בורסת ת"א

פרופ' אמיר ברנע: ההצעה של נאוסיטי לדוראה בעייתית

חברת הנדל"ן נאוסיטי שבשליטת אהוד בן־ש"ך, שהגיעה בעצמה להסדר חוב לפני שנתיים, הציעה להשקיע 45 מיליון שקל בדוראה תמורת רכישת 70% מהמניות. התנאי: כיסוי הגירעון בהון העצמי שמשמעותו תספורת של 63% לבעלי האג"ח

לירוי פרי 07:3101.08.11

חברת הנדל"ן דוראה, בשליטתו של בצלאל איגר, מנסה להישאר עם הראש מעל למים. לאחר כמה חודשים של חוסר בהירות וניסיון לגבש הסדר חוב עם מחזיקי האג"ח - ויומיים בלבד לפני כינוס האסיפה שבה עשויים המשקיעים בארבע סדרות האג"ח להעמיד את החוב, שהיקפו 195 מיליון שקל (קרן) לפירעון מיידי

- הציגה אתמול החברה מתווה אפשרי למכירת השליטה בה.

 

הרוכשת המיועדת היא לא אחרת מאשר חברת נאוסיטי, שחוותה בעצמה הסדר חוב לפני פחות משנתיים. בחינה ראשונית של הצעתה מרמזת שמחזיקי האג"ח של דוראה עלולים לספוג "תספורת" עמוקה ומחיקה של כ־63% מהחוב אליהם.

 

חברת נאוסיטי, שבעל השליטה הגדול בה ויו"ר הדירקטוריון שלה הוא אהוד בן־ש"ך, עוסקת, בדומה לדוראה, בייזום ובבנייה של מיזמי נדל"ן בישראל ובמזרח אירופה. נאוסיטי הציעה להשקיע בדוראה 45 מיליון שקל בתמורה לקבלת אחזקה של כ־70% בחברה, אף ששווי השוק של דוראה עומד על 22 מיליון שקל בלבד. את הכסף לרכישה מתכננת נאוסיטי לגייס באמצעות הנפקת זכויות.

 

כתנאי להשקעה דורשת נאוסיטי כי דוראה תגבש עוד לפני כן הסדר חוב עם מחזיקי האג"ח שלה, ושתציג הון עצמי חיובי של 30 מיליון שקל לעומת גירעון של 111 מיליון שקל בהון, שרשמה בסוף הרבעון הראשון של השנה. אם יתקיימו תנאים אלה, יעמוד ההון העצמי של דוראה לאחר רכישת השליטה בה על ידי נאוסיטי על 75 מיליון שקל.

 

אלא שכדי לסגור את הפער בין ההון העצמי השלילי להון המינימלי שדורשת נאוסיטי כתנאי לביצוע העסקה, יידרשו בעלי השליטה בדוראה להזרים אליה כ־140 מיליון שקל - צעד שלא נראה הגיוני לפי שעה - או לבצע תספורת אגרסיבית של החוב למחזיקי האג"ח.

 

בנוסף, לפי ההצעה של נאוסיטי, תידרש דוראה לאחד את ארבע סדרות האג"ח שלה לסדרה אחת חדשה שלא להמרה, אשר תישא ריבית שנתית של 4.5% ותיפרע בחמישה תשלומים שנתיים, החל מתום שלוש שנים וחצי ממועד השלמת העסקה.

 

עם השלמת ההסדר, יקבלו מחזיקי האג"ח של דוראה מקדמה של 15 מיליון שקל במזומן, והאחזקות בחברה יתחלקו כך: 70% לנאוסיטי, 20% למחזיקי האג"ח, ו־10% לבעלי המניות הנוכחיים של החברה.

