"ליועץ אין סיכוי לעקוב אחרי כל המידע בתעודות"

אבנר חדד, מנכ"ל קסם שבבעלות בית ההשקעות אקסלנס, חברת תעודות הסל הגדולה בישראל, לא יכול היה לדמיין לעצמו שדווקא הסוחר הצעיר שחלק איתו משרד בתחילת הדרך הוא שיפתח מערכת החושפת את כל סודות תעשיית תעודות הסל. הסוחר הזה הוא גיל שפיצר (41), מנכ"ל בי טכנולוגיה פיננסית (Be), שפיתחה מערכת דירוג מתוחכמת לתעודות הסל. שפיצר יציג את המערכת שפיתח בכנס המדדים של "כלכליסט" בשיתוף קסם מדדים, שיתקיים מחר.

עד להשקת המערכת והטמעתה בבנקים הפועלים, הבינלאומי, אגוד וירושלים לפני כשנה, שיווקו היועצים בבנקים את תעודות הסל כמעט ללא פרמטרים שיאפשרו להם לבחור בין תעודה אחת לאחרת, למעט דמי הניהול הישירים שהן גובות מהמשקיע. זאת כיוון שתעודות סל אמורות להיות מוצר גנרי, שמחייב להשיג למשקיע בו את תשואת המדד שאחריו הוא עוקב בניכוי דמי ניהול. אך בנוסף לדמי הניהול הישירים שגובות חברות תעודות הסל, הן גזרו במשך שנים רווחים עקיפים מהלקוחות, למשל באמצעות שמירת חלק מהכנסות הדיבידנד והריבית, וכן גזירת רווחי נוסטרו ממכירת התעודה מעל השווי ההוגן שלה בשוק (חברות תעודות הסל הן גם עושות השוק בתעודה - ר"ב). המערכת של בי חושפת את כל הרווחים העקיפים הללו ומסייעת ליועץ לבחור בתעודה הכדאית ביותר ללקוח.

גיל שפיצר צילום: אוראל כהן

יעץ לרשות ני"ע

שפיצר החל את דרכו בשוק ההון בארה"ב, לשם עקרה משפחתו בנעוריו. ב־1996 הוא החל לשמש כברוקר בבורסה בניו יורק, ולאחר שנתיים שב עם משפחתו לישראל. במשך כמה שנים עבד כברוקר לגופים מוסדיים בחברות כמו אופנהיימר ואוסקר גרוס, וב־2004 הגיע לדסק תעודות הסל הבתולי של קסם. "אבנר חדד, רוי רגב ואני היינו בצוות ההקמה. התחלתי כסוחר, והתפקיד התרחב להקמת דסק תעודות סל זרות", הוא מספר ל"כלכליסט". "עד 2008 הקמתי 47 תעודות זרות עם היקף נכסים מנוהל של 4 מיליארד שקל. לפני כן כמעט לא היו תעודות כאלה". ב־2008 עזב שפיצר את קסם בחיפוש אחר דרך עצמאית, ובמהלך 2011–2012 אף חצה את הקווים ושימש כיועץ חיצוני לרשות ני"ע בענייני רגולציה של תחום תעודות הסל.

בסוף 2012 הוא חבר לחברת בינה השקעות, שבבעלות שני הסוחרים לשעבר מכלל נגזרים (מבית כלל פיננסים), ניר הורה ודורון סלוצקי, שהתעשרו ממכירת חברת תעודות הסל מבט מכלל למיטב ועוסקים היום במסחר עצמאי בשוק ההון. בינה מספקת לשפיצר את הגב הפיננסי להקמת מערכת הדירוג, ושפיצר מדגיש כי הורה וסלוצקי "הם שזיהו את הצורך של יועצי ההשקעות בכלי שמנטר תעודות סל, ואני הוצאתי את זה לפועל". עוד שותפים לפיתוח המערכת ניר וובר ועדו זק, מפתחים בכירים בבי טכנולוגיה, וצוות אלגוריתימיקאים, שמשתמש בשלל הנתונים שרשות ני"ע מחייבת את חברות תעודות הסל לפרסם באתר הבורסה.

מערכי הייעוץ בבנקים התלהבו מהבשורה שהמערכת מביאה, ובאופן אבסורדי אפילו חברות תעודות הסל — קסם, תכלית (של מיטב דש), פסגות סל והראל סל - רכשו אותה ככלי מחקרי וכאינדיקציה על מעמדן אל מול המתחרים. יצוין כי המערכת של שפיצר אינה היחידה בשוק הזה, ומקבילה לה המערכת של פרדיקטה דטה, שמופעלת כיום בבנקים מזרחי טפחות ודיסקונט.

