השורה התחתונה - מחפשים השקעות אטרקטיביות? אל תוותרו על אירופה
כבר יותר משנתיים שרויה אירופה במשבר שמאיים על יציבותו של גוש מדינות היורו וסיומו, נכון לעכשיו, אינו נראה באופק. למרות זאת, השווקים הפיננסיים במרבית המדינות דווקא התאוששו יפה מהמפולת, ובחלקם קיימות עוד הזדמנויות מעניינות. מדריך למשקיע הגלובלי
השנים שחלפו מאז פרץ המשבר הכלכלי הגלובלי בסתיו 2008 שינו לחלוטין את פניה של אירופה. בפברואר 2009, עוד בטרם התוודענו למשבר החוב הריבוני שעתיד לתפוס חלק מרכזי בשגרת החיים של תושבי היבשת הישנה, כתבנו כאן על תסריט אימה שההסתברות למימושו היתה קטנה במיוחד.
בתסריט זה סיפרנו כי גרמניה וצרפת עלולות להידרש ביום מן הימים לחלץ כלכלות שנקלעו למשבר, ושכתוצאה מכך גוש היורו כולו יעמוד למבחן, שאחת מתוצאותיו עשויות להיות פירוקו.
לחצו כאן כדי לראות מניות אטרקטיביות להשקעה באירופה
בפרק הזמן שחלף מאז, תרחיש האימים שהצגנו הפך לתרחיש סביר, והשגרה שאליה הורגלנו באחרונה מלמדת כי אחת לכמה שבועות, אנחנו שומעים על אחת ממדינות ה־PIIGS (פורטוגל, אירלנד, איטליה, יוון וספרד) שנקלעה לקשיים וזקוקה לסיוע ועדיין קשה להעריך איך תיראה אירופה כאשר המשבר יחלוף. "אין לדעת אם גוש היורו יפורק בסופו של דבר", אומר ל"כלכליסט" פול דה־גראו, פרופסור לכלכלה בינלאומית מאוניברסיטת לאובן שבבלגיה. "הבדלי הגישות הפוליטיים בין החברות השונות בגוש מוכיח שלא כולן מחויבות לחלוטין לשמר אותו בחיים".
מנגד, אומר דה־גראו, ש"פריסת חובות והנפקת חוב ריבוני משותף לכל מדינות הגוש יכולות להיות פתרון לא רע שיאפשר למדינות החלשות לצאת בכבוד מהפלונטר שאליו גררו את היבשת כולה".
בין אם אתם נמנים עם אלו המאמינים שגוש היורו יצליח לשרוד את המשבר ובין אם אתם נמנים עם האסכולה הפסימית שמאמינה שיפורק, על דבר אחד קיימת הסכמה רחבה - מסלול ההתאוששות יהיה ארוך, קשה ורצוף מהמורות. התחזיות, בכל מקרה, לא מזהירות, כשקיים קונצנזוס שעל פיו צפוי גוש היורו להציג שיעור צמיחה מזערי של 1.5%–1.8% בשנתיים הקרובות.
בעיית מדינות ה־PIIGS
עדות נוספת למשבר בגוש אפשר למצוא, כמובן, במדינות ה־PIIGS. עד היום הוזרמו כ־178 מיליארד יורו לקופותיהן של יוון ואירלנד, שתיים מהראשונות להיכנס למשבר. בחודשים האחרונים הורד הדירוג של איגרות החוב של יוון לרמת אג"ח זבל (+BB), ובדומה לאירלנד, היא עדיין מתקשה לחזור למסלול של צמיחה כלכלית.
על פי ההערכות בשווקים, יוון תרשום השנה צמיחה שלילית של 2.7%. חברה נוספת במדינות הבעייתיות, פורטוגל, שממשיכה להתעקש שאינה זקוקה לסיוע (למרות הדיווחים ב"גרדיאן" הבריטי על כך שראש ממשלת פורטוגל התחנן לעזרה בפני אנגלה מרקל, קנצלרית גרמניה), צפויה לצמוח בשנתיים הקרובות ב־1% בלבד כל שנה.
