• תפריט
בורסת ת"א

ניתוח כלכליסט

קרנות הגידור הישראליות צוברות תאוצה: מנהלות 8 מיליארד שקל

בשנתיים האחרונות קמו בישראל 20 קרנות גידור חדשות - והצטרפו ל-50 הקיימות; הקרנות יעילות ומהירות מהגופים המוסדיים, משקיעות באג"ח במצוקה ולא מפחדות לעשות צרות לחברות הגדולות

אסף גילעם 07:1131.12.13

בשולי החדשות התרחש לאחרונה מאבק יצרי וחשוב בסדרת אג"ח קטנה ולא חשובה לכאורה - מועדון 365. בצד האחד, בעל השליטה רמי שביט שמנסה למזג את המועדון עם החברה־האם, המשביר לצרכן. בצד השני, מחזיקי האג"ח, שהובילו התנגדות מפתיעה ועיקשת על חוב בהיקף של כ־30 מיליון שקל בלבד.

 

 

את המחזיקים הובילו לא אחרים מרועי ורמוס ושלומי ברכה, לשעבר המנכ"ל ומנהל ההשקעות הראשי בהתאמה של בית ההשקעות פסגות, בכובע החדש שלהם כמנהלי קרן הגידור נוקד. הרבה אמוציות התפתחו בין בעל השליטה שביט לורמוס וברכה ואף כינה אותם פלנגות של שוק ההון. איך הגיעו האנשים שניהלו את בית ההשקעות הגדול בישראל להשקיע כל כך הרבה מאמץ בסדרה קטנה שכזו, ולמה מדובר בקצה הקרחון של תופעה חדשה ומעניינת בשוק ההון של מנהלים בכירים שהחלו לפעול בתחום קרנות הגידור?

 

לומדות מהגדולים

תופסים פוזיציה באזורי מצוקה

 

המהלכים האחרונים של קרן נוקד מזכירים את פעילותה של קרן יורק. הקרן שהובילה השנה שני מהלכים אקטיביים ואגרסיביים בהסדר החוב באי.די.בי ובאלביט הדמיה הניבה ליורק רווח חלומי "על הנייר" של מאות מיליוני שקלים. הדמיון בין אופי הפעילות של יורק לזה של נוקד כנראה לא כל כך מקרי. יורק היתה בעלת השליטה בפסגות בזמן ההסדר באפריקה ישראל, ובין ורמוס לג'רמי בלנק היכרות רבת־שנים.

 

לא מן הנמנע שעתה, כשתהליכי החקירה של רשות ני"ע מאחוריו, שב ורמוס בהדרגה לקדמת הבמה. וכך, החלה קרן נוקד את פעילותה לפני כחודשיים, מעט אחרי פרישתו של ברכה מפסגות וזיכויו של ורמוס בחקירת רשות ני"ע. הקרן לא מוגבלת להשקעה באג"ח במצוקה בלבד, אלא מוגדרת כקרן מרובת אסטרטגיות (Strategy־Multi) או תשואה אבסלוטית (Absolute Return). בשיחות עם משקיעים בקרן מסבירים ורמוס וברכה כי התפיסה של הקרן לא מגבילה אותם להשקיע באג"ח או במניות, אלא לחפש הזדמנויות השקעה אופורטוניסטיות בכלל השוק, ובמיוחד מקומות שבהם פעילות אקטיביסטית יכולה להיטיב את מצב המשקיעים. מטרתם היא לא להשתלט על חברות ולנהל אותן, אלא לנהל תהליך של דיאלוג עם החברה. כך ניתן היה לראות במועדון 365, שמעט הפעלתנות שהציגו לפתע המחזיקים בה החזירה את שביט והחברה לנהל מו"מ עם המחזיקים, ובתגובה, הובילה לזינוק באג"ח.

 

האקטיביזם הזה נראה טבעי במקרה של ורמוס, האיש שהנחיל את המושג "אקטיביזם מוסדי" בהסדר של אפריקה ישראל, שנחשב עד היום לאחד ההצלחות הגדולות שלו. ורמוס וגם ברכה, אנשי השקעות בבסיסם, מביאים לידי ביטוי את האקטיביזם שלהם בעיקר בהסדרי חוב, והדבר ניכר היטב בהסדרים במשק בשנים האחרונות שבהם היה פסגות פעיל.

 

קרן נוספת שפועלת מתחת לרדאר היא זו של עודד גל, עד לפני שנה מנכ"ל חברת קרנות הנאמנות המוערך של בית ההשקעות אי.בי.אי. גל היה נחשב למנהל דומיננטי שנהג להיות מעורב בהשקעות האג"ח של הקרן ואף להיות גורם פעיל במצבים שבהם החברות התנהלו באופן לא תקין והובילו את מחזיקי האג"ח לקום בדרישות כלפיהן.