כיצד עובדת המערכת? היועץ בבנק מתאם צרכים עם הלקוח, ולאחר שהשניים מחליטים על המדד שהלקוח רוצה להיחשף אליו ועל סכום ההשקעה, היועץ מחפש את התעודות העוקבות אחר אותו מדד. המערכת מציגה לו טבלה עם כל התעודות הרלבנטיות ומבליטה את המועדפות שבהן. השורה התחתונה במערכת, "שקלול עלויות וסיכונים", נותנת סוג של תג איכות, המשקלל לא רק את העלויות הישירות והעקיפות של התעודה, אלא גם את תמחור הסיכון שלה. מאחר שתעודות הסל מפקידות חלק מהכספים שהן מקבלות בפיקדונות בבנקים השונים, הן חשופות גם ליציבות הפיננסית של אותם בנקים, כך שהמערכת מדרגת גם את הסיכון הזה. בשקלול עלויות התעודה בודקת המערכת גם את כמות הסחורה הקיימת בשוק, כדי לאפשר ליועץ לדעת באיזו קלות הוא יוכל לרכוש את התעודה במחיר הקרוב יותר למחירה ההוגן ובהמשך למכור אותה סביב אותו מחיר. המערכת כוללת גם נתונים היסטוריים על מחירי המכירה והקנייה של התעודה למול השווי ההוגן שלה, כדי לבדוק עד כמה החברה המנפיקה מספקת ציטוטים הוגנים לתעודה ולא גוזרת רווח על הלקוח באמצעות ציטוט הרחוק מהשווי ההוגן. למעשה, יכול להיות מצב שבו דמי הניהול של תעודה אחת נמוכים או שווים לאלה של תעודה מתחרה, אך בפועל מדובר בתעודה יקרה הרבה יותר בשקלול יתר הנתונים.

האם חברות תעודות הסל לא נפגעות ממערכת כזו?

שפיצר: "ברור שמערכת שכזו מגבירה את שקיפות ההתנהלות, והיא טובה מאוד ללקוחות ויכולה לחסוך להם הרבה כסף. התעשייה הזו קיימת כבר יותר מעשור, ולדעתי החברות הגיעו לשלב שבו חשוב להן יותר שהמשקיע יהיה בטוח ושלא יהיה חשד לחוסר ניקיון כפיים. המערכת דווקא נותנת לתעודות לגיטימציה, כי בעבר ליועץ היה הרבה יותר קשה להסביר לרשות ני"ע למה הוא בחר תעודת סל אחת ולא אחרת".

לאילו רזולוציות המערכת יורדת?

"היא בודקת, למשל, באופן היסטורי איזה דיבידנד שולם ללקוחות. לכל חברה יש שיטה לחלוקת הדיבידנד שהיא מקבלת מהמניות שבמדד. רוב החברות קונות חוזים עתידיים, ולא את המניות, ויש חברות שהצליחו לגלגל בצורה טובה יותר את החוזים ולגרוף יותר הכנסות דיבידנד. אנחנו משליכים מההיסטוריה לצפי הדיבידנדים העתידי, אבל זה כמובן לא מדע מדויק. אנחנו גם מקליטים את כל המסחר בכל התעודות, כדי לבדוק את איכות הציטוטים ועשיית השוק של המנפיקים (שבעבר היו גוזרים רווחי עתק על פערי שווי הוגן - ר"ב) ובודקים את החשיפות לסיכוני אשראי. כיום אין ליועץ סיכוי לעקוב בעצמו אחרי כל המידע שמפרסמות תעודות הסל, ואנחנו מסדרים לו את זה. בעבר הוא היה יכול רק להתקשר למנפיק, לשאול אותו מה השווי ההוגן, להשוות זאת מול הציטוט שהוא מקבל ולסמוך על התשובה שלו".

ערך מוסף למדדים אקזוטיים

המערכת של בי פותחה כדי לשפר את השקיפות של תעודות הסל, אך לדברי שפיצר היא תורמת גם לחברות המנפיקות עצמן. "המערכת מעודדת אותן להפחית דמי ניהול כדי לעלות בדירוג. ברור שזה מוריד להם מהרווחים, אבל בסופו של יום העוגה גדלה כתוצאה מהתגברות האמון במנפיקים. היום היועץ נותן ערך מוסף משמעותי, בעיקר כשמדובר בתעודות אקזוטיות, על מדדים שקשה לעקוב אחריהם. שם הפערים יכולים להגיע ל־0.7% בין עלויות של תעודות".

המערכת בודקת גם דיווחים על כוונה להפחית או להעלות דמי ניהול?

"בהחלט. יכול להיות מצב שלקוח קנה תעודה עם 0.5% דמי ניהול, אבל אנחנו יודעים שעוד חודש מחירה יירד בחצי. אנחנו משקללים את זה בחישוב. היועץ בודק מול הלקוח מה אופק ההשקעה, ודמי הניהול מחושבים על ידי המערכת לפי הצפי".

אילו התראות מייצרת המערכת?

"יכולה להיות תעודה שהעלות האפקטיבית שלה היא הנמוכה ביותר, ובכל זאת אנחנו מסמנים אותה כהכי גרועה ומזהירים מפניה. בדרך כלל מדובר בתעודות שמתקרבות למועד הפקיעה, מה שגורר המרה כפויה מצד מנפיק התעודה ובזבוז עמלות מצד הלקוח, שמכירת התעודה נכפית עליו בעיתוי שלא הוא מחליט עליו. אנחנו גם בודקים כמה שינויים כל מנפיק ביצע בדמי הניהול ומשקללים את זה. תדירות גבוהה גורמת ל"קנס" למנפיק על אי־ודאות עסקית".

בשלב הבא מתכנן שפיצר לשווק את המערכת לגופים מוסדיים שקונים בעצמם תעודות סל לתיקי הפנסיה של החוסכים שלהם ויכולים להיעזר במידע שהמערכת מציעה.