בתוך כך, בקצה השני של הסקאלה, הודיעה השבוע גרמניה לנציבות האיחוד האירופי כי אין בכוונתה לעשות שימוש ב"מכשירים נוספים" מתוך הארסנל שעומד לרשותה. שר האוצר הגרמני גווידו ווסטרוול הקשיח את עמדותיו והציב מועד יעד - חודש מרץ - למציאת פתרון כולל למשבר החובות הריבוניים.
"מצבה של אירופה יידרדר לפני שנראה שיפור מסוים", אמר ל"כלכליסט" ביל אוניל, מנהל השקעות בכיר במריל לינץ'. עיון בתשואות לפדיון של האג"ח של מדינות שונות באירופה מעניק משנה תוקף לדבריו, כשאג"ח של ממשלות יוון ופורטוגל נסחרות בתשואות של 11.2% ו־6.7% בהתאמה לעומת תשואה של 3.1% לאג"ח של ממשלת גרמניה, הנחשבת לבנצ'מרק עבורן.
מניות גרמניות תחילה
אף על פי שעננת חוסר הוודאות ממשיכה לרחף מעל אירופה, השווקים הפיננסיים ביבשת מציגים תמונה חיובית יותר. שעות ספורות לאחר ששרי האוצר של גוש היורו התחייבו ב־18 בינואר לחזק את רשת הביטחון למדינות החלשות בגוש בהיקף של 750 מיליארד יורו, זינקו המדדים המובילים במרבית הבורסות באירופה והגיעו לרמות שנרשמו לאחרונה בספטמבר 2008, ערב קריסתו של בנק ההשקעות ליהמן ברדרס.
למעט הבורסה ביוון שרשמה בשנתיים האחרונות תשואה שלילית של 9%, זינקו המדדים המובילים בגרמניה, צרפת, בריטניה, פורטוגל וספרד בשיעורים מצטברים שבין 18% ל־63%. מדד היורו־סטוקס, שמשקלל את ביצועי 600 החברות הגדולות באירופה, עלה ב־48% בתקופה זו.
למרות הפסימיות לגבי מצבה של אירופה, מנהלי ההשקעות הישראלים המתמחים ביבשת, מסכימים כי אין לפסול השקעה בחברות האירופיות, אך עדיף להתמקד בכאלו שמוטות יצוא וחשופות לשווקים המתעוררים.
השוק המוביל להשקעות בקרב מרבית המנהלים הוא באופן טבעי השוק הגרמני, הנחשב לבעל הסיכון הקטן ביותר, לאור יציבותה של כלכלת גרמניה. "מצבה הכלכלי של אירופה נראה בכי רע, אך מצבה של גרמניה טוב", מסביר גיא דנש, מנהל השקעות בהלמן־אלדובי.
"עם זאת, יכולתה לסחוב על כתפיה את כל היבשת מוגבלת". למי שמחפש אפשרויות השקעה באירופה, ממליץ דנש לרכז את רוב התיק בגרמניה ולתבל אותו בחשיפה בשיעורים נמוכים למדינות אחרות. חלק אחר ממנהלי ההשקעות הישראליים מסמנים את המדינות הנורדיות וכן את שוויץ כיעדים מועדפים להשקעה.
אופיר נבות, מנהל דסק השקעות חו"ל באקסלנס, מציין כי קיימת שונות גבוהה בביצועי מדדי המניות העיקריים בחלוקה גיאוגרפית. "נתוני המאקרו של מדינות צפון אירופה טובים יותר מאלה של מדינות הדרום, לכן בגוש היורו עצמו יש עדיפות להשקעה במדינות העוגן כגרמניה, צרפת והולנד המסוגלות לממן את עצמן בשוק ההון הבינלאומי", הוא אומר. "מדינות גרעין אלה מייצגות את האחראי המבוגר בגוש",
לדבריו. ביצועי יתר ניתן לראות גם במדדים של מדינות סקנדינביות שנהנות ממטבעות עצמאיים ומיכולת התאוששות מהירה, כתוצאה מנטייתן לייצא לשווקים המתעוררים. באקסלנס נשואה ממליצים להיחשף גם למדינות בעלות מדיניות מוניטרית עצמאית כגון בריטניה, שבדיה, נורבגיה, פינלנד, דנמרק ושוויץ - נוכח גמישותן המבנית.