 

  צילום: אוראל כהן, בועז אופנהיים, עמית שעל, ורדי כהנה

 

במקביל לפרישתו מבית ההשקעות הקים גל קרן השקעות פרטית שעונה לשם "גיא". מדובר בקרן שרוכשת בעיקר אג"ח סחירות, והגורם המניע אותה, בדומה לקרן נוקד, הוא לא הניסיון להשתלט על חברות במצוקה לצורכי השבחה והחלפת השדרה הניהולית, אלא מדובר בקרן השקעות שדומה במאפייניה לקרן נאמנות, למעט מגבלות הרגולציה הכבדות האופפות היום כל גוף מוסדי.

 

הקרן לא משקיעה רק באג"ח במצוקה ורוכשת גם אג"ח מסוג ח"ש (חוב שלא שולם) - אג"ח של חברות שלא שילמו את החוב שלהן למחזיקים במועד, דבר המוביל להכנסתן על ידי הבורסה לרשימה נפרדת ולכך שמסחר בחברות אלו מתנהל רק מחוץ לבורסה. רכישת אג"ח מסוג זה על ידי קרן נאמנות היא בלתי אפשרית כמעט בהיקפים משמעותיים בגלל חובת הנזילות של הקרן.

 

גל מקפיד לקחת חלק באסיפות אג"ח הרלבנטיות לקרן ואף מהווה שחקן פעיל בשיפור עמדות למחזיקי האג"ח במו"מ מול החברה, והוא מגיע לעתים לאחזקות מהותיות באג"ח מסוימת. כמובן שהקרן לא רוכשת את האג"ח במחיר ההנפקה שלה, ולכן האינטרסים שלה עשויים להיות שונים מאלו של מחזיקים שלא קנו את האג"ח במחירי רצפה. אך הקרן יכולה לסייע למחזיקים במלחמה על שיפור תנאים, ובכלל זה מתן שעבודים, שיפור ריביות ואמות מידה פיננסיות על ידי החברות המנפיקות.

 

גל עזב את תעשיית קרנות הנאמנות בעיקר בשל המגבלות הרגולטוריות הרבות שהובילו, לטעמו, את מנהלי ההשקעות לבינוניות ולהיצמדות למדדים. כמו כן, כקרן גידור, ולהבדיל מקרנות נאמנות, קרן גיא יכולה להחזיק בפוזיציות שורט כהגנה על התיק.

 

מי שכבר בולטת בתחום הגידור היא קרן ברוש, בניהולם של אמיר אפרתי ואורי רובין. רובין כיהן בעבר כמנכ"ל אקסלנס חיתום וכמנכ"ל גיזה שוקי הון. אפרתי מגיע מתחום קרנות ההשקעה הפרטיות, והיה שותף בפעילות קרנות גידור בניו יורק ובקרן הגידור הישראלית דרגון.

 

משקיעי היסוד של הקרן הם גיל דויטש ורוני בירם, מייסדי אקסלנס (שמכרו את השליטה ליצחק תשובה), שהשקיעו בקרן 100 מיליון שקל. הקרן עוסקת באיתור הזדמנויות השקעה בשוק החוב הסחיר והלא סחיר. ברוש עלתה לכותרות לאחרונה בשל פעילותה בהסדר החוב הגדול בשוק ההון כיום - אי.די.בי אחזקות. הקרן הגיעה לאחזקה משמעותית בעיקר בסדרה ד' של אי.די.בי אחזקות, עם 58 מיליון שקל ע"נ. ברוש היא המחזיקה הגדולה ביותר מבין מחזיקי האג"ח וחתומה על שיתוף פעולה עם מחזיקים בעלי היקף דומה.

 

ג'רמי בלנק ג'רמי בלנק צילום: אוראל כהן

 

הקרן הובילה התנגדות להצעות הסדר החוב הראשוניות של שתי הקבוצות, דנקנר־גרנובסקי ואלשטיין־בן־משה, שהוגשו ותמכה בבקשת הנאמנים לדחות את ההחלטה, לאפשר דיון בהצעת אלשטיין ובן־משה ולהגדיל את היקף הוודאות של ההצעות שלהן, ובסופו של דבר גרמה להתמחרות ולשיפור ההצעות שהוגשו למחזיקים להצבעה.

