התרגיל של אלעזרא: הציג הערכת שווי מלפני 5 חודשים
בעל השליטה בהכשרה החזקות ביטוח רוצה למכור 38% ממניותיה לחברת הליסינג הפרטית שלו אלבר, בפרמיה של 33% על מחיר השוק. לשם כך הוא הציג הערכת שווי מחודש יולי שלפיה החברה שווה פי חמישה ממחיר השוק הנוכחי
מה עושה בעל שליטה כשהוא רוצה להנפיק מניות במחיר הגבוה ממחיר השוק כדי לעזור לחברה שבשליטתו להתמודד עם חובה? אלי אלעזרא, בעל השליטה בחברת הכשרה החזקות ביטוח, מצא פתרון: שולפים מהארון הערכת שווי מלפני חמישה חודשים, גם אם הרלבנטיות שלה מוטלת בספק.
במסגרת עסקה סיבובית שאמורה לסייע לחברת הכשרה אחזקות ביטוח שבשליטתו (89.4%) לעמוד בהתחייבויותיה לבעלי האג"ח ולבנקים בהיקף של כ־90 מיליון שקל, אמור אלעזרא למכור 38% מהחברה הסובלת מהון חוזר שלילי לחברת הליסינג הפרטית שלו, אלבר. המכירה אמורה להיעשות לפי מחיר המשקף להכשרה החזקות שווי של 102 מיליון שקל, פרמיה של 33% על שווי השוק שלה. כדי להצדיק פרמיה זו הציג אלעזרא הערכת שווי שלפיה שווה הכשרה החזקות ביטוח כ־406 מיליון שקל, פי חמישה ויותר ממחיר השוק.
אם מסתכלים בעיון בעמוד הראשון של הערכת השווי, מגלים שהיא נעשתה ביולי 2008. מאז עברו חמישה חודשים סוערים על כלכלת העולם, ובינתיים אף המשק הישראלי נכנס למיתון עמוק שעתיד להשפיע לרעה גם על חברות הביטוח. נוסף על כך, באחרונה פורסמו תוצאות הרבעון השלישי של חברות הביטוח שחשפו הפסדי עתק שנגרמו מחשיפה לשוק ההון, שבעבר שימש מקור נכבד לרווחים.
הכשרה החזקות ביטוח סיימה את הרבעון האחרון עם הפסד נקי של 6.6 מיליון שקל (ההפסד מהשקעות הסתכם ברבעון ב־44 מיליון שקל) ומתחילת השנה הפסידה החברה 20 מיליון שקל.
הערכת השווי נעשתה כאמור עוד בחודשי הקיץ, כאשר המעריך ד"ר יאיר דוכין ציין שהיא בוצעה בהתאם לתחזית תפעולית עם אופק כלכלי של עשר שנים, "תוך התעלמות יחסית מ'רעשים' של הטווח הקצר", כהגדרתו.
דוכין הציג את הצמיחה המואצת שעבר המשק בישראל בשנים 2003–2007, אך היטיב לסייג באומרו ש"על המשך הצמיחה מעיבה סדרה ארוכה של איומים כלכלים (משבר הסאב־פריים ומיתון כלכלי עולמי)". באשר לפעילות הצפויה בשנים 2008–2017, דוכין התלבט בין תרחיש אחד, שלפיו "תהליכים גלובליים ידכאו את הצמיחה ויחזירו את המשק למיתון", לבין תרחיש שבו הצמיחה נשמרת, ולבסוף קבע כי "ישנו סיכוי סביר להמשך תהליך צמיחה בפעילות המשקית, אם כי בקצב אטי יותר".
דוכין העריך שבשנים 2010–2008 תנוע הצמיחה במשק בטווח של 3.5%–5%. לעומתו, נגיד בנק ישראל סטנלי פישר עדכן באחרונה את תחזית הצמיחה במשק ל־2009, וקבע אותה על 1.5% בלבד. המעריך אמנם הדגיש ש"לתחזית הצמיחה במשק ישנה השפעה מרכזית על קצב הצמיחה של הכשרה ביטוח", אך תחזיתו התבררה כמנותקת מהמציאות.
באשר לפעילות של החברה, ציין דוכין למשל שהערך הגלום (E.V) של תיק ביטוח החיים של החברה עתיד להמשיך ולצמוח, כאשר בפועל הצביעו תוצאות הרבעון השלישי על הפסד השקעות רעיוני בהיקף של 30 מיליון שקל בעקבות התשואה השלילית שנרשמה בפוליסות ביטוח החיים המשתתפות ברווחים. הערך הגלום, המחושב על בסיס היוון רווחים עתידיים, צפוי להיות מושפע לרעה מהפסד השקעות זה.
מקבוצת אלעזרא נמסר ש"אין טעם לעדכן את הערכת השווי, כיוון שבימים אלה השוק לא יציב ומלא תהפוכות. עם זאת, הדירקטוריון הביא בחשבון את ירידת הערך התקופתית, והמחיר שנקבע לעסקה נמוך מהותית מהערכת השווי".