נטייה לעולם המתעורר
דורון כהן, מנהל הדסק הישראלי של בית ההשקעות רוטשילד, ממליץ למשקיעים לחפש את חברות הערך האירופיות שיעמדו בארבעה קריטריונים: תשואת דיבידנד גבוהה, תזרים מזומנים חופשי יציב ומכפילי רווח והון נמוכים מהממוצע הענפי.
גם נבות מזהה את הפוטנציאל הקיים במניות של חברות אירופיות מוטות יצוא שאינן תלויות בביקוש המקומי. "מניות של חברות אלו הובילו את מגמת ההתאוששות היפה במניות של חברות אירופיות בתחומי הצריכה, מוצרי המותרות, התעשייה המסורתית, האנרגיה והסחורות. "נוכח הערכות לצמיחה פנימית נמוכה בגוש היורו יש להמשיך להשקיע בחברות מסוג זה ולהקטין את הסיכון בחשיפה לצרכן האירופי".
גם בקמליה שוקי הון ממליצים על מניות של חברות החשופות לשווקים מתעוררים. משה קלמפנר, ראש תחום מחקר בקמליה, ממליץ על שתיים: יצרנית הצמיגים מישלין ומבשלת הבירה היינקן. "מישלין היא יצרנית הצמיגים השנייה בגודלה בעולם עם נתח שוק של כ־16%. ב־2011 צפויים ביקושים גבוהים לכלי רכב חדשים ממדינות מתפתחות כגון סין, רוסיה וברזיל, שיגבירו את הביקושים גם לצמיגים", הוא מסביר.
על היינקן, יצרנית הבירה השלישית בגודלה בעולם, הוא ממליץ גם כן בשל חשיפתה הגבוהה לשווקים המתעוררים. "53% מהרווח התפעולי שלה נובעים מפעילות באזורים הללו", הוא אומר. להיינקן יש נוכחות דומיננטית במיוחד בשוק האפריקאי, והיא בעלת הפעילות הנרחבת ביותר בתחומה בהודו.
מבחינה סקטוריאלית, ציינו כל המנהלים את המומנטום החיובי הצפוי להימשך בשוק הסחורות והאנרגיה. לדברי נבות, "לוקאויל הרוסית, בריטיש פטרוליום האנגלית וטוטאל הצרפתית נהנות מביקוש גדל למקורות אנרגיה בעולם, נסחרות במכפילי רווח נמוכים וצפויות לדווח על גידול יציב בהכנסות ובשיתופי הפעולה ביניהן".
סקטור אטרקטיבי נוסף בעיני נבות הוא הסחורות. "גידול בביקוש העולמי לסחורות לצד ירידה בהיצע, כמו גם אפקט ההתחממות הגלובלית, ימשיכו לתמוך במחירי סחורות גבוהים". נבות ממליץ לפיכך על השקעה במניות של ריו טינטו, חברת הכרייה השלישית בגודלה בעולם. מבין חברות התעשייה רואה נבות הזדמנות השקעה בחברת איי.בי.בי השוויצרית, הפועלת בתחומי רשתות החשמל והאוטומציה. "בשנה שעברה החברה סבלה מציפייה להקטנת ההשקעה בתשתיות הממשלתיות. מידע זה מגולם במחיר שלה שהוא אטרקטיבי נוכח חשיפתה לשווקים אסייתיים", הוא מסביר.
רמי דרור, מנכ"ל הדס ארזים, מציין כמה סקטורים אטרקטיביים אחרים, בהם סקטור הבנקאות. "לא הייתי משקיע בבנק ספציפי אחד, כי יכולתו של המשקיע הבודד להיכנס למאזני הבנק ולהבין אותם מוגבלת. לכן הייתי בוחר בתעודת סל סקטוריאלית. אני מאמין בבנקאות האירופית, כי להערכתי הריבית הנמוכה לא תישאר כזו לאורך זמן, וכשהיא תעלה הבנקים יהיו הנהנים הגדולים מכך".