 

פעיל ותיק בתעשיית הסדרי החוב הסביר כי "את כל הסיבוב האחרון של ההתמחרות באי.די.בי שהביא להעלאת ההצעות - הובילו הם (קרן ברוש – א"ג). עוד שנים ילמדו את זה בבתי ספר למנהל עסקים. הם מיצו עד הסוף את התמורה למחזיקים. זה כי הם משוחררים, אין להם את כל הרגוליציה או ועדות השקעה, כל הקשקוש הזה". אבל לא רק הרגולציה אשמה. אחת הסיבות להקמת הקרנות, המוסדיים עצמם, שהתנהלותם הפאסיבית מותירה מקום והזדמנויות באג"ח אלו "רוב המוסדיים מפחדים לקנות אג"ח ב־60 אגורות, לאחר נפילה, והם יתקרבו אליהן רק כשהן את רוב התיקון. השיקולים שלהם הם לא רק שיקולים כלכליים נטו. יש למוסדיים תשואות שמתפרסמות בתקשורת, שמונעות מרובם לעשות דברים קיצוניים - שלקרן קטנה או גופים חכמים אין בעיה. אין להם שיקולי שיווק. אין להם הבעיה של החלטה על שינוי מדיניות, כי אף אחד לא יודע את התשואות שלהם, והם יכולים לקחת פינה מבלי לפחד שכסף יעזוב אותם", מסבירים בתעשייה.

 

האם נותר בשר בשוק

בינתיים כולם נהנים

 

בשיחות עם הגופים המעורבים בהסדרי החוב עולה קרנן של מנהלי קרנות הגידור ותרומתם להסדרים. הם מציינים ראשית כי מנהלי ההשקעות בקרנות הגידור יכולים להחליט במהירות. "אני יודע שהגוף הזה יתנהל בקלילות, הוא מהיר ויעיל, ולא כפוף לסיבוכים. הוא לא מפחד מרגולטור או מחשיפה תקשורתית. יש לי בן אדם אחד לדבר איתו - בגופים גדולים זה בעייתי. זה כסף הרבה יותר חכם מכסף מוסדי רגיל", אומר ותיק בתעשיית ההסדרים. הפעילות המהירה וההחלטית של ברוש באי.די.בי הצליחה להניב תוצאות בשטח.

 

עם הגידול במספר הקרנות והיקף הגיוסים, נשאלת השאלה כמה בשר נותר בשוק? אחרי שקיעת האבק באי.די.בי, סקיילקס, אלביט הדמיה, אמפל ודלק נדל"ן, לא נראים באופק הרבה הסדרים משמעותיים. קשה למצוא היום עיוותי תמחור אפשריים שגם יצרו חלון הזמנויות לכניסה בהיקפי כסף משמעותיים. בנוסף, בשוק הקונצרני הסחיר בישראל חלה תקופה ארוכה ירידה במרווחים, הן בשל ירידת הריביות בעולם והן בשל הנהירה של ציבור המשקיעים השנה לקרנות האג"ח הקונצרניות שהציפו בביקושים את השוק הקונצרני. מבדיקת "כלכליסט" שפורסמה החודש, עולה כי בזמן שציבור המשקיעים מסתער על האג"ח הקונצרניות דרך קרנות הנאמנות השוברות שיאי גיוסים, גופי הגמל פועלים במגמה הפוכה לחלוטין. מנתונים שמתפרסמים מדי חודש על היקף האחזקות של גופי הפנסיה בניירות ערך שונים, עולה כי בשנה החולפת הקטינו כל גופי הגמל הגדולים את החשיפה שלהם לאג"ח קונצרניות.

 

עקב כך, קיימת עדיפות לקרנות הגמישות יותר. "זה משהו שצריך להתאים לכל מצב טבע", מסביר בכיר בתעשיית קרנות הגידור. "זה היתרון באסטרטגיה רחבה שלא מוגדרת ספציפית - משקיעים איפה שאפשר להביא תשואה באותה נקודת זמן. באג"ח במצוקה, ברור שיש פחות הזדמנויות מלפני שנה בגלל המהלך שהשוק עשה, אבל עדיין קיימות". מעבר לכך, הוא מוסיף כי "זה שוק ענק, עם הרבה מנפיקים, כך שהזדמנויות שאין היום, יכולות להיווצר עוד חודש". היתרון של הקרנות הישראליות, לעומת ענקיות כמו יורק או DK, הוא דווקא גודלן הקטן יחסית, שמאפשר להן להיכנס גם לסדרות ולחברות קטנות. "אפשר למצוא הזדמנויות בפינצטה, לא כמו קרן יורק שצריכה לבחון רק השקעות בהיקפים של 400 מיליון שקל ומעלה".

בואו לדבר על השוק בפורום ספונסר >> 

 

בטל שלח
    לכל התגובות
    x