 

בהנחה שבעל השליטה, בצלאל איגר, לא יזרים 140 מיליון שקל לחברה - לבעלי האג"ח מצפה לפי מתווה זה תספורת של כ־63% מהחוב, לפי החישוב הבא: כנגד חוב של 195 מיליון שקל יקבלו המשקיעים באג"ח, כאמור, תשלום ראשוני של 15 מיליון שקל במזומן. בנוסף, יקבלו 20% ממניות החברה, ששוויין יעמוד על כ־13 מיליון שקל - הערך הנגזר מהעסקה עם נאוסיטי (אשר אמורה להשקיע 45 מיליון שקל בתמורה ל־70% מהמניות).

 

בהנחה שהחברה תמחק כ־140 מיליון שקל מסך החוב למחזיקי האג"ח, כדי לעמוד בתנאי של הון עצמי מינימלי של 30 מיליון שקל, ניתן להעריך כי היקף סדרת האג"ח החדשה שתונפק יעמוד על 45 מיליון שקל בלבד. כך, יקבלו מחזיקי האג"ח תמורה כוללת של 73 מיליון שקל — מעט יותר משליש מהחוב המקורי אליהם.

מנכ"ל נאוסיטי ארז גולן אמר אתמול כי "אנו, כחברה שעברה כבר הסדר, רוצים להגיע לסיטואציה שמייצרת חברה בעלת שרידות ופוטנציאל צמיחה והשבחה. היקף ההשקעה המוצעת על ידינו, 45 מיליון שקל, נגזר מצורכי דוראה".

 

כשנשאל כיצד להערכתו תגיע דוראה להון חיובי של 30 מיליון שקל, ענה: "אנחנו לא מתערבים, זו החלטה שלה - אם לעשות זאת על ידי הגדלת ההון, צמצום התחייבויות או בכל דרך אחרת".

 

פרופ' אמיר ברנע, היועץ אשר נשכר על ידי דוראה לפני כמה חודשים לצורך גיבוש הסדר חוב, אמר ל"כלכליסט": "ההצעה של נאוסיטי הפתיעה אותי, ולמעשה רק אתמול נחשפתי לפרטיה. ההצעה הזו עדיין חסרה בפרטים ומותירה מקום לפרשנויות".

 

לדבריו, "אני מצפה להצעות נוספות ולקראת אסיפת הנושים יהיו עוד הצעות על הפרק. נצטרך לדון בכולן עם הנציגות, ולהחליט. בשורה התחתונה, ההצעה הנוכחית של נאוסיטי בעייתית".

 

ברנע הופתע מכך שהמתווה של נאוסיטי לא התייחס לנושים המובטחים של דוראה - בנק דיסקונט, בית ההשקעות פסגות וקרן המנוף בראשית. באסיפת מחזיקי האג"ח הקודמת, לפני כשבועיים, אמר ברנע כי "לחברה יש חובות עתק לפסגות ובראשית, שהבטיחו עצמן בשעבודים איכותיים. אלו חובות בריבית של מאפיה", טען, בהתייחסו להלוואות הצמודות שנטלה החברה בריבית של כ־8%.

 

דוראה, כחברת אחזקות, שולטת בחברת הנדל"ן אורתם סהר (42%) המשועבדת לפסגות, ובליברטי (78%) המשועבדת לבראשית. דוראה השקיעה במזרח אירופה, בגרמניה ובאנגליה טרום המשבר של 2008, ומשלמת על כך מחיר גבוה. מאז 2008 הפסידה דוראה 286 מיליון שקל ועם 25 מיליון שקל בלבד בקופת המזומנים. באפריל האחרון הייתה צריכה לשלם כ־50 מיליון שקל למחזיקי האג"ח, אולם ביקשה דחייה עד אוגוסט. לפני כשבועיים ביקשה דחייה נוספת בת כשלושה חודשים.

 

מניית החברה הגיבה אתמול להצעת נאוסיטי בצלילה של 29%, ואילו מניית נאוסיטי עצמה זינקה ב־22%. סדרות האג"ח הגדולות של דוראה (ב' וד') טיפסו ב־4.4% ו־8.7% בהתאמה. לעומת זאת, סדרה א' הקצרה צנחה ב־22% ומשקפת תשואה לפדיון של 260%.

 

בטל שלח
    לכל התגובות
    x