אהרון לייטנר, שותף וסמנכ"ל בטנדם קפיטל, דווקא אינו שותף לדעתו של דרור ומעניק משקל חסר להשקעה בסקטור הבנקאות בגוש היורו. "הבנקים האירופיים סובלים מבעיות מימון וצפויים להציג הפסדים מהלוואות רעות. לדעתנו, הם עוד צפויים להפריש סכומים נוספים בגין אשראי בעייתי". עם זאת, לדבריו, חברות הביטוח האירופיות אטרקטיביות.
שוק אג"ח קשה לפענוח
כאשר בוחנים את שוק איגרות החוב האירופי, התמונה הופכת קשה יותר לפענוח. לייטנר ממליץ להתרחק מאג"ח ממשלתיות בגוש היורו, למעט אג"ח של ממשלת גרמניה. "בתחום האג"ח הקונצרניות נמליץ להשקיע רק באג"ח של חברות מדורגות, שעשויות להעניק למשקיע הגנה מסוימת כנגד העלאה אפשרית של הריבית על ידי הבנק המרכזי האירופי בשנה הבאה", הוא אומר.
דנש מהלמן־אלדובי דווקא ממליץ לבצע עסקת שורט על אג"ח ממשלת גרמניה. "המשקיעים באירופה מוצאים מפלט באג"ח של ממשלת גרמניה. כתוצאה מכך נסחרת האג"ח לעשר שנים במחיר המגלם תשואה מאוד נמוכה. אנו מעריכים כי עם התאוששות הכלכלה הגרמנית יחל תהליך של העלאות ריבית שיביא את התשואה לפדיון לרמות גבוהות מהנוכחיות. מכירה בחסר של האג"ח תניב רווח הון כנגד עליית התשואה".
כהן מרוטשילד מוצא גם הוא את עיקר העניין מחוץ למדינות הגדולות והיציבות. "אפקט הפחד שנוצר מהחשש מפשיטות רגל במדינות אירופיות צפוי ללוות אותנו גם אחרי המשבר, אף שאירועי השבוע האחרון גרמו לשינוי מסוים באווירה", הוא מסביר, תוך התייחסות להודעתן של סין ויפן על רכישת נתחים מקרן החילוץ האירופית, שנועדה לסייע למדינות החלשות. "זה נותן ביטחון להשקעה באג"ח של פורטוגל, ספרד ואיטליה. עם זאת, ייתכן שמדובר באופוריה רגעית, והמצב עלול להשתנות במהירות".
עוד מוסיף כהן, כי משבר החובות רחוק מלהסתיים. "אולי עברנו שלב, אבל הבעיה לא נפתרה. לכן, אנחנו ספקנים לגבי היכולת לייצר רווחי הון בשוק האג"ח השנה", הוא אומר. "לדעתי, שוק המניות עדיף על שוק האג"ח. יש לא מעט חברות שתשואת הדיבידנד שלהן גבוהה מתשואת האג"ח שהנפיקו. מדובר במצב אנומלי שבו שוק האג"ח טומן בחובו סיכון לא פחות גדול משוק המניות".
דרור מהדס ארזים דווקא ממליץ להשקיע באג"ח של מדינות ה־PIIGS למרות הסיכון המבני בהן. "כשהמשבר יסתיים, יהיו הזדמנויות יפות באג"ח אלו, במיוחד בטווחים הארוכים", הוא אומר. "המדינות האלו ימשיכו להתקיים. לא ייתנו להן ליפול. עם זאת, חשוב לזכור שהעולם דינמי, ולכן מומלץ לרכוש את האג"ח הללו במנות קטנות ולא בבת אחת. מי שיעשה זאת עשוי להרוויח הרבה כסף".
כאשר יורדים לרמת החברות, דנש מהלמן־אלדובי מסמן את האג"ח של בנקו סנטאנדר הספרדי כמומלצות. "מדובר באג"ח לפדיון ב־2016 המדורגות AAA, ונסחרות בתשואה לפדיון של כ־4.9%", הוא אומר. "הבנק מציג יחסים פיננסיים סבירים ומתמקד באשראי שאינו למגורים. סנטאנדר מפוזר גיאוגרפית ונחשב למוביל בשווקים שבהם הוא פועל".
