיקת "כלכליסט" מעלה כי מאז ההמלצה הראשונה בחודש במאי ועד לשינוי ההמלצה ל"תשואת שוק" בדצמבר באותה שנה מניית דלק ישראל אכן התחזקה בכ־22%, אולם מדד הייחוס עלה הרבה יותר - בכ־40%. כלומר, המלצתו של כהן לא היתה מדויקת מספיק.
מאז אותה המלצה ועד היום הניבה מניית דלק ישראל תשואה שלילית של 48%, ואילו מדד ת"א־100 עלה ב־4%. לשם השוואה, המניה המתחרה של חברת פז עלתה אף היא באותה תקופה בכ־6.5%.
בדיעבד, נדמה כי בדצמבר 2009 כהן הבין שהסביבה העסקית בה דלק ישראל פועלת מאתגרת, ולכן המניה לא צפויה להניב תשואה גבוהה מהשוק, מסיבה זו הוריד את המלצתו ל"תשואת שוק". עם זאת, הנתונים בשטח מראים כי היה לו עדיף להיות אגרסיבי יותר ופשוט להמליץ למכור אותה. בנק הפועלים סירב למסור תגובה.
טל שיריזלי: פסגות
הורדת ההמלצה ל"תשואת שוק" היתה נכונה, אך לא חרי פה דיה
מסקירה שפרסם בסוף חודש מרץ השנה עולה כי טל שיריזלי, אנליסט האנרגיה של בית ההשקעות פסגות, פאסימי במיוחד לגבי עתידה של מניית דלק ישראל. "דלק ישראל מסכמת שנת פעילות חלשה שהותירה תחושה כי משהו מוחמץ בדרך. פיתוח יעדי התדלוק והמסחר עשוי להשביח את הפעילות, אולם בהיעדר תוכניות קונקרטיות קיים קושי לתמחר את שוויו הכלכלי של הפוטנציאל הקיים", כתב שיריזלי.
אולם באותה סקירה ממש הותיר שיריזלי את המלצתו על המניה על "תשואת שוק", ועל כך נשאלת השאלה מדוע? בדיעבד, אילו שיריזלי היה מוריד את ההמלצה ל"תשואת חסר" הוא היה מצליח בחיזוי מדויק יותר של מגמת המניה, מכיוון שמאז מיוני 2010 (אז שינה את המלצתו מ"קנייה" ל"תשואת שוק") ועד היום הניבה המניה תשואה שלילית של 32%, ואילו מדד ת"א־100 עלה באותה עת ב־8%.
ביוני אשתקד, בעת הורדת ההמלצה על המניה, הסביר שיריזלי כי המהלך נובע בשל "סביבה עסקית מאתגרת ומאי־ודאות לגבי האסטרטגיה של המנכ"ל הבא של דלק ישראל". עוד כתב כי הוא רואה בחיוב את הרחבת הפעילות הקמעונאית שבה נוקטת החברה, אולם חושש כי משהו 'מתפספס' בדרך. הניתוח מעלה כי המגמה שזיהה שיריזלי היתה נכונה, אך ההמלצה לא היתה חריפה מספיק.
מפסגות נמסר כי "תחרות חריפה ומימוש איטי מהצפוי של הפוטנציאל הטמון בצעדי ההרחבה שביצעה ההנהלה בשנתיים האחרונות, הובילו לתוצאות מאכזבות, ובהתאם לאימוץ המלצה נייטרלית בשנה האחרונה. לפני כחודש הפסקנו את סיקור המניה".
יעל מישלי: מזרחי טפחות
הציפיות לשיפור לא הוכיחו את עצמן, ושינוי ההמלצה לא הספיק
לפני כשנה במאי 2010 המליצה יעל מישלי, אנליסטית במזרחי טפחות, לקנות את מניית דלק ישראל וזאת למרות שבאותה סקירה התריעה אז בפני המשקיעים כי "התגברות תחרות מחירים בענף, לצד ירידה בביקושים בחלק מהמגזרים, מובילות כרגע לרמת רווחיות נמוכה יחסית בתחום השיווק הישיר אצל מספר חברות פעילות בענף".
הבדיקה מעלה כי המלצת הקנייה היתה שגויה. מאז ועד לשינוי ההמלצה במרץ השנה הניבה מניית דלק ישראל תשואה שלילית של 6% לעומת תשואה חיובית של 12% שהניב מדד ת"א־100. אולם גם במרץ האחרון, כשמישלי החליטה להוריד את ההמלצה ל"החזק", ההמלצה לא היתה מדויקת. מאז השינוי ועד היום השילה המניה 28% מערכה, לעומת ירידה של 5.5% שרשם מדד היחוס.
ממזרחי טפחות נמסר כי "המניה הומלצה לקניה על רקע הערכות לשיפור התוצאות העסקיות לאחר תקופה של תחרות מחירים שפגעה בחברה, כמו גם בתוצאות שיווק הדלק של מתחרותיה. בהתאם לציפיות, תוצאות הרבעון הרביעי של החברה ושל מתחרותיה העידו על שיפור הסביבה העסקית. אולם, בתחילת 2011, מחירי תזקיקים עלו משמעותית בעקבות עליית מחירי הנפט בעולם. יצוין כי במסגרת עדכון שוטף הורדה המלצתנו ל"החזק" בשל הסיכון לפגיעה במקור רווח משמעותי, ומאז המניה ירדה יותר מהשוק, קרי ראינו את השחיקה של המניה. כאשר הבחנו, כי הסביבה העסקית רגולטורית של החברה השתנתה, בהחלט פעלנו כדי למזער נזקים ללקוחות".
ערן יונגר: מגדל שוקי הון
האופטימיות בנוגע לעתיד המניה התברר ה כלא מוצדקת
במשך שתי קדנציות רצופות, הן כאנליסט בהראל פיננסים והן בתפקידו הנוכחי במגדל שוקי הון, המליץ ערן יונגר למשקיעים לרכוש את מניית חברת דלק ישראל.
ב־16 בפברואר 2009 החל יונגר החל לסקר את המניה. בהמלצתו הראשונה כתב למשקיעים: "לדלק ישראל פוטנציאל צמיחה גבוה יחסית בתחום תחנות התדלוק וחנויות הנוחות". קביעה זו הובילה אותו לפרסם המלצת "תשואת יתר" על המניה. עם זאת, הבדיקה מעלה כי מפברואר 2009 ועד לשינוי הבא שפרסם בנוגע למניה זו אכן עלתה ב־24%, אולם הרבה פחות ממדד הייחוס ת"א־100, שהוסיף 83% לערכו, או במילים אחרות: ההמלצה לא פגעה.
במרץ אשתקד שינה יונגר את המלצתו ל"תשואת שוק", אולם ארבעה חודשים לאחר מכן שב והמליץ לרכוש את המניה. מאז היא איבדה כ־28% מערכה, בשעה שמדד הייחוס ת"א־100 עלה ב־6%.
תגובת מגדל: "מחיר המניה היום משקף תמחור חסר משמעותי ביחס לשווייה. בטווח הקצר, קורה לעתים שהשוק נוטה להפריז בהערכת הסיכונים החלים על חברה ובהמשך נוכח בטעותו ומתקן".
